“中煤能源”逆天改命，未来可期！
说“中煤能源”逆天改命，并不夸张。
同样是煤炭企业，也同样是央国企，中国神华和陕西煤业就要舒服多了。
前些年中煤的负债问题、分红问题、减值计提问题等等，一直都备受人们的质疑。
当然这些问题也确确实实存在，因为中煤的前期命运，相对来说要艰难很多很多。
作为我国第二大煤炭企业，母公司2020年才进入世界500强，可见这一路走来有多么不容易。
一、公司
中煤能源的前身是1982年成立的“中国煤炭进出口总公司”，不算早。
但是40多年的发展，既是一部跌宕起伏的创业史，也为我们整个能源改革做出了巨大贡献。
我有一套中国煤炭发展史的书籍，没事的时候就会翻一翻，参与能源改革的央国企非常多，而中煤在里面起到了关键的纽带作用。
以前拥有煤矿的企业非常多，不管是央国企，还是民企，但是大型优质煤矿其实不多，别看我们的煤炭储量好像很大，其实很多煤矿的品位并不高。
把本就没有优势的煤矿，分散在多家企业手里，显然不可能有竞争力。
所以后来在“供给侧改革”的时候，把多家非煤炭主业公司旗下的煤矿，都转给了中煤，比如国投、保利、中国铁工等等。
其实中煤最开始的时候，煤炭资源很少，从公司名字也能看出来，既然是取名进出口公司，主营业务就是做贸易煤。
即便是到现在，贸易煤的销量也要高于自产煤，不过已经越来越接近，差不多各占一半。
今天这个产量，还是经过几次大规模重组才有的。
首先是1997年把“平朔煤炭”并入进来，从此成为公司的绝对主力军。
上图就是中煤的四大金刚，2023年上半年公司营收1094亿，平朔集团就贡献了近200亿。
然后1999年的时候又重组了一次，不过这次收获最大的不是煤矿资源，而是机械装备和化工技术，这也为后来公司发展煤化工打下了基础。
再到2003年的时候又重组了一次，而且这一次名字都改了，变成“中煤能源集团”，可能是觉得旗下已经有不少煤矿了，再叫进出口公司不太好。
后来2006年在香港上市，2008年又在上交所上市，这个时候煤炭产量刚好突破1亿吨/年。
这个数据很重要，因为2023年公司的商品煤产量也才1.3亿吨。
意味着15年的时间才增长了3千万吨，这还是去年大增了一千多万吨的结果。
当然商品煤产量和原煤产量是有一点区别的。
然后到2015年电力系统改革后，煤炭也跟着进行了大重组，也就是这一年后把十多家央企的煤炭资源，都并入了中煤，比如保利能源就是2017年并入的。
从常规角度来理解，中煤能源应该借势扶摇直上才对，但是事实上并没有，煤炭储量是大增，但是产量直到2023年才呈现大幅度增长的势头。
到2022年末，公司拥有矿业权的煤炭资源量268.6亿吨，证实储量140亿吨。
中国神华的资源量也才327.4亿吨，可开采储量135.3亿吨，证实储量31.4亿吨。
大家要注意煤炭储量的分类，一般会有资源量、可开采储量、证实储量和可信储量。
资源量很简单，就是不管能不能挖出来，或者不管有没有挖的价值，只要探明了大概有多少储量，那都属于资源量。
可开采储量就是字面意思，有经济价值可以开采的部分，但这只是评估数据，会有很大的不确定，因为它包括了证实储量和可信储量。
其中证实储量是没任何问题，已经通过工程技术证明了的，比如已经挖了坑道，或者通过三面钻孔圈定等等方法，不管是储量还是质量，都已经看得见摸得着。
而可开采储量的不确定就在“可信储量”上面，这个很复杂，虽然也已经初步探明了大概情况，但是由于每个煤矿的特点、采矿技术、基础设施、地理位置等等因素都不同，所以最后不一定会开采。
很多人对矿业公司都有一种误解，下面这几句话希望所有关注矿业公司的朋友认真思考。
不管是资源量还是可开采储量，还是证实储量，都没有太大实际意义，因为这是动态变化的。
千万不要拿公司的这三个指标去估值，一定会踩坑里。
很多人简单的认为公司旗下有多少储量，每年能产多少，然后算出可以挖多少年，然后根据这个年限给公司估值，甚至还有把储量折算成现金流来估值的，这是没意义的。
要记得矿业公司的业绩与储量没关系。
不只是煤炭企业，任何资源型企业都是如此。
逻辑很简单，任何矿都是挖不完的，如果说挖完了，那只有两种情况，第一种是成本太高，第二种是挖得不够深。
换句白话来说，你从你家的下面一直往下挖，任何资源都有可能被你挖出来，包括金子。
但事实上不可能，因为前面那些年产生不了经济效应，所以你会没饭吃，即便不考虑经济效应，很可能挖一辈子依然深度不够。
要知道地球半径平均约6370千米，我们人类目前能挖出最深的洞，也就12千米多一点。
所以储量唯一的意义就是决定了公司的规模，至于业绩，主要还是要看成本和价格。
而成本主要由开采成本和运输成本决定。
开采成本取决于煤矿本身，比如新疆煤炭之所以有优势，就是因为露天煤矿开采成本低，开着大型采矿设备直接挖就行。
运输成本当然是取决于距离，比如淮北矿业因为在安徽，东南沿海又是火电站的聚集地，所以尽管开采成本没有优势，但是运输距离短。
我们今天的主角“中煤能源”，吃亏就吃亏在煤矿资源质量不怎么样，导致开采成本比较高。
因为虽然吸收了很多兄弟公司的煤矿，但是这些矿在他们手里本来就是因为品位不好没能发挥出经济价值。
不过煤矿工程建设基本上还是都有一定底子的，所以证实储量达到140亿吨，比中国神华的31.4亿吨足足高出一大截。
上图就是中国神华2023年半年报公布的信息，也不要觉得才31.4亿吨就是不行，实际上肯定不止，只是神华不着急去证实，反正慢慢挖就是。
所以对比这个数据没意义，用这个估值更是毫无根据。
中煤能源不缺煤炭资源，缺的是开采技术和工程建设，很多煤矿拿回来后必须要重新建设基础工程，或者大幅度技改，这是前些年公司压力非常大的根本原因。
不过这一情况已经得到了很大改善，经过近几年的努力，从先开始，似乎已经开始进入收获期了，这个问题下面还会细讲。
二、业务
中煤能源和中国神华的业务几乎重叠，只是双方的侧重点不一样。
神华不但有大量煤矿，还有非常多的火电站，同时也有少量化工产品，当然运输就更不用说了。
中煤规模要小很多，但是由于以前重组了煤化工企业，所以这一块比神华大。
目前公司的业务主要是煤炭和化工。
1、煤炭
这两年是中煤能源煤炭业务的快速发展期，就像前面说的，经过前些年的辛苦经营，似乎已经步入收获期。
2023年商品煤产量1.34亿吨，同比增长12.6%，基本上产多少卖多少。
商品煤销量2.85亿吨，同比增长8.4%。
但是产量虽然增长了不少，收入却降低了。
2023年前三季度，煤炭业务销售收入1323.7亿，相比2022年的1512亿，同比下降了12.4%，少收了188亿。
这主要是煤炭价格下跌造成的。
如上图所示，销售价全系列下跌。
这里有朋友或许会有一个疑问，为什么煤炭价格下跌，中国神华和陕西煤业影响却不大？
尤其是2022年，神华营收3445亿，同比增长2.78%，陕煤营收1668.5亿，同比增长9.6%，而中煤营收2205.8亿，同比下降了4.6%。
再比如2023年的中报，神华营收1694亿，同比增长2.3%，陕煤营收906.6亿，同比增长8.3%，而中煤营收1093.6亿，依然还是同比下降了7.4%。
为什么只有中煤是下降的？难道煤炭价格不是影响所有煤炭企业吗？
原因有两个，第一个就在下面这张图里面。
这是中国神华的三季报煤炭业绩数据。
我们可以看到现货价格2023年前三季度是621元/吨，相比2022年的801元/吨，确实下降了不少，但是销量占比只有10.8%。
最大头是年度长协，销量占比达到60.2%，而价格是505元/吨，相比2022年的516元/吨，只下降了11块钱。
另一个大头月度长协，销量占比23.9%，价格是818元/吨，相比2022年更是只下降了2元/吨，可以忽略不计。
所以实际上中国神华的煤炭价格波动并不大。
但是中煤不一样，由于销售区域不同，他的长协煤没那么稳定，所以受煤炭市场价影响会更大。
比如2023年的动力煤内销，中煤卖了9114万吨，但是价格只有532元/吨，相比2022年的626元/吨，下降了94元/吨。
而且炼焦煤的下降幅度更大，导致自产商品煤价格只有603元/吨，相比2022年的730元/吨，下降了127元/吨，下降幅度达到17.4%。
所以这是导致中煤能源营收波动比较大的第一个原因。
还有第二个原因，那就是神华的其他业务增长，补上了煤炭业务的下滑。
神华的煤炭毛利率也是下滑的，2023年的自产煤毛利率只有44.1%，相比2022年的50.5%，要下降了6.4%。
但是神华的发电收入却增加了不少，弥补了煤炭的损失。
2023年前三季度发电营收680.5亿，同比增长了9.2%，而且毛利率还上升了2.3个百分点。
这就是中国神华最大的好处，完美实现了“煤电联动”，反正不可能再出现2015年之前那种煤电双亏的情况。
不过中煤能源在电力和煤化工领域的布局，也在逐渐加快，可能未来也会有更好的联动效应。
2、煤化工
中煤能源的煤化工业务其实相对来说体量也不是很大。
主要煤化工产品有四类，分别是聚烯烃、尿素、甲醇和硝铵。
除了硝铵之外，其他三种我在之前讲化工行业的时候，都很详细的讲过，这里就不重复了，感兴趣的朋友可以去翻往期内容。
比如《一篇文章看懂化工产业》这篇，懒得添加链接了，自己去搜。
中煤能源的煤化工业务比较稳定，2023年的销量基本上变化不大，但是销售价格却下降了不少。
我们可以看到销售价格同比变化这一栏，与煤炭一样，也都是全系列下降。
2023年的化工行业价格确实不理想，连万华化学都有一定影响。
中煤的甲醛主要是给自己用的，对外销售的是烯烃和尿素，这两样都是绝对的刚需。
烯烃的价格6914元/吨，相比2022年的7514元/吨，跌了整整600元，下降幅度8%。
尿素的价格2408元/吨，相比2022年的2645元/吨，跌了237元，下降幅度9%。
煤炭和化工两大业务的价格都下跌，就有了中煤能源2023年三季报的1562亿营收，同比下降了10.9%。
中煤能源的煤化工不得不说之前的竞争力确实不行，可能很多人不知道，公司的煤化工之前一直依赖采购煤炭，因为自己的煤矿建设没能跟得上，所以成本比较高。
不过大海则煤矿2023年投产后，成本就会缓解，现在自供比例就已经超过80%，真是有点迫不及待的感觉。
那么当化工产品行情不好的时候，基本上也能保证不亏本，可是一旦化工行情好转，煤化工就会带来一个惊喜。
3、发电
其实在中煤的财报里面，并没有把发电业务单独作为一个业务板块，甚至只有寥寥数语。
可能是因为目前体量还太小了，但是我觉得未来不一定会小。
中煤切入电力领域的时间也比较早，正式发力是2019年的事情。
这一年收购了新疆生产建设兵团的1座电厂，紧接着又收购了国投集团的5座电厂，让全年新增装机达到600万千瓦。
然后2020年之后，开始进一步加速，还特意成立了“中煤电力”公司，专门新建电站。
根据中煤官网的信息，到2023年年中，公司在建和待开工煤电项目近2000万千瓦，这可是过去四年的新增装机规模。
如果这些项目建成，意味着中煤将有6000万千瓦的火电站，这已经不算小了。
其实火电站已经不算一个好生意，因为现在还有一半的煤电企业是亏损的。
很显然未来赚钱的火电站，就是类似神华这种可以实现“煤电联动”的企业，中煤能源应该就是这样布局的。
三、业绩
对于中煤能源这样特殊经历的公司，不能直接看常规财务数据，而是应该抓重点，验证公司的成长性。
首先我们来看负债。
这是公司的短期借款，区别非常明显。
在2019年之前，一直都有好几十个亿的短期借款，但是2023年三季报，只有区区2个亿。
应付款是流动负债里面的大头，基本上变化不大。
合同负债这几年都有五六十个亿，主要是销售规模加大了，结算周期问题。
流动负债里面还有一个大头“其他流动负债”，以前规模也不到，就几十个亿，现在高达279.7亿。
这主要是公司吸收子公司存款导致的，每年都要给利息。
然后另一个要付利息的大头就是长期借款。
2023年三季报长期借款依然有455.5亿，中间有过下降，但是2020年和2021年又拉上来了，所以整体变化不大。
现在每年都有200亿以上的长期借款，转变为一年内到期的非流动负债，如果负债规模不再继续扩大，中煤能源的负债率会快速降低。
如果算上账上900亿左右的货币资金，很显然中煤到了大幅度降负债的时期。
这一点从资产负债率能更明显的看出趋势。
如上图所示，自从2015年负债率达到61%的顶峰后，就一直在下降，如今只有47.8%的负债率。
虽然与中国神华和陕煤没法比，但是只要继续改善，是肯定会进一步下降的。
毕竟现在的现金流比之前好很多了。
前两年煤炭价格好的时候，带来四百多亿的现金流净额，这是降负债的主力军。
不过近两年的煤炭价格有所下降，现金流出现了回落，不过依然是远远高于净利润的。
煤炭企业其实降负债很容易，只要不买新煤矿，已有煤矿的基础工程建设完毕，就没有太大的资本开支，也就不需要多少资本开支。
你看中国神华如此大规模，每年的资本开支也就两百多亿，陕煤就更少了，每年就区区几十个亿。
因为他们都很成熟，按部就班挖煤运煤即可。
中煤有点不一样，前些年一直在扩产搞建设，所以资本开支相比于自身体量来说，要高很多。
如上图所示，前些年一直都是在100亿左右波动，但是近两年是下降趋势，2023年三季报只有66亿，很显然正在进一步下降。
说明那些质量不高的煤矿，已经整改得差不多了，旗下的平朔煤矿一枝独秀这么多年，我估计后面就是花开数朵了。
比如大海则、王家岭等煤矿的产能都会慢慢起来。
那么一边是产量扩大形成很不错的收入，另一边是开支减少，等于是在为以后的利润打基础。
另外影响中煤能源利润的还有一个很大因素，那就是减持计提。
这也是很无奈的一个事情，前面说了公司旗下的煤矿很多都是重组或者收购进来的，必然会有一大堆历史遗留问题。
每一家大量收购过的公司都会多少有这个问题，任何行业都是。
那么处理这些遗留问题，只能不断地计提，比如这些年中煤就一直在计提各种矿资源减值。
所以2022年的计提资产减值准备就高达88亿。
相比于两百多亿的净利润来说，计提88亿可想而知影响有多大。
不过我大概统计了一下历年的计提项目，以及公司的主要资产项目，现在差不多也已经处理完了，未来基本上没有大的资产减值了。
所以2023年的年报，应该就是一道分水岭，让我们拭目以待。
四、总结
中煤能源这一路走过来很不容易，经过这么多年的消化，总算是一点一点的把很多低质资产给扭转过来了。
当然降本增效的任务还没有完成，负债率也还没到优秀水平。
但是换个角度来看，有问题就说明还有成长空间，其实中煤也算是煤炭界的一朵奇葩。
很多人看上煤炭，基本上是奔着分红率和股息去的。
但是中煤能源显然这一点还没法和那几个煤炭巨头相提并论。
近三年中煤的分红力度，都是归母净利润的30%，在公司这么难的情况，已经不小气了。
神华那种分红率60%的，是因为公司没有压力。
我相信中煤进一步降低负债率后，肯定也会提高分红力度。
所以总的来说，中煤能源的苦日子差不多快过完了，未来就是收获期。
我做了下面这张《A股核心资产研究汇总》表，里面精选了上百家优质公司，并附数万字的分析方法。
所有分析过的公司都会在上面这个表里更新数据。
一起探索企业基本面的研究，收获必然巨大。
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