射频芯片飞骧科技IPO终止：低毛利持续亏损、股东客户经销商重合
射频芯片企业飞骧科技股份有限公司（下称“飞骧科技”）科创板IPO延宕两年后，最终折戟。
10月14日晚间，上交所官网显示，飞骧科技IPO进展变更为“终止”，上一次更新文件信息时间为8月30日。飞骧科技的IPO申请于2022年10月被受理，整整两年后，公司与保荐机构招商证券决定撤回上市申请，公司原计划募资15.22亿元。
飞骧科技共计接受了两轮问询，没有上会，被问询内容主要涉及科创属性契合度、实控人大额负债、高比例收入依赖经销商且部分经销商成立时间短、大客户关联方为公司股东等方面。
低毛利存货侵蚀利润，扭亏难度大
根据招股书，飞骧科技主要从事的是射频前端芯片研发、生产和销售，属于芯片产业链中的设计环节，公司覆盖5G、4G、3G、2G、Wi-Fi、NB-IoT通信标准下多种网络制式的通信，产品已应用于A公司、荣耀、三星、联想（摩托罗拉）、传音、 Realme等品牌。
上交所在首轮问询第一项就指出，飞骧科技的产品主要应用于中低端手机，如摩托罗拉、传音。相比同行业上市公司已经退出的低集成度市场，相关产品展飞骧科技业务比重仍然不低，公司被要求说明是否符合科创属性。
A股市场中，卓胜微（300782.SZ）、唯捷创芯（688153.SH）主要从事射频芯片业务，均是持续盈利状态。相比这两家，飞骧科技亏损额持续扩大，毛利率也要低不少。报告期内（2019年~2021年及2022年1~3月，下同），飞骧科技的归母净利润分别亏损1.2亿元、1.75亿元、3.41亿元、1.2亿元；综合毛利率分别为4.99%、2.74%、3.27%、12.96%。截至2022年一季度末，飞骧科技的累计未分配利润亏损4.14亿元。
飞骧科技的4G产品毛利率水平低且4G产品占比较高、期间费用快速增长（销售费用等）、大规模备货造成的存货跌价准备是飞骧科技业绩持续亏损的主要原因。从收入结构来看，
报告期内，飞骧科技的4G PA及模组产品收入逐年下降（该产品原为主要营收来源），5G产品逐年递增。2019年时，飞骧科技还没有出货5G产品，2020年、2021年分别为1173.87万元、2.21亿元，2022年一季度5G产品收入为1.05亿元、占总营收比重41.94%，5G和4G产品实现的收入规模基本相等。飞骧科技表示，4G产品市场竞争逐年趋于激烈，未来收入增长以及收入结构升级主要依托于5G产品。
另一边，飞骧科技对于低毛利率的库存产品进行了高比例计提存货跌价，2020年-2022年公司计提存货跌价准备造成的损失逐年扩大，其中2021年存货跌价损失为6797.22万元，库存跌价准备计提比例是唯捷创芯的约14倍，也远高于卓胜微等其他同行可比对手。
经销商、客户等关联方之迷
飞骧科技的产品销售几乎全部依赖经销商，报告期内的经销商收入金额比例都超过95%。比如，公司通过经销商厦门信和达向联想（摩托罗拉）销售，2021年和2022年厦门信和达销售金额为1.04亿元、0.56亿元。
2022年是本轮半导体周期进入下行阶段的年份，全行业进入降级去库存并延续至整个2023年。而在2022年，同行业可比对手唯捷创芯、卓胜微的营业收入均同比下滑，而飞骧科技的经销商采购的存货结存量为5303.35万颗，较2020年末和2021年末显著提升，当年公司营业收入同比增长11.49%。由于2022年是飞骧科技申报IPO的年份，市场曾质疑公司是为“冲刺IPO业绩标准”从而提升收入规模。飞骧科技回复表示，公司2022年收入增速较2021年有所放缓，符合行业运行趋势。
在飞骧科技收入增长规模之际，飞骧科技的业务独立性引起了监管注意。两轮问询中，上交所围绕关联方、客户、经销商之间是否存在关联进行了详细问询。
举例看，报告期内飞骧科技的WINGTECH（经销商的终端客户）、厦门信和达（经销商）的关联方为公司股东。招股书显示，黄健是厦门信和达的实际控制人，黄健作为有限合伙人持有厦门泛鼎99.01%的财产份额，厦门泛鼎在2020年10月入股飞骧科技。类似的情况，中闻金泰入股了飞骧科技，中闻金泰与WINGTECH均是闻泰科技（600745.SH）的全资子公司，中闻金泰是飞骧科技终端客户WINGTECH的关联方。
问询关注的重点是，飞骧科技与厦门信和达开始交易与厦门泛鼎入股时间较为接近，同时中闻金泰入股后，飞骧科技对WINGTECH销售金额迅速增长，并且2022年公司同类产品对入股客户销售价格显著高于其他客户，飞骧科技被问询是否存在利益输送或其他利益安排。
报告期内，飞骧科技的应收账款与营收规模同步激增，公司应收账款账面价值分别为 2079.98万元、7080.52万元、20607.57万元和23386.69万元，呈快速增长趋势。飞骧科技应收账款规模持续增长的原因之一，是公司变更了主要客户（经销商）的信用政策。
招股书显示，飞骧科技把中电创新（经销商）2022年的信用政策由一周账期变为月结30天，昀华商、SCELECTRONICS(HK) LIMITED（两家经销商）也由款到发货变为月结15天，同时，凯悌电子信用政策根据终端客户不同而有所差异。
变更信用政策意味着什么？某半导体公司业务负责人对第一财经表示，采用经销商是多数芯片设计公司的主要销售策略，主要原因是通过经销商可以快速回款，避免账期风险。
“30天~60天已经属于比较长的账期了，对信誉良好、业务规模较大、合作时间较长的经销商最多也就给到月结30天，一般而言芯片设计商也不会给经销商长账期。”上述半导体业内人士说：“一旦拉长账期，经销商把货提走就可以提升收入，账期长就不用马上付钱，经销商在合适的时点大量提货，就能冲高芯片公司的业绩，但真金白银实际没有到账，提现到财报就是应收账款持续增长。”
根据招股书，飞骧科技的收入确认的具体方法是：“当产品运送至客户指定的交货地点，并经客户或其指定方签收确认取得相关凭证后，公司确认收入”，即提货便确认收入。
上交所问询中也指出，飞骧科技是否存在通过放宽信用政策刺激销售的情形，是否存在背靠背付款的情形或约定并说明相关收入确认是否审慎。
从2015年成立以来，营运资金完全依赖筹资。招股书显示，报告期内，公司筹资活动产生的现金流量净额分别为8984.35万元、41,264.84万元、103,699.89万元、31,868.67万元。在过去三年，飞骧科技通过融资和贷款获得了18.55亿元，大于期间经营现金流出的12.4亿，即公司运营全靠投资人的钱和贷款维持。本次IPO公司原计划募资15.22亿元，募投项目中，补充流动资金6亿元，占比约40%。