观念平台－变形的货币理论与政策

货币理论与政策，在经济学与政策上的重要性，不言而喻。多年来，经过不同学派辩论研讨，包括古典学派、凯因斯学派、货币学派等等，对于货币理论与货币政策，曾经发展出可谓成熟的说法。然而，随着经济社会政治环境的更迭，过往的理论与政策无法解决不同时代问题，许多看法虽在某些时段得到肯定，后来在情况变迁下受到质疑而被修正，但也在若干时日后又受到回头重寻处方的青睐。

经济学的古典学派在若干假设下得到货币中立性之假说，认为货币供给增加率会等于物价上涨率；即使物价上涨幅度不正好等同于货币增加幅度，货币过度扩增必会带出通膨祸害。然而，这分析固然成理，但未能时时刻刻获得验证支持。以当今为例，疫情困顿中，各国资金烂头寸四窜，股价房价上涨，但是物价并未大幅攀升，显示货币中立性假说并不是随时随地准确之圭臬。

货币与通膨的关系逐渐弱化，让央行货币政策策略的运作模式也有变化。央行透过各种货币政策工具，影响操作目标，进而影响中间目标，最常见的中间目标是货币供给增加率。先前采用货币目标区的国家，到1980年代末期起，逐渐放弃货币目标化，有些国家采用利率目标，或直接采用通膨目标。然而，货币总计数与组成结构仍具备不少有用资讯，仍是中央银行货币政策抉择上不可或缺之观测数据，有些国家重拾货币目标化作法。一般而言，中央银行乃是日复一日观测市场变动，各种经济金融数据都是其关注对象，央行随时适度调控以求稳定。简言之，无论如何调整中间目标，控制货币环境稳定乃是央行之本职。

当今疫情非常时期，各国货币当局似乎把稳定货币环境的本职暂且搁下，转身与财政政策联手，打击共同的病毒大敌。一般而言总体经济政策的两大支柱，货币政策与财政政策各有不同功能。政府进行财政支出，原则上宜透过税制收入进行，否则若透过财政发债，央行发钞向政府买债，则有恶性通膨危机。然而，现在这种疑虑在COVID-19的猛烈攻势下被压制，多国猛撒货币，支援财政赤字，乃财政赤字货币化，被称为现代货币理论（Modern Monetary Theory, MMT），形容为「直升机上撒钱」。

利率的功能原与投资意愿有关，当利率过低而落入流动性陷阱，增发货币也无力借由低利来刺激投资与经济，此说法是凯因斯在1930年代经济大萧条时期所提出的。他认为低利下货币政策必须退位，只能靠着财政支出来增添有效需求以振兴景气。这般漠视货币政策的看法在今日已不受用，纵然低利率已维持数十年，而中央银行的货币政策不但没有退位，更大胆地创新，采行了长短期证券交叉运用的量化宽松（QE）措施。换言之，即使利率已降至历史低点多年，失去了利率调整以刺激景气的功效，市场仍靠央行的货币政策工具之操作而得以活络。

对于中央银行应有之作为，有两种截然不同的看法，乃法则论与权衡论之辩，前者由货币学派的傅利曼（M.Friedman, 1912~2006）提出，计算出理想的货币供给成长率，不论经济兴衰，均致力于维持该项水准，确切维持中央银行独立性。至于权衡论，则斟酌经济情况，以货币政策作为调整经济的工具，把央行作为救市的机关。一般实务上，多数央行在国家经济艰困时段，皆难怡然自处而置身度外，即使表面上声称尊重市场机制，实际上多以权衡理念调整政策工具。

猛撒货币的结果，虽然暂无通膨危机，宽松资金流窜至金融资产市场，在金钱游戏下股价波涛汹涌，倒海翻江，连房价也在晃动。未来是否泡沫破灭，信心涣散，造成全球股市崩跌，乃是令人忧心牵挂之事。为免重蹈覆辙，长久的货币理论之建制，以及历次股市崩盘之痛，仍不能倏尔忘却。

综上所述，货币中立性假说之修正、货币政策中间目标之调整、低利率下的货币政策工具之创新、权衡论之普及，以及蹿为显学的现代货币理论，陈述着货币理论与政策必须与时俱进的必要性。然而，历史的教训，旧有的理论分析与政策抉择，也需随时检视。目前没有通膨，暂时祭出救急宽松政策，无可厚非，但不代表可以长期安度潜在的副作用。有朝一日，信心崩溃，股市暴跌，通货膨胀浮现，可得绷紧神经发条，又是另一艰困难关。无论如何，金融可以载舟亦能覆舟，未来情况颇不确定，可以确定的是：金融环境，朝夕变化；货币理论与政策，须时时警惕。（本文为个人意见，不代表服务机关看法）