2023年错过的大牛股|化学制药板块百利天恒

富凯摘要：切中ADC赛道，百利天恒上市后走上巅峰。

作者|川扇假

要说2023年化学制药板块最惊艳的公司，非百利天恒莫属，此前名声不显的四川公司百利天恒在2023年1月上市后，从上市首日的28.75元/股，一年时间最高涨至157.33元/股。

全年466.4%的涨幅，百利天恒让化学制药板块老牌公司恒瑞医药17.8%的年度涨幅看了流泪，从上市时不足百亿市值一年突破至400亿，百利天恒的市值增速让四川老牌药企科伦药业面对自身300亿市值听了心碎。

豪赌ADC赛道赢麻了

成都市温江区本土药企百利天恒是2023年首家成功登陆科创板的企业，也是温江区首家科创板上市公司，公开资料显示，1996年，百利天恒的前身百利药业在温江建厂。拥有化药制剂与中成药制剂业务板块和创新生物药业务板块，具备包括小分子化学药、大分子生物药及抗体偶联药物（ADC药物）的全系列药物研究开发生产能力。

作为有近30年历史的企业，百利天恒早期以仿制药起家，也有成熟的产品上市，但公司营收却从2019年的12.07亿元缩减至2022年的7.03亿元，呈逐年下降的态势，原因便是公司的仿制药产品进入国家药品集中采购清单，而公司未中标导致相关产品丢失较多市场份额。

显然百利天恒仿制药老业务面临集采压力和市场竞争加剧的影响，无法撑起公司的市值，公司的亮点还要看积极转型的创新药业务。

具体看百利天恒的资产和业务构成，百利天恒拥有中美两地研发中心、1个大分子生物药及抗体偶联药物（ADC药物）生产企业、2个化药制剂生产企业、1个化学原料药生产企业、1个化学中间体生产企业以及2个药品营销公司，成为了有“研发—生产—营销”全生命周期商业化运营能力的化学制药企业。

百利天恒的创新生物药自主研发管线主要为抗体蛋白类药物。其中包括双特异性抗体，四特异性抗体，多特异性抗体，单抗ADC，双抗ADC等管线。

根据百利天恒在招股书中披露的研发进展，已自主研发了16个创新生物药，涵盖8个创新型双/多抗体类在研项目、7个ADC在研项目和1个融合蛋白在研项目，这其中已有9个品种进入临床阶段，且有5个为全球独家品种，具备显著的稀缺性。

其中，进展较快的双特异性抗体SI-B001已在非小细胞肺癌、结直肠癌、食管鳞癌、头颈鳞癌等多个上皮肿瘤上开展6个II期临床研究，有望于2024至2025年在国内获批上市。四特异性抗体GNC-038、GNC-039、GNC-035已全部进入Ib期临床试验，是全球前3个进入临床研究阶段的四特异性抗体。

2023年12月，百利天恒公布重大利好消息，公司和BMS达成了关于其全球首款EGFR/HER3双抗ADC的合作，潜在总交易额最高可达84亿美元，首付款就有8亿美元，拔得ADC出海的头筹，单个ADC药物交易总额2023年最高。在此利好助推下，百利天恒随后也拿下2023年度最高股价。

未来成长空间或被透支

虽然百利天恒上市首年的股价表现堪称完美，但也可能透支了公司的未来估值，百利天恒的研投在同行中并不算大，但基于其体量与规模，长期研发投入仍颇为吃力。

与大多数科创板创新药企业相同的是，百利天恒由于研发投入高企而处于亏损状态，2019年至2021年及2022年上半年，百利天恒归母净利润分别为773.09万元、3790.16万元、-9999.13万元和-1.38亿元，扣非后归母净利润持续为负。

百利天恒近期披露的2023年年度业绩预告显示，预计2023年度实现归属于母公司所有者的净利润为-7.3亿元左右，同比减少159%左右。

与之相比，百利天恒研发投入从2019年的1.81亿元增加至2021年的2.79亿元，研发费用占营收的比例由15.03%上升至34.97%。百利天恒亏损扩大的主因之一正是研发投入持续加大，2023年前三季度，百利天恒基于核心双抗和双抗ADC产品已经步入到临床中后期，研发费用高达5.1亿元，同比大增79.77%。

百利天恒创新生物药相关核心技术平台图片来源：百利天恒招股书

百利天恒能够坚持研发并且获得大订单着实不易，2021年，百利天恒首款双抗ADC在国内获批临床，其多个具差异化价值的技术平台逐步形成，且均是自主研发，推出具备全球自主知识产权的双抗ADC，且临床进展也较为迅速。

2023年是国产ADC出海大年，百利天恒与BMS的这场交易让国内ADC赛道进一步被市场关注，近年来ADC赛道上的交易不断，只是一笔又一笔超溢价交易背后，是ADC赛道的泡沫越吹越大。

创新药总体来说还是一个高技术壁垒高门槛高风险的事，成功概率极小，尤其现在竞争已经进入白热化后，百利天恒的成果已经部分兑现，这也导致百利天恒去年12月利好公布后，股价就开始进入一轮下跌回调。

市值已经超过科伦药业的百利天恒，目前并没有一款创新药上市，加上创新药研发极度烧钱，动态PE、加权净资产收益率均为负的百利天恒，即便在ADC上还有美好的期盼和未来，但一年四倍的涨幅和不佳的基本面，也让其背负了更沉重的负担。

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