景順展望2025年：周期性股票及小型股受到青睞

景顺环球市场策略师Kristina Hooper。(景顺投信/提供)

景顺12月12日发表《2025年投资展望》，展望2025年，新旧挑战依然存在，包括地缘政治紧张局势和美国新政府的上任，都为全球经济前景带来不确定性，目前问题仍是各国央行能否引导世界主要经济体温和成长，同时控制通膨。此外，随着各国央行在不陷入衰退的情况下实现降低通膨的「软着陆」，大幅宽松的货币政策预期将推动全球经济成长重新加速，从而形成一个有利于风险资产的环境。

景顺首席环球市场策略师Kristina Hooper表示：「在大幅提高限制性利率以抑制物价快速上涨之后，各国央行几乎宣告战胜通膨。然而，许多全球主要经济体出现放缓迹象，部分数据疲弱，包括欧元区采购经理人指数下跌、失业率上升和消费者信心下滑，促使各国央行在今年下半年开始降息。展望2025年，市场可能出现『拉锯战』，一方面经济活动受过去升息的累积影响而有所放缓，另一方面降息周期又会产生正面效应。」

基本情境：维持趋势成长，随后重新加速

预计美国经济将持续以接近潜在成长率的速度成长，考虑到限制性货币政策环境已持续几季并延续至今，无论近期政策如何变化，短期经济成长将持续适度放缓至潜在成长率水准，然而，稳健的劳动力市场和整体强劲的家庭资产状况应可持续带动支出和经济成长，再加上金融环境日益宽松和实际工资的持续成长，有机会帮助美国经济在2025年重新加速。

在基本情境下，2025年美国联准会将降低政策利率至中性，从而减轻高利率对经济成长造成的下跌压力，联准会也有进一步放宽政策的空间，为2025年的经济成长趋势奠定良好的基础。

加拿大经济面临多重不利因素，表现不及美国经济，但有鉴于加拿大央行已开始实施宽松政策，加拿大经济有望跟随其他主要已开发经济体的脚步，明年重新加速，经济有望受惠于实际工资的成长，尤其是在全球经济加速推动大宗商品价格上涨的情况下。

Kristina Hooper表示：「自2024年年中以来，市场对美国经济成长轨迹的看法一直在悲观与乐观之间摇摆不定，我们预期，美国经济成长仍将高于其他已开发经济体，这在很大程度上要归功于有利的人口结构和移民政策、企业活力以及稳健的生产力成长率。」

欧元区方面，法国和德国等主要经济体的复苏趋势似乎失去动力，尤其是制造业，欧元区持续受到结构性挑战和人口问题的影响，这显示与美国之间的经济差距持续存在。法国、德国和义大利以及欧元区小型经济体的财政整顿也可能对成长、投资和消费带来下跌压力，欧洲央行到 2025 年的降息应该会开始扭转成长放缓的趋势。

Kristina Hooper补充表示：「迈入2025年，我们预期在实际工资温和成长的支撑下，进一步降息应能拉动欧元区经济成长率上升至潜在水准。欧洲央行目前似乎倾向于渐进式降息周期，尽管这对经济状况有利，但可能会延迟经济复苏，如果中国等世界其他地区经济体的经济超乎预期成长，将有利于欧元区的表现。」

对英国经济则持审慎乐观态度，因为经过多年的缓慢成长，英国经济在最近几季展现出韧性。英国的财政负担仍是经济成长的阻碍，而且相较其他经济体，其通膨前景更不乐观，因此英国央行将需要保持相对较高的利率，尽管如此，降息应会有利英国消费者，提振房地产市场活动，随着通膨持续走低和实际工资上涨，英国经济将实现可观的成长。

随着通膨上升和工资恢复成长，日本似乎已打破长期以来的低通膨模式。与许多其他央行不同的是，随着通膨加速，日本央行在 2024 年采取紧缩立场，然而，近期的政策紧缩导致货币剧烈波动，使日本出口型企业面临挑战，但日本股票的评价仍较美国等一些市场更具吸引力。

预期随着工资成长带动消费复苏，日本经济成长将于2025年重新加速，有鉴于日本央行保持相当温和的紧缩周期，加上其他央行放宽政策，日元可能会走强。

2025年房地产业可能在一定程度上继续限制中国消费和投资活动力道。出口的高成长支撑2024年整体经济成长，但潜在的贸易摩擦可能导致相关成长略微减速，此外，政策刺激措施可能缓解压力下，2025年中国大陆经济成长可望温和放缓，但不排除刺

激政策带来上涨惊喜，推动经济成长超出预期。

美国降息、全球货币宽松、中大路刺激政策和美元温和走弱，都将为其他新兴市场的经济成长和表现提供广泛支撑，大宗商品价格应会有所上涨，尤其是在大陆扩大刺激力道的情况下。此外，联准会的降息应可为新兴市场的降息铺路，特别是在利率仍然很高且通膨正在下降的地区，例如拉丁美洲、中欧、亚洲和南非的部分地区。

其中，印度在新兴市场经济体中尤为突出，因其投资和消费表现强劲而且通膨得到控制；拉丁美洲的机会与风险可能依然并存。随着抗通膨取得成功，中欧利率持续下跌，欧洲央行进一步放宽政策应会导致进一步降息。

投资启示

有鉴于正面的宏观环境，2025年展望倾向于偏好风险资产，但同时关注部分资产的评价偏高。

在股票方面，因其评价较低且对经济周期更敏感，周期性股票及小型股受到青睐。同样的原因，也使得美国以外的已开发市场股票（特别是英国和日本股票）和新兴市场股票受到青睐。

尽管利差缩小，但债券仍具吸引力，特别是持有期较长的债券。强劲的基本面为诸多固定收益资产提供支撑，这有助解释投资等级和高收益信贷利差紧缩的原因，在成长保持稳健和持续改善的背景下，投资人将偏好承担一些信贷风险，例如选择高品质的高收益债券等。另外，银行贷款的多元化属性也具吸引力，因其存续期接近于零，而且预期可相对免受利率波动的影响，新兴市场当地货币债券预期也可望表现强劲。

房地产领域的投资机会日益增多，因为随着环境的改善和利率的下降，市场有机会显著上涨。大宗商品方面，基础金属因对经济周期的敏感度而受到青睐。货币方面，随着联准会的持续降息，美元应于今年内开始走弱，这将有利于日圆和英镑等货币。

其他情境

有鉴于基本情境有可能未实现，2025投资展望也包含其他情境。

在下跌情境中，会有因政策失误可能带来的全球经济成长不及预期的风险，这可能预示着包括美国在内的主要经济体成长持续放缓，然而，如果经济活动停滞不前，各国央行可能会进一步降息，以抵消成长放缓的影响，在此情况下，上半年的成长表现将位于趋势以下，随后在下半年有所回升，因此倾向于偏好美国股票、较长存续期的美国政府债、黄金、美元及日圆等「避险」货币的防御性配置。

相反的，通膨下降和降息将共同促成「金发女孩」经济环境，则可能会出现上涨情境，推动大多数主要经济体出现一段时期的成长高於潜力，同时保持通膨接近目标水准，在此情境下，倾向于偏好新兴市场股票，包括中国股票、银行贷款、工业大宗商品和能源、以及加币和澳元等商品货币。

潜在不确定因素

首先是随着关税和移民政策不确定性增加，市场波动可能加剧，对全球经济造成影响，这些政策转变有可能会放大经济成长和通膨，进而影响联准会的政策路径。

其次，大陆官方政策刺激可能会提高经济上涨的可能性，有望对全球经济和股票产生积极的外溢效应，仍需关注近期政策趋势对投资人情绪的影响。

通膨虽然正在下降，但可能反弹，这会导致当前展望发生巨大变动，有关政策放宽和提振经济的预期也将因此调整，川普政府的贸易、移民以及促进成长政策也可能带来通膨压力。

最后是近期部分主要经济体高於潜在成长，原因是受大规模财政支出推动，尽管现在宏观环境已较疫情时期趋向正常，但财政依然相对宽松，如果政府为紧缩大幅扩张的财政政策而减少政府支出，可能会造成经济成长阻碍，从而影响2025年预期的涨幅。