美元基金破冰：年内最大VC逆势募资4亿美元，长线外资LP入局

近两年来，“美元基金已死”的声音不断。受地缘政治、宏观经济、海外高利率、退出不确定性的影响，2023年美元投资者在中国的风险投资交易数量达近4年来最低水平。

不过，第一财经记者获悉，近期江远投资（LongRiver）逆势募集近4亿美元，且于近期最终关账，为近几年规模最大的首期美元基金之一。基金投资者全部由长线机构组成，吸引了众多海外保险公司、资产管理公司的资金入局，基金期限为10年＋2年，投向主要是医疗和科技。这在当前的市况下颇为罕见。究竟未来美元基金将如何在逆境下发展？什么样的中国资产仍能吸引国际长线投资人？中国A股、港股、美股等退出渠道的前景如何？

日前，江远投资创始人、CEO张江在接受第一财经采访时表示，美元基金的投资标的聚焦于医疗、科技、新能源等领域，“唯一、第一”是对标的选择的核心标准。尽管境内万亿创投基金遭遇退出烦恼，且港股、美股IPO数量也因跨境上市备案制等因素一度下滑，但张江认为，由于基金期限长达10年以上，选择好时机退出的机会更大，他也认为，境外上市仍是重要的退出渠道，且大门仍然打开。

证监会副主席方星海日前在陆家嘴论坛期间表示，自从去年3月31日境外上市备案管理相关制度规则实施以来，截至6月18日，一共备案了158家企业赴境外上市，其中85家去中国香港上市，73家企业去美国上市。未来审批节奏有望加快。

美元基金“破冰”

近两年来，全球PE/VC行业都面临着宏观环境和不确定性的挑战。不仅是中国市场的美元基金锐减，全球范围内一级市场情况都较为平淡。

也正是在这一环境下，江远投资美元基金的最终关账引发关注。据了解，张江曾在大型保险集团募集和管理过多支人民币和美元基金，也是首届及第二届科创板咨询委委员，主导完成50多项覆盖国内、美国和以色列医疗与科技企业的投资。其中既有从极早期参与孵化到完成上市的独角兽项目，如智云健康（9955.HK）；也包括对成熟企业的机会发掘，如泰邦生物（CTBB）、药明康德（603259.SH/2359.HK）等；也有海外投资项目，例如Ironsource、 Payoneer等。团队所投项目中，主要在沪/深/港/美交易所上市。

尽管美资下降，但一些来自新加坡、欧洲等地的海外机构LP仍关注中国市场的机遇，关键仍在于中国市场规模庞大，制造业竞争力和技术创新实力亦与日俱增。

张江认为，投资人关注的企业仍是那些有全球竞争力的创新型公司，目标是要找到下一代的行业领导者。回首十年前，宁德时代、抖音、拼多多仍只是初出茅庐的新生企业，而如今都已经成为各自行业的绝对龙头。

“我们的责任是在今天发现并投资这样的企业，陪伴和支持他们成为下个十年的创新龙头。”据了解，该机构的人民币基金也在筹备之中，未来希望通过打通国际、国内资源，来支持下一代产业领导者。

张江最为关注的行业之一是医疗科技。随着老龄化加剧、细分领域突破以及技术创新进步等原因，医疗健康领域作为强增长、弱周期的行业仍值得长期看好。

“由于这一行业太大，我们每年会从中筛选出约15%的重点细分领域进行投资。这些细分领域涵盖了200多个子行业中的30个，包括医疗器械和生物科技。我们重点投资早期项目，并与龙头企业合作培育项目，同时预留30%的资金用于已投项目的后续追投。例如，我们此前已经连续三轮投资了一个国产首创的模块化手术机器人项目。”

同时，智能化与自动化、软件与硬件科技等科技领域存在投资机遇，中国在光伏、动力电池领域占据了全球近80%的产能，新能源领域受到关注。

“我们主要关注新能源大生态中上游和细分领域的爆发机会，主要投资在早期。比如在天使轮投资了一家光伏用导电粉体材料公司，看中的是项目在异质结技术路线中降本增效的重要作用，并提前进入。”

跨境IPO仍是退出的重要渠道

退出渠道仍是各界关注的焦点。近两年美元基金面临两方面问题，一方面是在地缘政治背景下，部分投资领域存在争议；另一方面，中国企业跨境IPO的监管要求在过去两年出现较大调整，部分企业的跨境上市前景变得更不清晰，这也影响到了美元基金的退出计划。

张江告诉记者，未来并购和境内外上市仍将是主要的退出渠道，预计其美元基金被投项目的退出将多元化地分布在A股、港股和美股。

有资深法律所合伙人对记者提及，早年，美元基金早期投资的诸多中国项目，都通过跨境上市（尤其是赴美上市等）实现退出。但是，目前赴美上市的中国企业数量正持续减少。随着《网络安全法》《数据安全法》以及《个人信息保护法》三大法律确立，企业出海更需注意数据出境的合规性，掌握超过100万个人信息的企业赴美上市难度提高。同时，自2023年3月31日起，证监会发布的境外上市备案管理相关制度规则（包括赴港上市）实行，故赴美上市的便利性优势下降。此外，包括中国企业通常使用的协议控制架构（VIE）也会在备案时被重点审查。

不过，积极的趋势在于，从去年四季度开始，备案制下通过审核的项目不断增加，其中亦包括几家VIE架构的企业。例如，方星海近期提及，国内PE、VC的退出高度依赖IPO。国内A股市场IPO收紧，使得部分机构面临退出难题。自从去年3月31日境外上市备案管理相关制度规则实施以来，中国企业到境外上市非常活跃。截至6月18日，一共备案了158家企业赴境外上市，其中85家去中国香港上市，73家企业去美国上市。

“对境外上市，证监会的态度是要加快备案。我们现在的速度比以前快了一些，但是境外上市备案毕竟是新生事物，我们的速度还不够快，还要继续加快备案速度。因为排队企业非常多，这是好事。”方星海称，“这表明有一大批企业非常活跃，非常认真地在干活，绝对没有躺平，他们都想做大做强，这样的事情我们要大力支持”。

退出策略有门道

在张江看来，从退出的角度而言，目前的投资策略可以概括为赚三种钱：长钱、稳钱和快钱。

长钱投资于早期项目，这些项目具有颠覆性或未来成为行业领袖的潜力，机构关注估值便宜、成长机会大的项目，长期持有，不急于退出；稳钱投资于有正向现金流或未来能产生稳定现金流的项目。这些公司即使不依赖上市，也能通过分红或被并购产生收益；快钱则投资于有明确退出路径的项目，这些项目要么能通过上市退出，要么能被并购，以便机构快速实现投资回报。

如果以“以退定投”的角度来看，张江认为，投资“第一”“唯一”的项目至关重要。“相比起‘第一’，‘唯一’公司的技术门槛高，毛利率稳定，且被并购的可能性更大。因为“第一”虽有并购价值，但估值可能太高，自身可能会选择IPO。而“唯一”在细分领域中虽不够大，但实力往往非常强，被龙头企业并购的价值很高。

“一般而言，龙头企业并购‘唯一’公司，既可能是为了进入该领域，也可能是为了确保供应链安全。如果‘唯一’供应商被对手收购，龙头企业的供应链可能会中断，因此并购‘唯一’供应商至关重要。”

针对目前优秀项目退出难的行业现状，张江表示， “当下很多早期基金有到期退出的需求，我们美元基金期限长达10年＋2年，愿意通过接老股的方式来支持优秀企业。”相应的企业画像主要是——有稳定收入和增长，估值合理，有合适的折扣空间等。成长期到上市公司不同阶段的企业都包含在内，江远团队将其命名为 “摘星计划”， 可以为其他早期科技基金和优秀企业团队接力。