让历史告诉未来：牛市买什么？

证券时报记者 陈见南

在一系列超预期利好政策支持下，本周A股市场全线飙升，上证指数大涨近13%重回3000点大关，创业板指飙升近23%，重回1800点大关。有着“牛市风向标”之称的证券板块连续大涨，周涨幅高达26%。

历史数据也表明，证券股启动往往意味着牛市来临。牛市买什么？哪类股票有望实现超额收益？板块轮动有何规律？证券时报记者梳理四大历史底部后各板块指数不同时间段的表现发现，牛市的超额收益往往来自于产业周期的变化，周期向上的行业领涨态势明显，而防御性板块普遍表现落后。

牛市风向标启动

证券板块的大涨有着政策面和基本面的双重共振。9月24日，央行宣布创设证券、基金、保险公司互换便利，支持符合条件的证券、基金、保险公司通过资产质押，从中央银行获取流动性。另外近两年，推动证券公司做优做强已被多次提及，行业的并购重组步伐明显加快。粗略统计，今年证券业并购案例已有7起，包括“国泰君安+海通证券”“国联+民生”“浙商+国都”“西部+国融”“平安+方正”“太平洋+华创”“国信+万和”。

从基本面来看，伴随着牛市氛围持续浓厚，证券的经纪业务、自营业务也将有实质性好转。同时，从估值角度来看，本周大涨之后证券板块估值仍处于历史相对低位，滚动市盈率不足27倍，市净率不足1.3倍。

证券板块的牛市风向标之名有着历史数据的支持。数据显示，2000年以来证券指数有53次周涨幅超10%，此前52次周度大涨后半年上证指数平均涨幅接近14%，胜率超过63%；后一年上证指数平均涨幅超过26%，胜率同样超过63%。粤开证券也表示，券商股是历年牛市的风向标，从券商股在A股最近几次牛市和反弹市表现来看，券商启动一般先于市场整体行情。

普涨是牛市的基本特征

超预期的政策将带来超预期的行情。中信证券研究所9月26日深夜在官号发文刷屏，标题仅一个字“干”，充分表明看好后市的态度。大同证券也表示，参考过往规律并结合市场形态的三个维度看，市场有望继续反弹。一是估值修复空间仍较大：当前Wind全A指数市盈率（PE）分位点仅回升至7.95%，距38%的历史阈值还有较大距离；二是相对强弱指数（RSI）技术指标尚未修复，至少月度级别的行情大概率仍在途中；三是量在价先指示后续行情可期，未来或随成交额的上行继续收复失地，或指向当前行情仍处于初期阶段。

对于牛市而言，普涨是最基本特征，投资者坚定持股是最佳操作策略。从此前四次历史级别大行情来看，也符合此特征。比如2005年至2008年的大牛市，涨幅最小的通信指数，期间累计涨幅也接近162%。2008年至2009年的小牛市，涨幅最小的交运指数，期间涨幅也超过56%。2013年至2015年的大牛市，煤炭指数涨幅最小，也超过69%。

进攻板块决定超额收益

牛市普涨行情明显，但不同的板块收益率差别极大。比如2005年牛市板块榜首榜尾之间的收益差高达470个百分点；差距最小是2019年，板块榜首榜尾收益差也有近230个百分点。相比较而言，此前四大牛市涨幅较低的板块多为防御意味浓厚的行业：期间累计涨幅排名倒数前五的板块至少有3个板块属于防御性质。因此从这个角度来看，投资者在牛市当中应当选择更有进攻性质的板块。

此外，牛市中的板块轮动也体现出一定的规律性。比如在牛市初期往往是价值型大盘股拉动指数，然后行情扩散至成长型小盘股。在此前四轮牛市中，有三轮行情符合此特征。比如2019年的行情前1个月涨幅较大的是家电、食品饮料、非银金融等板块，而3个月内涨幅居前的则变为计算机、农林牧渔、电子等板块。

站在更长视角，以风格来看，价值成长的轮动同样有一定规律。数据显示，A股价值和成长风格通常2年到3年会出现一轮风格切换。2003年以来价值股和成长股至少发生5次显著轮动，其中有3次连续3年国证价值指数跑赢国证成长指数，以及2次连续2年跑赢。

A股板块之间的轮动，盈利能力差的扩张、估值剪刀差是风格变化重要的驱动因子。一般而言，当经济处于上升期，往往伴随着货币政策、产业政策的宽松，成长股盈利能力更强，股市表现也会更好；当经济处于衰退期，抗风险能力较弱的成长股盈利能力会出现下降，相对更为稳健的价值板块表现更好。此外，成长价值之间的估值剪刀差也会影响板块轮动，成长板块估值溢价率过高引发的资金外流，将有利于价值股的表现。

在当前市场环境下，有机构建议选择进攻板块来博取超额收益。华西证券认为，当前市场“双底”确认，建议投资者顺势而为。该机构同时指出，市场普涨之后短期波动或加大，结构上建议关注基本面更受益于政策发力的大消费、弹性成长、重组并购主题等，以及港股互联网和消费板块。