强强联合！百亿级并购催生固废赛道“超级大白马”
固废处理赛道，一场百亿级的并购来袭，引来整个环保圈关注。近日，瀚蓝环境（600323.SH）发布筹划重大资产重组的公告，该企业计划以协议安排方式私有化收购港交所上市公司粤丰环保（01381.HK）。
一家是中国环境企业十强企业，一家是广东省头部的垃圾焚烧企业，且双方市值均在百亿以上，瀚蓝环境对粤丰环保的并购自然引发关注。一方面，这是企业发展、产业整合的内在需求；另一方面，存量市场下，固废处理行业走向“运营为王”，强强联合，也能更好地围绕项目进行更低成本、更高效率地精细化管理运营，这也是环保企业所面临的核心话题。
需要注意的是，百亿级的并购背后，资金压力、商誉压力等风险因素同样存在。对此，有分析称，瀚蓝环境与粤丰环保同为行业头部企业，运营规模处于行业前列，本次双方强强联合，通过区域市场协同、管理协同和技术协同，有利于瀚蓝环境持续补链强链延链，进一步强化运营管理能力提升、数智化技术创新和经验积累，成为广东省环保产业的“链主”企业，致力于成为行业高质量发展的标杆企业。
标的是广东省规模领先的垃圾焚烧发电企业
7月22日晚间，瀚蓝环境发布重大资产购买预案，公司拟以旗下瀚蓝香港作为要约人，以协议安排方式私有化粤丰环保，粤丰环保将成为瀚蓝香港控股子公司，这也意味着，粤丰环保将纳入瀚蓝环境合并报表范围。
对于在港股上市的粤丰环保，A股投资者或许不尽了解，但环保行业人士对其应不陌生——这是广东省规模领先的垃圾焚烧发电企业，早在2014年12月便在港交所主板上市。根据公开信息，该企业共有36个垃圾焚烧发电项目，遍布12个省市，城市生活垃圾总处理能力达54540吨/日，与瀚蓝环境的战略方向相当契合。
实际上，除了垃圾焚烧主业，根据官网信息，近年来，粤丰环保持续推进战略转型，发展上下游具增长空间的轻资产业务，成功开拓环境卫生及相关服务，强化垃圾焚烧发电与环卫一体化的产业链整合，代表着“焚烧+”模式的重要突破。
因此，瀚蓝环境也在公告中表示，本次交易将提升公司的资产规模和盈利水平，有利于提升公司的行业地位和影响力，深化与省属国企的战略合作，增强公司的市场竞争力。
另一方面，粤丰环保已获得香港地区垃圾转运业务，服务合同28亿港元，为香港地区提供垃圾转运服务。同时，粤丰环保也是香港庄臣控股的第二大股东。这也意味着，瀚蓝环境可通过并购实现在香港地区的业务扩张。
多重利好之下，资金压力等风险得到缓解
对于瀚蓝环境拟私有化粤丰环保，无论是从财务角度，还是从产业角度，不同机构均给出了点评。
业务层面上，天风证券认为，双方强强联手，将实现协同增长。该研报分析，截至2023年底，粤丰环保已投运33个垃圾焚烧项目，对应日处理垃圾4.37万吨。2023年，粤丰年处理垃圾约1662万吨，年发电量达62亿千瓦时，吨垃圾发电量达374度。而瀚蓝环境垃圾焚烧在手规模3.575万吨/日（不含参股），因此并购完成后，瀚蓝垃圾焚烧规模有望达到行业前三，稳居固废处理行业第一梯队（交易后，瀚蓝环境在运营项目的垃圾处理量将达到7.35万吨/日，待建及规划项目达到1.68万吨/日，合计将超过9万吨/日）。
“我们认为，双方有望将在经营协同、资金管理、供应链优化、新业态发展、海外项目开拓等多方面强强联手，协力共赢，持续创造增量价值。”天风证券如是提到。
财务层面上，东吴证券分析称，并购可增厚盈利、可持续现金流，协同增效的空间广阔。该机构研报提出，并购后债务置换可节约2亿港元财务费用，可持续自由现金流大增167%至16亿。同时假设瀚蓝环境仅持股粤丰环保50%~80%，也可增厚业绩28%~45%。
根据粤丰环保年报，2023年总营收44.78亿元，归母净利润9.07亿元，其中运营收入35.63亿元，建造收入9.16亿元。2023年真实经营性现金流净额19.35亿港元，资本开支14.62亿港元。
行业也对并购的未来发展表示期待。有文章称，期待双方业务整合和市场拓展取得预期效果，为固废行业上市公司之间的强强并购开个好头，成为信守社会责任、积极回报股东并可持续发展的资本市场“新良币”的楷模。
此外，业内人士评论，并购不仅将带来环保行业的资源和市场互补优势，更有望通过协同创新和优化资源配置，共同打造出更具竞争力的环保服务模式，引领行业继续向更高水平发展。
对于任一上市公司而言，大手笔的并购之下，资金压力不可避免。具体到瀚蓝环境本次收购，根据最新公告，交易引入联合投资人，其出资方包括广东省国资委下属企业，联合投资人还将合资设立广东南海上市公司高质量发展股权投资基金，以发挥金融“活水”作用。这也意味着，本次强强联合得到了广东省国有资本运营平台的支持，再加上前述机构预测带来的现金流补充，资金压力缓解不小。
此外，根据公告显示，粤丰环保的原大股东臻达发展保留了约7%的股权，预计有利于并购后的平稳过渡。同时为了提高对于瑕疵事项的保障，瀚蓝环境扣留了需要支付给粤丰大股东的总金额的16.96%作为交易尾款，可见瀚蓝环境为本次交易的风险做了充分的控制措施。
卓越运营，持续创新为发展赋能
近年来，广东省围绕高质量发展进行部署，大力推进上市公司高质量发展和产业链补链强链延链，支持优质上市公司开展产业链并购整合，以实现做强做优做大。今年，新“国九条”明确提出，鼓励上市公司聚焦主业，综合运用并购重组、股权激励等方式提高发展质量，推动上市公司提升投资价值。
回顾历史，对于并购整合，瀚蓝环境有着丰富的经验。
2013年，瀚蓝环境以18.5亿元的价格收购创冠环保（中国）的消息引发关注。从后续项目运营的质量上来看，创冠中国的表现十分亮眼，利润连年增长，2014年-2020年间的CAGR高达13.93%，占公司的合并净利润比例也稳定在20%左右。有分析称，该次收购较好地将创冠中国的技术、品牌、资金、生产能力、管理方式等生产要素重新组合配置，起到了1+1大于2的效果。
不过，着眼当下，面对百亿交易，行业人士也不得不感慨，这是近年来少有的重大并购。
近年来环保行业的转型正悄然发生，跑马圈地、高歌猛进、遍地开花……过去那些项目建设火热、规模快速扩张的情形逐渐走远，市场进入运营为王的存量市场阶段，各企业聚焦于运营效率与质量。
首创证券在其环保行业2024年策略报告《卓越运营，创新赋能》中分析称，环保行业进入运营时代，盈利能力和盈利质量是焦点，其中科技创新是重要支撑。降本增效，开源展业，为长期发展赋能。其中既有在各个细分环节上的技术、工艺、设备创新和改良，也有在智慧环保方面的平台化、信息化创新，还有科学仪器方面的品类拓展。
作为中国环境企业十强企业，瀚蓝环境在这方面积极发挥头部示范作用。例如，该企业在保证产能产量提升的同时，近年来期间费用率持续下降。还通过提升运营管理水平、引入智能化手段等，促使公司生产效率提高。例如其在固废处理领域打造全国首个“无废城市大脑”，利用数字化手段对固废处理各个环节进行统计分析和监控；打造环境治理行业首个AI“数字大脑”，有效提升垃圾焚烧稳定性……此外，据瀚蓝环境近年年报，从成立研究院加强技术创新和前瞻技术研究、加强供应链管理和财务共享管理等一系列举措，不难看出其早已为并购未雨绸缪。
实际上，过去多年，行业政策不断完善，瀚蓝环境凭借在技术水平、运营管理、资金实力等方面的优势，通过并购持续成长，如今已形成生态生活全链接的完整生态环境服务产业链，涵盖固废、清洁能源、水务领域，拥有丰富的投资建设运营管理经验，具备为城市提供可持续发展的环境服务规划、投资、建设、运营等全方位服务能力。
与此同时，近年来，国家大力推进“无废城市”建设，固废处理行业迎来空前发展契机。前瞻产业研究院数据，在固废产生量持续增加、国家政策大力支持、固废处理技术不断革新以及环保投资额扩大等因素的带动下，我国固废处理行业发展进入快车道，预计2027年固废处理量有望达到130亿吨，2022-2027年复合增长率约为3.6%。固废处置与资源化利用行业营业收入也将同步扩大，预计2027年有望超过18000亿元，2022-2027年年复合增长率约为11%。
在此背景下，作为行业龙头的瀚蓝环境及粤丰环保优势将更加明显，强强联合之下，凭借技术和运营优势提升产业集中度，或可进一步稳固市场地位。
百亿级并购事件无疑会引起广泛的关注和讨论，它对于行业和市场的影响也是深远而复杂的，期待这场并购能为推动行业创新与发展带来更多惊喜。
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