此次化债，影响几何？

几天前，通过了一个影响力巨大的化债政策：

这其中，6万亿是新增的，也就是此次人大常委会批准的。

同时，这6万亿元债务限额，分三年安排，2024—2026年每年2万亿元，支持地方用于置换各类隐性债务。

这一次化债行动，意味着什么？我来说说我的看法。

是凯恩斯主义的应对危机方式吗？

是任泽平说的大规模刺激计划吗？当然不是。

凯恩斯经济学是专门服务于所谓需求不足的经济政策的一套理论，凯恩斯认为，当人们普遍不消费时，这无法解释，只能说是一种“动物精神”，也即是人们的非经济动机和非理性行为导致了萧条。

为了走出萧条，于是需要刺激 ，也就是需要政府来投资，来支出，重新让需求旺盛起来，一句话，你不买东西，那政府就使出各种手段让你增加收入，让你敢买东西，这样就能走出萧条期。

如果按凯恩斯主义的思路来看这次化债思路的话，这远远不够，要扔出六万亿，也应该现在就一次性花出，而不是分为三年。

因为凯恩斯并不主张天天印钞，而是只是主张在萧条期时用货币增发的方式来刺激。

任泽平的思路就是凯恩斯的思路，他主张的十万亿，是希望这十万亿立马真金白银地从政府这个口子通过各种手段流入到民间，变成民间各种收入，从而快速把经济带动起来。

因此，坚决不搞大水漫灌（即政府下场亲自进行大规模投资），依然是当下的货币政策的一个约束，并未彻底打破。

货币层面的放水空间已经打开，比如降准降息，但这只是空间，不是政府直接放水，他依然依赖于人们主动去贷款，而不是直接放水。

这是我的第一个判断。

是放水吗？是也不是

之所以宣传10万亿，而不是宣传6万亿，有一种营销广告的味道。四万亿地方政府化债，是早就存在的，但现在宣传为10万亿，是希望市场提起点精神来。

但是，这2万亿，并不就是确定属于放水。

这6万亿的置换，指的是从高息的城投债，置换为低息的专项债。

比如，地方原来欠了债务，比如在市场上发行了城投债，这个债务利息可高了，一般来说，加上各种行销费用8%左右的年利率不奇怪，这个债务的利息和到期压力，就会让地方政府喘不过气来。

但受限于原来地方债的限额，地方政府发行新债来置换旧债受到了限制，而专项债利息只有2.8%左右，这样地方政府就可以将那些隐形（没有经过上级批准）的高息债务（14万亿），置换为低息债务，从而减少了地方政府的债务压力。

是否放水，要看这一笔新增的债务是由谁来买单。

一般来说地方专项债，由机构投资者来购买，如果是市场上普通的投资者购买的，这时，并没有新增货币，他在银行里的表现，不过是从这个投资者的口袋转移到地方政府的口袋，整个货币量并没有增加。

但如果是由银行来购买，那就是放水了。

以工行为例，2014年末工行几乎没有持有地方政府债券，但2018年末增长至3万亿元。

最新数据显示，2024年6月末工行持有的政府债券规模达到9.55万亿元，占总资产的比重超过两成。

以上说明，银行是地方债券的购买主力。

银行来购买为什么是放水呢？因为银行购买地主债的钱，是无中生中创造出来的，现在银行的日子并不好过，因为债务风险对银行是巨大的威胁。

这时，你就要看另一个政策了，那就是向大型商业银行补充资本金。补充资本金加上降准，这就让银行购买地方债券的能力增加了。

因此，这时，这2万亿就是放水了。因为银行通过补充资本金与降准增加了购买能力，并创造出了新的货币量来购买地方债。

2020年以来,商业银行对地方债持有量占比82.2%,是地方债主要持有机构，因此，我们可以得出结论，未来三年，每一年都有两万亿以上的新增货币量，从商业银行流出，再加上国债商业银行持有比例也在70%左右，新发行的国债，也大部分属于放水。

因此，仅从当下的政策来看，未来数年，每一年都有三万亿左右的放水不等。

地方债的来源

中国的地方债，与国外政府的地方债稍有区别，区别在于中国地方政府是一个深度参与经济运行的一个单元。

我们每一个人贷款买房，这会形成一个债务，但这个债务让地产商的收入增加了，地产商因此就会有钱购买政府的土地，而政府有土地可卖的话，就会持续投资于城市各种基础设施，比如地铁，花园，这些表面是财政补贴、甚至零产出的项目，背后是有收益的，那就是他能增加土地的价值。

这时地方政府也会大量借入债务，象恒大一样，不停地投资于这些服务于土地价值的基建项目。

但突然地产泡沫被刺破，恒大就破产了，因为他买了太多地，他的债务，主要变成了地方政府的收入，恒大的供应商也就必须承受这个损失。

地方政府的境地与恒大是一样的，地方政府囤的地也卖不出去了，这时他原来投资的大量基础设施，不仅没有成为土地增值的工具，反而成为了政府财政的拖累，如果城投公司可以破产的话，他也和恒大一样也破产了，也不会再支付什么供应商的款。

但城投公司是地方政府的经营单位，一级政府难以破产，于是市场的清算到地方政府这一步，就止步了。

本来这些供应商也要和恒大的供应商一样，摸摸鼻子认亏，该破产就破产，该自杀就去自杀，但是，由于欠债的人本质上是政府，这时他们就获得了非市场地位的特权，可以不被清算——因为，要还钱了。

地方政府获得了新增的债务限额，并将高息的隐形债转为低息的地方债，于是投资能力就增强了，他们不仅可以还款，还能去加大一些投资。

比如，之前说的要地方政府收购空置房，叫了半年，地方政府都是做做样子，因为没有钱啊，你中央叫我收，我没有钱收，中央政府也没有办法。

中央政府的很多经济政策最终要通过地方政府来执行，地方政府在债务的压力下，不仅不执行，还将手伸向了非税收入，即对企业实施各种打击，以获得收入，这就会带来更加严重的后果，当企业面临这种风险时，会减少投资，会减少招聘，从而让失业率升高。

因此，央地之间是存在博弈的。原本中央政府的原则是谁家的孩子谁家抱，也就是地方政府要努力化债，现在逼不得已，中央收入了，还是用变相发钞的方式拯救地方财政。

从这种分三年的处理方式来看，中央政府并没有主动放水的意图，是在地方政府运转出现严重问题，影响整体就业形势与经济环境的情况下，对地方政府作出的妥协。

影响是什么？