十万亿，跌跌不休的元凶！
源源不断进场的“追光者”，让光伏行业成为了资本市场的弃儿。
从2019年至今的市场行情中，光伏曾经是资本市场绝对的宠儿，和有“锂”走遍天下的逻辑类似，上市公司也是沾“光”就涨，转型、跨界、扩产成为了光伏行业中出现频率最高的词汇。从2019年至2021年末的时间内，光伏产业指数（931151.CSI）最高涨幅曾达到近400%，成为市场中最热赛道之一。虽然，光伏指数从2021年8月末的最高点至今最大跌幅已达49%，调整时长近两年。
从最新出炉的光伏行业半年报看，光伏巨头们交出了一份十分亮眼且超过市场预期的答卷。组件巨头包括隆基绿能、天合光能、晶科能源、晶澳科技、阿特斯均实现了出货量和营收、净利润的强劲增长。
然而这份无论怎么看都超预期的财报，并未带来光伏大幅度反转或反弹的行情。从2021年沪深300指数触顶以来，全市场除个别行业外，均有不同幅度的下跌，我们分别以茅指数、宁组合、互联网、科技等几个赛道对比来看，2019年至今（至20230904，下同），大消费（中证800消费指数）最大回撤为-46%，其中白酒（中证酒指数）为-44%，医药（中证医药卫生指数）最大回撤为-50%，恒生互联最大回撤为-69%，新能源（中证新能指数）最大回撤为-50.5%，其中光伏（光伏产业指数）最大回撤为-49%，芯片（芯片产业指数）最大回撤为-51%。
对比来看，除恒生互联外，光伏与其它行业均有类似的最大跌幅，但从原因上分析，却各有不同，其中有需求端下行带来的业绩估值双杀，典型如消费、芯片；有政策实施带来的风险回避，如医药、互联网；也有国际关系博弈带来的影响，如芯片和医药中的CRO。
和这些有类似跌幅的行业对比看，光伏是一个看似前途无比光明的产业，政策端保持持续的鼓励态度；产业层面技术突破实现市场化替代；需求端虽有增速降低的担忧，但年初至今却不断超预期增长；外需虽然受到美国一定的政策冲击，但从实际影响看同样影响有限。这样一个看似前景光明、盈利大增、估值低位的行业，却在年初至今的行情中，市场表现倒数，在124个申万二级行业中，成为跌幅最大的行业之一。
业绩强劲、规模扩张却被市场抛弃的光伏，核心的原因可能还是在于供给侧不断扩张。
在2020年国内确定“碳30·60”目标后，以及随之全球各国对于双碳目标的确立，催生了全球新能源的行情。光伏就是其中最大的受益者之一，叠加上欧美双反政策的取消，中国光伏在全球市场中一家独大，硅料、硅片、电池片、组件等全产业主料和辅料市场占有率均在85%-95%不等。暴涨的下游需求率先让最上游的硅料收益，从2019年至今，硅料价格从最低点的约6万元/吨最高涨至2022年9月的30万元/吨，随后又跌至近期的7万元/吨。
让其它行业眼红的利润，不仅驱使行业内原有参与者不断地扩产扩产再扩产，也吸引了一大批各类跨界企业的参与，养殖、家电、化工、地产、服装等各类企业在硅料、硅片、电池片、组件几个主材环节不断布局。
进入到2023年，在资本、跨界企业、行业龙头、地方政府的合力之下，到2023年年底，光伏供给端的产能将达到太瓦级别，即1000GW或十万亿瓦，同比2022年底的产能，将会实现翻倍的增长。
十万亿瓦产能到底是什么概念？
以2023年年初市场对于今年光伏装机量的预期看，市场对2023年全球光伏装机的预期在300GW-350GW之间。但仅从上半年国内的前15大的中国组件公司中，总出货量就已经超过180GW，按照光伏历来上半年弱、下半年强的装机节奏看，全年光伏装机量或将达到350GW-400GW的装机量，远超市场本就不弱的增长预期。即便考虑到各种流通、存储的因素，全球的组件消耗量也就在400GW-450GW区间，仅相当于年底组件产能的一半左右。
同时，在对未来的预期看，国际能源署（IEA）在6月最新发布的报告中预计，2024年全球光伏新增装机预计达到550GW。欧洲光伏协会展望至2027年，届时全球光伏新增装机预计达到800GW，2030年到1000GW，更远的展望至2050年，则能达到10000GW（即10太瓦）级别。
和长期无限看好相矛盾的是，行业当前面临着前所未有的过剩。从已公布的产能看，中国光伏的供给侧产能超过了全球当前需求的一倍左右。隆基绿能在8月30日公布财报时，道出了当前产业的困境：“产业终端需求难以消化短时过快增长的新增产能，出现阶段性和结构性过剩已成必然，新旧产能将加速迭代，整个行业即将进入淘汰赛”。
需求增长——行业提价——企业扩产——价格暴跌——低端产能出清——供求平衡，在中国光伏的历史上，这样的循环不断地演变。对于市场而言，当前对于光伏的担忧无非是供给过剩带来的行业洗牌，企业盈利能力的下降。
但从20世纪90年的“金太阳工程”开始，光伏以解决偏远山区用电问题为目的开始发展至今，周期是一个始终绕不过的话题，政策周期、产能周期、技术周期，围绕着这些周期，有无数企业破产的血泪教训和新巨头崛起的故事，这次同样并不例外。
回顾近十年内的光伏周期，光伏供给出清从来都不是一个新故事，供给竞争格局的恶化，确实是影响厂商未来盈利能力的重要因素。不过长期来看，这未必是一件坏事，上游硅料、硅片价格的过高传导至组件时，过高的组件价格会很大程度上抑制下游集成厂商的装机需求，这一点在曾在2022年得到鲜明的体现。对于光伏电站的运营商而言，如果组件过高，下游卖电收入不足以覆盖成本，运营商显然不会选择亏损的情况想还坚持装机。因此上游硅料价格的下降，虽然不利于硅料厂，但于整个产业链而言，确是显然的利好。
而且与过去光伏周期不同，光伏平价上网的实现，打破了过去光伏受政策驱动的历史。回头看中国光伏的几次起起落落，2008年受制于欧美第一轮双反，带来第一次破产出清潮，2012年受到第二轮双反冲击潮，2018年受到国内“531新政”光伏退补冲击，带来了第三次洗牌。但从当前看，平价上网使得光伏成为其它能源发电（如煤炭、天然气）的绝佳替代品，需求从政策驱动走向市场驱动。欧洲、美洲、非洲、亚洲等地，全球各国都成为中国光伏企业的需求方，即便同样的限制政策带来的冲击也远不及过去。
而从光伏产业链内生的增长动力看，光伏又一次处在技术突破的前夜。P型电池向N型电池的转化将进一步提升效率，降低度电成本，带来对其它发电方式的替代，HJT、钙钛矿、XBC等各种新技术路线的涌现，足够让中国光伏在全球持续领先。从上游的原材料、生产设备，到下游的装机应用，中国在光伏全产业链的优势，保证了在全球的比较优势。遵循着效率——成本——量产的发展过程，光伏新技术能够持续促进产业扩张，带来新的投资机会。
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本文由“星图金融研究院”原创，作者为星图金融研究院研究员黄大智