我们是一个追求DPI的耐心资本｜投资人说

嘉宾简介：江西金投基金总经理 余 恺

拥有十年以上股权投资经历，曾任多支省级引导基金和市场化基金投委，擅长私募机构战略规划、产业链价值挖掘和产业视角股权投资，熟悉上市公司资本运作。

投资案例：中自科技、海创药业、环球新材国际、中慧元通等。

曾荣获“LP青年领袖TOP30”、“2024 40位40岁以下最佳母基金青年投资人”殊荣。

拥有硕士研究生学历、注册会计师、法律职业资格，全国优秀创新创业导师。

把追求落地作为投资目的是本末倒置

第一财经 高 远

当下很多地方国资都承担着地方政府招商引资的一些工作，特别是地方引导基金，大多都要求GP返投，但我们知道江西金投是并不要求GP反投，你们是出于什么样逻辑的考量？是否江西金投对于GP会更宽容一些？

江西金投 余 恺

您问到了现在私募基金行业一个非常核心的问题，就是投资是为了什么？

我们看到越来越多的地方通过政府引导基金的形式参与到投资领域，以投资实现招商引资，越来越多的管理人在各地拿政府引导基金的钱。但是我们从成立一开始，定了一个目标，就是我们不做政府引导基金，我们要通过市场化的投资去引导基金、引导企业落地江西、服务江西，实现共同发展。对于我们而言是一个共生的关系。

目前我们被投企业可能有一半是主动的落地江西。现在也看到了很多机构，是以落地作为它主要的投资目的，我们认为这些本末倒置，对于生产要素而言，每个地域能够匹配哪些要素，拥有这些匹配的要素去做招商引资，会事半功倍。对于投资机构也是一样，如果你抓住了当地市场的要素、优势资源，你的招商工作不会那么难，而不是说从被投标的出发，把标的塞到地方去落地，这样的投资我们认为意义不大，这样的落地效果也不会好。

做一个追求DPI的耐心资本

第一财经 高 远

虽然江西金投没有要求GP返投，但你们对于GP的DPI（衡量投资人最终获得基金投资回报的倍数） 要求却比较高，怎么来理解你们这个逻辑？

江西金投 余 恺

一级市场的投资能够长期繁荣，就一定要让 LP、投资者看到有回头钱，我们也看到了很多机构的数据，包括一些母基金的数据，从这些数据上来看，实际上中国的创投行业发展还是有很长的路要走。

大家在追求规模、追求投资的过程中，也需要加强对退出、对DPI的追求。通过它的投资策略的丰富、能够在投的过程中对DPI 有一个持续的优化的能力，我们认为这是一个团队募投管退的全能力，这是管理人必备的能力。但是对DPI的追求并不是说是追求企业的上市。

今年最新有关创投业的“国9条”、“创投17条”也透露出的态度是，上市不是企业退出的唯一路径，尤其是主板、科创板上市。其实这个过程对管理人的要求非常高，它需要对企业的退出渠道首先要有个判断，第二要有引导，第三要能够促成这笔交易。

一个企业的发展是适合在主板、还是适合在北交所上市，还是适合通过并购的方式、老股转让的方式退出，这是对GP管理能力的一个很核心的考量。所以对DPI的追求本质上是对管理人能力的一种考量，不是说我们对DPI看得特别重，这个是个好事或者是一个坏事。我们经常开玩笑的说，我们是一个追求DPI的耐心资本。

遵循经济规律成为耐心资本

第一财经 高 远

您怎么来看地方国资和市场化资本对于耐心资本的区别和理解，它们有本质的区别吗？

江西金投 余 恺

我们认为资本属性对于投资策略和退出策略，对久期、DPI、MOIC（投资资本收益倍数）的追求是会有影响，但是这个影响不是本质影响。因为最后资金的投资目的，不管它是否带着招商引资、产业赋能的目的，最终对这笔投资而言，本质还是要追求增值、追求退出。

所以站在国有资本的角度上，大家可能理解它更容易成为耐心资本，因为国有资本的资金体量、资金属性、资金成本等，或许比民营资本会有一些优势，我只能说或许。所以大家对国有资本作为耐心资本的追求或者诉求会更高。

我们作为一家国有资本，我们是坚定耐心资本的理念，但是耐心资本不是意味着这个钱不需要退出、不需要增值，我觉得这个可能是市场上很多人对耐心资本的误解。认为耐心资本就要在这个机构里面投10年、15年，甚至就是不退出，我认为不是这样。

耐心资本的一个核心是，第一，要遵守遵循经济规律。一个经济体系、一个企业、一个行业的发展是有规律的，我们不能揠苗助长，不能追求短期利益、短期效益，我们要在经济规律中去做投资。第二，耐心资本一定要追求经济规律下的退出和增值，而不是说它不追求增值，不追求退出。

长期布局锂资源产业

同时做好策略调整

第一财经 高 远

江西省在锂电资源方面比较丰富，你们有龙头企业赣锋锂业等，在相当长的一段时间之内，是否锂电仍然是你们投资的重点或首选？

江西金投 余 恺

江西因为有天然的区域、资源优势，在宜春等地有丰富的锂资源，所以孕育了江西本土的很多锂电的企业。许多头部企业在江西都有巨大的产业基地。

我们的投资，第一，会围绕江西在锂资源的优势去长期布局；第二、我们也不会局限于锂资源。首先我们可以看得到，从去年开始锂价的大幅下跌之后，整个锂产业链的盈利能力受了巨大的影响。今年前几天锂价格又跌到了88000元/吨，整个锂电企业这两年经营压力实际上比较大，但我们又长期看好这一赛道。

当然，锂电上车也只是锂电的一个应用领域，锂电储能未来应用领域会更大，所以我们认为锂电、锂电池等还有巨大的开发的空间，所以第一我们会坚定，第二我们会有策略性的去做一些调整。

所谓的策略性调整，第一不会再去卷这些锂电的主材，因为锂电主材其实已经很成熟。第二，对于锂电的一些新技术，包括我们关注到的新型正级、新型负极、新型隔膜、新型电解液、固态电池、钠离子电池等等，这些我们都会关注。在一些细分领域我们已经有布局。

但是这些领域现在面临的一个核心的点，第一，新兴的一些创业企业面临的上市公司的竞争，能否比上市公司做得好。第二，商业化来临的问题。它要绑定强有力的下游，才能够实现快速商业化。

所以我们在这个过程中，不仅看企业的技术能力，也要看企业的商业化能力。但这个绝对是我们未来布局的重点，因为我们的投资也要服务于地方经济、服务江西1269行动计划、也要服务于新质生产力的发展。

氢能远不止原料电池

应超前战略部署

第一财经 高 远

你们投的一个标的其实很早就布局了氢燃料电池赛道，我也看到一个数据显示氢燃料电池正式商用要到2030年，目前氢燃料电池它最大的竞争对手是否仍然来自于传统的锂电？你们对这个行业未来的爆发期是如何来预判的？

江西金投 余 恺

您这个问题问得非常好，也是我们在投资过程中一直在思考的问题。

刚接触氢能的时候，我们也是把氢能当做是锂电池的替代品，上车作为一个氢燃料电池。随着我们对行业的接触越来越多后，对氢能的定义远远不止于氢燃料电池。

其实氢能我们认为它是新型储能的方式，不仅是发电的能源，包括一些工业上的尾气、废气，通过氢能的方式把它储存下来。实际上把它放大来看的话，它远远不只是说运用于锂电池现有的应用领域。

一就是光伏风电气的问题，因为光伏风电它是有每天的周期性，需要有储能的介质去对国家的电网进行调节。二对于能源的长途运输，未来氢能也是一种长途的能源运输的方式，到最后才是在运用端。氢燃料电池只是氢能运用端的一个环节。

所以我们把这个行业看得很大，看得很大之后，就不会去太纠结它是2030年燃料电池能够上车，还是2032年能够上车，我们更多的是看全产业链。第一从制氢的环节什么时候成本能够下降。第二要看氢运输成本怎么下降，包括管道、气罐的运输怎么下降。第三，看用氢环节成本下降，燃料电池其实是用氢环节的成本下降，我们是从整个产业链在看氢能。

企业在转型机遇期要建立壁垒

不是为了转型而转型

第一财经 高 远

传统能源链上的这些企业，它们对布局新能源动力并没有那么足，但你们投的一个标的，其实它虽然是在传统能源的产业链当中，但是它却很早就布局了新能源的产业，这是否是你们选择这类标的的一个非常非常重要的逻辑？

江西金投 余 恺

我们的投资逻辑也一直在进化。我们看这一赛道的逻辑是，第一，在前几年这些企业是否抓住了转型机遇期；第二，在抓住转型机遇期的过程中，是否形成了自己的壁垒。是技术壁垒？规模壁垒？还是客户壁垒？但是我们看到了很多企业并没有去抓住壁垒，而是为了转型而转型。

所以我们在投资选择的过程中，会看好其中几个点。第一，基础业务是否扎实。第二，方向的正确。第三，在正确的路上有正确的人在往前在走。

车膜车衣并非智商税

市场空间有待提升

第一财经 高 远

在高端新材料这个领域当中，它的市场规模达到了千亿左右。你们投的一家公司其实在这个行业布局已久，我们也留意到另外一组数据，目前国内的车衣的 TPU基膜市场规模达到了16亿，有人认为车膜、车衣就是智商税，我很想知道你们怎么来看待这个行业的机会？

江西金投 余 恺

核心还是看个人的需求点在哪儿，是否解决消费者的需求。TPU跟传统车膜相比，优势、特点是比较显著的，包括耐久性、防刮等各个方面都非常突出。

但同时它的问题是价格贵，如果解决了渗透率的问题，实际上TPU的价格会大幅下降。我们从去年到今年也关注了TPU产业链，包括上游粒子材料、基膜，下游的品牌，这当中有不少国产品牌成长性也非常的好。

同时从中游基膜的角度来看，厂商可以去采购国外材料，这些企业的业绩都不错。

现在首先要解决的核心还是上游材料的问题，虽然国内也有不少家在做上游材料，但还在逐步提升的过程中，我们更愿意去看从上游带动下游，从材料性能的提升成本的降低，去引导下游去使用TPU的企业。

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值班编辑：七三