重仓股连跌三年，市场风格转向，张坤、赵诣们怎么看？

当行情撞上自己的能力圈时，明星基金经理往往能一战封神，但是当风口轮动、主线调换、业绩下行，剩下的只有反思和歉意了。

前些年凭借押中大市值白马股而成名的张坤，随着旗下基金业绩持续走低、份额赎回，在2023年报中，他罕见表示“在粗放增长年代时常出现的‘大力出奇迹’和‘乌鸡变凤凰’将更难复制，企业的经营需要更加精细化，我们也需要用更加严格和细致的标准去评估投资标的”。

而在前几份年报、季报中，张坤均在强调持仓组合的优质和“价值被低估”。

同样面对糟糕的业绩，赵诣则在泉果旭源三年混合的年报中表示“判断市场走势是相对困难的”，并将基金重仓股连续三年调整的原因归因于外围扰动因素变化、公募基金发行遇冷等，并表示自己“很难判断市场走势”。

从“打折的机会”到“小心估值陷阱”

和前几份年报、季报不同，张坤在2023年年报中用大段篇幅提示了风险。张坤认为投资上市公司的框架保持稳定的同时，在某些具体方面需采用更加严格的标准。

张坤称，在粗放增长的年代，增长可以解决很多问题。但在高质量增长的年代，低效的增长已经没有意义。

“我们期待（上市公司）管理层能够更加精细地配置公司的资本，更加审慎地评估投资新业务和帮股东加码老业务之间的机会成本差异，分红和回购注销的重要性显著增加。”张坤认为，如果管理层的能力不佳，就可能变相的浪费股东的资本。作为投资者，需要仔细评估管理层回报股东的能力和意愿。

其次是公司的估值。张坤认为，在高质量发展的年代，公司持续高速增长的基础概率在降低。而他会认真考虑企业在无流动性的一级市场的估值水平，并且非常审慎地付出溢价。

而在前几期年报/季报中，张坤一直坚持强调旗下组合的优质和机会被低估。

例如，在2022年报中，张坤强调“每一次市场大幅下跌，都是‘打折促销’。敢于大幅下跌后买入深入了解的企业，就是‘接手’了财富积累的机会。”彼时他认为，不应因经济形势变化和股市短期波动，而放弃买入或卖出有长期盈利能力的公司。

在2023中报中，张坤认为“目前市场的估值水平很有吸引力，已经到了不少优质公司私有化都可以算得过来账的程度了。因此，对于优质企业的长期投资者，目前隐含的复合回报率是相当有吸引力的。”

同年三季报中，张坤强调“个股方面，他仍然持有商业模式出色、行业格局清晰、竞争力强的优质公司”。

最近一期四季报中，张坤预期一些公司会成为“价值陷阱”。不过，他也认为这些企业的竞争壁垒依然坚固......这些公司的长期成长性依然具备。

赵诣将重仓股连续三年调整归因于这些因素

张坤的态度趋于审慎的背后，是旗下基金业绩的持续下滑及管理规模的缩水。

天天基金网数据显示，截至3月29日，张坤旗下四只基金，易方达优质企业三年持有期混合、易方达蓝筹精选混合、易方达亚洲精选股票和易方达优质精选混合(QDII)近一年收益率分别为-19.82%、-19.91%、-2.77%和-20.26%。截至2023年四季度末，张坤在管规模约为654.74亿元，相较于2023年三季度末减少约108.8亿元。

近些年业绩同样不佳的明星基金经理赵诣，则在年报中分析了原因。

2023年，赵诣旗下泉果旭源产品全年单位净值下跌26%左右，表现不及预期。赵诣表示，自己持股更加集中于具有全球竞争力的企业，这使得组合在8月以来北向资金历史级别的流出过程中调整幅度较大。

而谈及基金重仓股从2021年初开始已经经历了连续3年的调整，赵诣归因于美联储加息带来汇率的波动、美债收益率创2008年金融危机以来的新高、国际局势的变化以及公募基金发行遇冷等，导致市场从资金面到情绪面都产生了较大的扰动，由此北上资金、公募基金持仓较多、及国际化程度较高的公司股价出现更大的调整。

“我们认为，判断市场走势对我们而言是相对困难的事情，但是我们一直强调，当优质的公司出现快速调整并进入有性价比的阶段，我们将进一步提高仓位。”赵诣在年报中称。

与张坤、赵诣等人相比，目前仍在风口上的万家基金基金经理黄海则要得意的多。

凭借着对于周期股，黄海在2022年和2023年一骑绝尘。其管理的万家宏观择时在2022年以48.56%的全年涨幅夺得主动权益基金业绩冠军；万家新利净值全年也大涨43.66%，位列主动权益基金涨幅榜第二。

2023年，黄海管理的万家精选、万家宏观择时多策略、万家新利回报率分别为21.25%、21.14%和20.74%，排名均在同类产品的前1%。

在万家新利基金2023年年报中，黄海表示上游能源股低估值、高股息、低负债、高现金流的特性，当前依然未被市场充分定价，是在国内外宏观预期逐步企稳条件下的攻守兼备的优质稀缺资产，他将继续重仓持有。同时，也会积极挖掘一些估值处于底部的全球定价工业品、景气制造业以及部分有望超预期的大众消费带来的投资机会。

傅鹏博：新一轮产能出清会越发“痛苦”

此外，广发基金林英睿、睿远基金傅鹏博等基金经理也都对当下市场进行了深度思考。

林英睿表示，2023年大多数市场参与者经历了从充满期待到拒绝相信的心态变化。在经济和市场的波动率不断下降，以及主观投资者阿尔法持续下行的过程中，市场更加倾向增加对“确定性”的定价权重，慢慢地淡化甚至摈弃了原来主观投资者引以为傲的对不确定性的定价能力。部分参与者慢慢放弃主动地承担风险，试图让投资被动化、工具化。

对于投资方法，林英睿直截了当写到投资方法并没有圣杯，道路千千万万，而自己相信的是经济与集体行为的周期规律，并认为基于基本面的均值回归是大概率的。

睿远基金傅鹏博在年报中反思称高速成长行业越过周期高点，盈利向“均值”回归时，调整幅度会远远超出预期考察标的在行业周期的位置。而产品盈利的历史分位，需要更加严控标准，加强底线思维，不在周期下滑阶段“蚍蜉撼树”。

傅鹏博还提到要警惕高增长行业在景气高点的扩张，2021年后新能源、光伏、化工等行业都出现这类情景，可以预见新一轮产能出清会越发“痛苦”，投资的边际回报大概率会下降。