降低杠杆、完善制度，DMA等场外衍生品业务迎强监管

21世纪经济报道记者 李域 深圳报道近期市场中谈之色变的DMA（多空收益互换）传来最新消息。

2月28日晚间，就私募基金DMA业务有关情况，证监会表示，DMA业务平稳降杠杆，有助于市场风险防控，有利于市场的平稳健康运行，“据中证机构间报价系统股份有限公司数据，春节后开市以来DMA业务规模稳步下降，日均成交量占全市场成交比例约3%”。

去年以来，DMA即杠杆中性产品大火，其高收益得到很多客户的青睐，DMA成为各私募量化基金加杠杆的主力。

但2024年开年即遭遇变盘，微盘股抛压尤甚，市场上也出现了“多家头部量化私募DMA巨亏、产品遭赎回”等传言。2月28日，市场又传出与DMA业务收紧的相关消息。

对此，证监会及时回应市场关切称，前期，私募基金因策略原因在市场波动过程中出现了部分净值回撤，证券公司和私募基金等主动加强风险防控，稳步降杠杆、降规模，风险得到了一定程度消化。并表示，下一步，将对DMA等场外衍生品业务继续强化监管、完善制度，指导行业控制好业务规模和杠杆，严厉打击违法违规行为，维护市场平稳运行。

DMA策略遭遇反噬

近两年，DMA进入大众投资者视野。

DMA即 Direct Market Access，是指私募管理人通过自身的交易终端，直接连接到交易所进行下单的一种交易模式，通常来说，私募量化机构会将DMA用于市场中性策略(在股票多头仓位的基础上，做空股指期货、指数空头策略或场外篮子票据等)，通过和券商收益互换，形成对冲加杠杆的交易工具。

本质上，DMA是一种收益互换，私募管理人用其产品账户与有收益互换资质的交易商签订收益互换协议，协议规定管理人需支付固定利率换取挂钩股票、期货标的的浮动权益收益。

国海证券分析师李杨表示，在DMA模式下，私募管理人间接地通过交易商为管理人在其自营账户建立的多头和空头的子账户进行多空交易。

具体操作为，私募管理人最低缴纳25%的保证金(相当于100%名义本金的多头头寸，最高可达四倍的杠杆)，运用客户端进行交易下单，场外委托给收益互换的业务系统，并在通过系统校验后到达交易商自营柜台系统，最后由自营台报价给交易所。

据业内人士介绍，DMA模式出现于2021年底，主要是因《证券公司收益互换业务管理办法》要求收益互换的挂钩标的不可以是私募基金、资管计划等，因此AB款模式收益互换被叫停。

2023年，A股迎来了新一轮小盘行情，叠加对冲成本比较低，中性策略产品收益较好，DMA由于加杠杆也获得更为亮眼的业绩。据业内人士透露，有相关的量化私募产品取得了年化收益率超100%的好成绩。

与此同时，主要是私募管理人自有资金持有的DMA的份额，有部分量化私募开始对合格投资者进行销售。

但2024年开年即遭遇变盘，微盘股抛压尤甚。有私募人士认为，DMA策略的风险点在于策略的4倍杠杆，在市场传出该策略被限之后，导致“4倍的快乐变成4倍的痛苦”，抱团微盘股的DMA产品遭到踩踏。

降杠杆、降规模

有业内人士指出，量化私募向个人投资者销售DMA产品，存在着合规风险和投资人适当性风险，量化DMA业务的政策限制也随之加强。

去年11月初，多家券商收到监管通知，要求严控DMA业务规模。彼时消息称，监管要求管理人每日日终量化DMA业务的口径，严格控制DMA策略业务规模不得超过11月8日的日终规模，也就是说DMA业务将不得新增规模。

据某私募基金负责人介绍，本次主要是控制券商机构与DMA策略相关的业务收益互换总量。只要总量不变，那么存量可以调配。

具体而言，一是在不同管理人之间调配，二是同一个管理人在不同产品上的DMA额度调配。

2023年2月22日，市场又传出有私募接到部分券商通知，要求管理人不得新增DMA额度，当前存续交易不受影响。

在业内看来，此次微盘股流动性危机结束后，DMA业务规模已有所下降，监管再次强调DMA不得新增规模，是对杠杆类产品风险的防范。

数据方面也有所体现，据悉，权威部门透露DMA业务在高点时规模约为2500亿至2600亿，目前规模约为1000亿至1200亿。

国海证券研报认为，DMA策略本质是多小市值、空大市值及看空波动率。而2023年11月9日，DMA新规限制量化DMA业务新增和场外个股融券，使得小市值资产流动性受损、市值收益倒挂，叠加股指期货基差扩大，DMA策略被迫平仓等，或将进一步影响小市值股票的流动性，市场风格将转换至大盘价值。

强化监管、完善制度

2月28日，市场再度传出两则与DMA业务收紧的相关消息，一是只允许自营资金运作，募集的资金逐步清退（合约到期之后不能再续）；二是杠杆不能超过1:1。

对此，证监会及时回应市场关切，表示DMA业务平稳降杠杆，有助于市场风险防控，有利于市场的平稳健康运行。

证监会称，前期，私募基金因策略原因在市场波动过程中出现了部分净值回撤，证券公司和私募基金等主动加强风险防控，稳步降杠杆、降规模，风险得到了一定程度消化。

下一步，证监会将对DMA等场外衍生品业务继续强化监管、完善制度，指导行业控制好业务规模和杠杆，严厉打击违法违规行为，维护市场平稳运行。

上述券商金融创新业务部负责人表示，DMA业务是2022年互换新规后行业对AB级业务的升级模式，在境外是很普遍的场外业务模式，过去2年发展迅速，一方面是受到投资者，主要是量化私募基金的欢迎，另一方面各家券商都投入较大资源发展。近期由于市场震荡，出现一些黑天鹅事件，造成DMA业务投资者损失较大。现在，DMA规模不可新增，市场普遍猜测要有新的管理制度出台，但是监管没有明确未来具体规则，让投资者和券商暂时都在犹豫是否要持续投入DMA业务规模和建设。