Fed主席鮑爾在全球央行年會演說全文

Fed主席鲍尔出席全球央行年会。路透

新冠疫情爆发迄今已四年半，与疫情有关的经济扭曲正在消退。通膨已大幅下降，劳动市场不再过热，且紧俏情况比疫情之前还轻。供给约束已正常化，而且我们两项使命之间的风险平衡关系也已改变。我们一向的目标是恢复物价稳定，同时维持强劲的劳动市场，避免失业大幅增加，而失业增加是以往通膨下降过程中通膨预期未能充分守稳时的特点。 尽管这项任务尚未完成，但我们已经朝向此一结果获得诸多进展。

今天我将先说明当前经济情势，以及货币政策的未来路径。我们之后将讨论疫情以来的各项经济事件，探讨为何通膨会升到一个世代以来所未见的水准，以及为何在通膨如此大幅下降之际，失业仍然处于低位。

短期政策展望：

我们先谈当前情势，以及短期政策展望。

过去三年来大部分的时间，通膨都远高于我们所订的2%目标，且劳动市场情势极度紧俏。联邦公开市场委员会（FOMC）主要的焦点一直在于压低通膨，且理当如此。在此之前，大部分今天还活着的美国民众都未曾经历通膨如此之高，且持续如此之久，所带来的痛苦，尤其是那些最无力因应食品、居住及交通等必要成本高涨的民众。高通所引发的紧张及不公意识纠结迄今未消。

我们采取的约束性货币政策，有助于使总供给与需求恢复平衡，减轻通膨压力，并确保通膨预期仍然稳定。现在通膨已非常接近我们的目标，过去12个月通膨率为2.5%。今年初通膨的进展虽一度暂停，但现在又重新朝向2%目标趋近。我对于通膨持续走向2%已更有信心。

转过来看就业，在疫情爆发之前数年间，我们看到长期间就业市场强劲对社会带来的重大好处：失业低，劳动参与高，各种族的就业差距降到历史低点，而通膨既低且稳，健康的工资升幅愈来愈集中于低所得的民众身上。

今天劳动市场已比之前过热的情况大幅降温。失业率从一年前开始缓慢上升，现在达到4.3%，以历史标准来看仍处于低位，但比2023年初时的水准上升近整整1个百分点，其中大部分的升幅来自于过去六个月期间。截至目前，失业增加并非如一般经济滑坡之际，是由于裁员增加所致，而主要是反映劳工供给大量增加，以及雇用从之前的火速逐渐减缓。但即使如此，劳动市场的确降温无误。今年就业增加依然坚实，但已经减缓，求才人数也已减少，职缺数／失业人数比率也回到疫情之间的区间。雇用率与辞职率比2018及2019年还低。名目工资升幅趋于温和。凡此皆说明劳动市场情势已不如2019年疫情之前那样紧俏，而当时通膨率不到2%。劳动市场在短期内已不大可能成为通膨居高的压力来源。

我们并不追求或乐见劳动市场情势进一步降温。

整体来看，经济持续以坚实的速度成长。但通膨与劳动市场数据则显示出一种演变的情势。通膨上升的风险已经降低，而就业的下档风险则已提高。一如我们在FOMC声明中所强调的，我们现在关注双重使命的两方面风险。

调整政策的时机已到。行进的方向相当清楚，且降息的时机与速度将依后续公布的数据，未来展望的变化，以及风险平衡而定。

由于我们在走向物价稳定方面已获得进一步进展，因此我们将尽其所能来支持一个强劲的劳动市场。随着适当地回缩政策约束力，有很好的理由认为经济将回到2%的通膨，同时维持强劲的劳动市场。目前的利率水准给予我们充裕的空间来因应我们可能面对的任何风险，包括就业市场进一步走软在内。

通膨的上升与下降：

让我们把问题转到通膨为何上升，以及即便失业仍非常之低，通膨为何又大幅下降。有愈来愈多的单位研究这些问题，且这是讨论此一问题的好时机。当然现在就做确定的评估，仍为时过早。在我们离开很长一段时间之后，各界还将会这段期间的情况进行分析及争辩。

新冠疫情爆发后，全世界很快就采取封控措施。这是一个极度不确定且有严重下档风险的时刻。一如以往危机发生之际，美国民众采取调适与创新的作法。政府超强力因应，尤其是美国国会通过了「照顾法」。在Fed方面，我们空前地运用我们力量，以稳定金融体系，并协助各界减轻经济压力。

经过一段超深，但相当短暂的经济衰退之后，到2020年中经济开始再度成长。由于经济严重、长期滑坡的风险下降，以及随着经济解封，我们面临到重演金融海啸之后经济极度缓慢复苏的风险。

国会于2020年底及2021年初又分别通过更多的财政支持措施。2021年上半年支出强劲复苏。疫情的发展塑造了复苏的形态。民众对疫情的忧虑纠结未解，对于亲身服务方面的支出造成压力。但报复性需求，各项刺激政策，疫情改变了工作与休闲行为，加上储蓄增加及服务业受到约束，导致消费者的产品类支出激增。

疫情也对供给情势造成严重混乱。一开始有800万人退出职场，到2021年初时劳动力的规模仍比疫情之前减少约400万人。直到2023年中，劳动力才恢复到疫情之前的趋势水准。由于劳工流失，国际贸易连结备受干扰，以及需求组合及水准发生重大转变，使供应链大为混乱。这显然与金融海啸之后缓慢的复苏情势截然不同。

接着进入通膨升高阶段。通膨在整个2020年一直低于目标，但到了2021年3、4月时开始大幅上升。通膨爆发之初，只集中于某些部门，而并非全面性飙升，尤其是一些供给短缺的产品价格急涨，例如汽车。我本人与同僚们最初研判这些与疫情有关的因素将不会持久，因此骤然上升的通膨势头可能很快就会过去，无须在货币政策上做出因应─简言之，就是这波通膨将是「过渡性」。

长期以来的标准思维是只要通膨预期仍然稳定，则央行望穿一波暂时性的通膨上升应属适当。「过渡号」这条船非常拥挤，大部分主流分析家与先进国家的央行官员都在这条船上。共同的预期是供给情势将以合理的速度获得改善，而需求也将沿着本身的路径快速复苏，且需求将从产品重新回到服务，使通膨下降。

在一段期间内，通膨数据与过渡性假说相当一致。从2021年4月到9月期间，每个月的核心通膨率都在下降，尽管进展要比预期来得缓慢。这种进展从年中开始减弱，这也反映在我们对外的沟通上。从10月开始，通膨数据开始与过度性假说严重背离。

通膨不仅上升，而且从产品扩散到服务。高通膨显然已不是过渡性，而且如果要使通膨预期仍然稳定，需要强有力的政策因应。

我们从11月开始体认到此一事实，并进行政策转向。在逐步退出资产购买之后，我们于2022年3月完全取消购买。

2022年初时，整体通膨率超过6%，核心通膨率也高于5%。新的供给震撼出现。俄罗斯入侵乌克兰，导致能源及原料商品价格飙涨。供应链改善，以及需求从产品转到服务所花的时间，远比预期更长，这一部分是因为美国又出现新一波的疲情。疫情持续干扰全球生产，包括中国再度实施长期性的封控。

高通膨率已成为全球性现象，反映出共同的经验：产品需求快速增加，供应链备受约束，劳动市场吃紧，以及原料商品大幅上涨。全球通膨的本质与1970年之后历次发生的情况并不相同。当时高通膨根深蒂固，而这是我们决心要避免的情况。

到2022年中，劳动市场极度吃紧，从2021年中到此时就业增加逾650万人。新增的劳动需求得到因应，一部分是因为劳工对健康问题的顾虑开始减退，于是重新加入劳动力阵营。但劳工供给仍然吃紧，而且到2022年夏季时劳动参与率仍远低于疫前水准。从2022年3月起到年底，求才人数与失业人数比率逼近2倍，显示劳工严重短缺。2022年6月通膨冲到7.1%顶峰。

在两年前的年会上，我曾提到要解决通膨，可能会带来失业增加及经济成长减缓的痛苦。一些人士主张要使通膨获得控制，需要一场衰退，以及长时间的高失业才能奏效。我当时曾有条件地承诺将使物价完全恢复稳定，且直到这项工作完成为止。

FOMC并未在落实职责上有所退缩，且我们的行动强力展现我们恢复物价稳定的决心。我们在2022年共升息425基点（17码），2023年又再升息100点（4码）。我们从2023年7月起直到现在，一直将政策利率维持在目前具有约束力的水位。

2022年夏季确定是这波通膨的顶峰。在失业仍低的背景下，通膨从两年前的顶峰到现在已下降4.5个百分点─这是一项深受我们欢迎，且在历史上相当罕见的结果。

通货如何在失业率并未大幅超过估计的中性水位之际能够大幅下降？

疫情导致的供给与需求扭曲，加上对能源与商品市场造成的震撼，是推升通膨的主要动力，而这些因素反转则是通膨下降的关键原因。这些因素解除所花的时间比预期更久，但到头来仍在通膨下降过程中扮演要角。我们采取具有约束力的货币政策，则使总需求趋于温和，再配合上总供给改善以降低通膨压力，同时容许经济继续以健康的速度成长。随着劳动需求也趋于温和，则超高的职缺率主要透过职缺减少而达到正成化，并未出现庞大且混乱的裁员现象，将劳动市场带入到一种不再成为通膨压力源头的状态。

在此要强调通膨预期具有关键性的重要性。长久以来标准经济模型都反映出一项观点，就是只要通膨预期守稳在我们的目标，则当产品与劳动市场达到平衡时，通膨便将回归到目标水准，不需要产能闲置。模型虽然如是说，但从2000年代以来长期通膨的稳定性并未受到通膨持续居高的考验。因此并不确定通膨预期能否守稳。由于担心通膨预期脱锚，因而衍生出要使通膨下降，则需要经济出现闲置产能，且具体而言是发生在劳动市场的观点。从最近的经验得到一项重要的结果，就是央行以强有力的约束行动，来稳住通膨预期，能够有助于通膨下降，而不需要靠产能闲置。

会出现这种情节，很大一部分在于通膨上升归咎于经济过热，与暂时性需求扭曲与供给受制发生超级碰撞所致。

尽管研究人员的研究方法不同，而且获得的结论也有某种度上的差异，但一项共识似乎正浮现中，而我则认为通膨升高主要归咎于发生这种碰撞。总结而言，在疫情导致的扭曲逐渐疗愈，我们致力于缓和总需求，以及通膨预期守稳的协力之下，使通膨更明显地持续走在趋向2%目标的路径上。

通膨下降之际，唯有靠通膨预期能够守稳，劳动市场才能维持活力，这反映社会大众有信心央行能够随着时间而将通膨压回到2%附近。这项信心是过去数十年累积而来，并因为我们的行动而得到强化。

这是我个人对通膨一事的评估。各位的评估可能不同。

结论：

让我总结性地强调，疫情之下的经济的确与任何其他情况不同，而且仍能从这段极不寻常的期间中学到更多东西。我们在「较长期目标与货币政策策略声明」中强调我们的承诺，每隔五年将透过公开检讨的方式，检讨我们的原则，并做适当的调整。当我们于今年稍晚时启动此一过程时，我们将接受批评及新的构想，同时保持我们既有架构的力量。我们的知识有限，在疫情期间显然已得到证明，因此必须以谦逊与自我质疑的精神，聚焦于如何记取以往的教训，并且很有弹性地运用在因应当前的挑战上。