《金融》PIMCO：2023年三大经济主题 软着陆中准备硬着陆风险

PIMCO(品浩)认为，金融市场在2022年经过重新定价后，其他类型资产的潜在报酬增加，尤其是债券。聚焦于高品质固定收益类别，看好其收益比过去几年更具吸引力。2023年不要为了追求增额报酬而承担更多风险，而是重视投资组合的韧性，锁定可望抵挡经济严重放缓的投资标的。也就是说，预计经济软着陆，但同时为硬着陆情境做好准备。

2023年经济将包含三大主题：

1.通膨可望降温，通膨展望的潜在多空因素趋于平衡。供应链出现瓶颈 (前有疫情、后有乌俄战争)、经济刺激措施大幅推升需求、单位劳动成本加速攀升，在在加深通膨压力。然而，考量多数价格调整已经结束，部分通膨项目预计降温，无须央行大力出手抑制。举例而言，美国二手车与全球能源价格先前分别成长40%与50%，占美国2022年整体通膨率的4个百分点。光是两者价格回稳，美国整体消费者物价指数 (CPI) 通膨预计便能迅速降低，从8%降至4%(年化后)。从4%降到2%则需要更多时间，因为「相对较具僵固性」的项目可能降温缓慢。已开发市场的就业市场吃紧，推高薪资与单位劳动成本的涨幅。住房与租金通膨预计只会小幅减缓。

2.全球央行料将维持紧缩政策，而非进一步紧缩。放眼几个主要经济体，货币政策可能已经达到紧缩水准。尽管已开发市场的名目隔夜利率仍低于通膨率，但一旦通膨降温、央行走到暂停升息周期的时点时，这样的情况可将转变。

市场预估欧洲实质中性利率将远低于其他已开发市场利率，显示欧洲央行的紧缩力道可以相对较小。欧洲央行在利率达3%或略高时，暂停升息是合理的预期，因为欧元区可能已快要陷入经济衰退 (甚至已经发生)，且通膨率可能在2022年第4季或2023年初触顶。英国央行与加拿大央行的名目利率目标可能落在欧洲央行与联准会之间。市场预期两者的实质中性利率高于欧洲。

整体而言，已开发市场央行固然有紧缩政策的必要，但大致已反映于市场价格，过程亦相对迅速，而且并未造成市场震荡加剧或蔓延。根据PIMCO金融环境指数 (包括利率、股票、信用债、汇率)，此次紧缩周期类似2008年全球金融危机时期的步调，但市场运作几乎不见恶化，且信用市场并未急冻，因此经济表现没有更加严重。

预计已开发市场央行将再持续升息一季左右，才会将政策利率维持在紧缩区间，但这番取舍最终会转变。在目前低失业、高通膨的背景下，紧缩政策有其必要，但随着2023年持续进展，通膨降温、失业率攀升，紧缩政策的必要性就不是那么明朗。有鉴于美国的通膨走势似乎领先已开发市场，且美国通膨的跌幅可能高于其他地区，联准会可能在今年下半年率先讨论降息的可能性。

3.浅型经济衰退不会完全没有阵痛。随着金融环境紧缩而慢慢抑制通膨 (货币政策有滞后效应)，且大多会导致就业市场疲弱，因此实质经济将无法避免阵痛期。

观察14个已开发市场自1960年代以来的数据，预估失业率必须攀升，通膨才会减缓。央行可能必须让失业率增加约0.7个百分点，通膨率才会降低1个百分点。以此推算，美国失业率可能必须从去年12月的3.5%增至5%左右，才能让居高不下的通膨随时间降温。

美国就业市场比多数已开发市场更为紧俏，因此单位劳动成本涨幅远高于其他已开发市场，亦远高于联准会长期通膨率目标 (亦即2%) 所对应的水准。其他区域市场的类似指标亦处于高档，欧盟与英国的单位劳动成本年增约4%，而加拿大又稍微更高，因此这些区域的失业率可能也必须增加。