工商社论》2023全球经济主旋律─软着陆、高利率、低增长

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美国联准会（Fed）在2月1日一如市场预期宣布升息一码（0.25个百分点），随后Fed主席鲍尔的记者会，也没有让市场意外，紧接在后的欧洲央行、英格兰银行等货币决策会议也都符合预期。具体来说，去年剧烈升息的政策已经接近尾声，美国3月再一次调升指标利率后，货币政策大致底定，观察通货膨胀回落的速度与就业数据，以美国为首的全球经济回落，有较大的机率将会走出「软着陆」的轨迹。

值得我们特别关注的是，美国财政部长叶伦（Janet Yellen）最近多次公开讲话，都强调通货膨胀的威胁即将过去，她在元月底接受媒体访问，还坚信美国不会重演1970～80年代的通膨危机，叶伦认为目前的高物价增长并未引发薪资与物价的螺旋式上升，而且通膨的预期一直稳定。依此判断，未来几个月美国与主要工业国家的通膨率将会快速下滑，甚至及早回到2％的长期目标区。

市场当然欢迎「由鹰转鸽」的央行，悲观的情绪也已快速转为乐观，但是，高利率将是今年的常态，加上软着陆、低增长的经济前景，意味着疫情三年期间的短线炒作，不论是迷因股、破坏式创新、或是特斯拉与科技龙头股、以及目前最被看好的电动车相关产业，股票炒作会有一定的上限。

从去年11月起涨的香港与中国股票、在农历新年期间暴涨的特斯拉，以及半导体超微（AMD）、辉达（NVIDIA）等，基调是跌深反弹，去年跌得愈凶，弹升的幅度愈大、速度愈快，但是不论怎么弹升，离去年初或是前年底的高点都还有很大的差距。

我们就眼前正在发生的案例，可以清楚看到高利率对于财务杠杆过大的企业、以及金融机构的威胁。其一是在疫情期间一度是「迷因股」焦点明星的「万能卫浴公司」（Bed Bath & Beyond Inc, BBBY），公司股价从去年11月的每股1.3美元，到今年元月中旬暴涨到5.2美元，随即腰斩至目前的2.8美元，股价震荡极为剧烈，而公司在2月1日公开示警「可能必须提出Chapter 11破产声请」，因为现金周转困难，在到期的12亿美元债务中，还有2,800万美元的未偿付缺口，另外给予5.5亿美元授信额度的摩根大通银行，在元月已经将BBBY列入违约帐户。

知名案例之二是印度首富的阿达尼集团（Adani Group），这家与莫迪政权关系密切、在疫情期间急遽扩张的企业集团，元月底被华尔街对冲基金Hindenburg Research发报告指称帐务造假，引爆阿达尼旗下七家在印度的上市公司股价暴跌，短短四个交易日市值损失超过920亿美元。

阿达尼集团公开资讯揭露的负债超过250亿美元，另外金额不详的股票质押立刻面临庞大的保证金补仓压力。阿达尼虽然在元月31日顺利收齐24.5亿美元的巨额现金增资认购书，但是公司却在2月1日宣布放弃增资，而海外公司债券在空头对冲基金的打压下重挫，至少包括瑞士信贷（Credit Suiss Group AG）在内的投资银行宣布不再接受阿达尼公司债做为抵押品。富可敌国的印度首富企业集团因为高杠杆而陷入财务危机，目前虽然还不会威胁印度金融体系安定，但是后续的警报并未解除，而且确定会拖累今年印度的经济增长。

我们认为，2023年全球经济前景，将会在「上有天花板限制、下有铁板支撑」的大趋势下前行。BBBY、Adani的案例正是高利率环境下，企业面临更大的资金周转压力、而金融机构则必须提列更高的坏帐准备；Fed每月950亿美元的QT（缩表、量化紧缩）还要持续从市场抽走剩余资金；另外企业去库存的工作还在半路，企业营收与盈余的下行压力仍大、加上高利率加重房地产市场的负担，这些都是显而易见的天花板。

不过，中国大陆在清零政策解开之后迅速回升的消费力，不只触发了中港股市强弹，对于全球库存的去化也将会带来正面的效应，缓和企业去库存的冲击；欧元区甫公布的2022年第四季 GDP打败市场预期，出现正数的 0.1％增长，伴随着欧洲股市表现相对强劲，许多龙头企业甚至冲抵历史新高的讯号，暗示俄乌战争即将进入尾声，欧洲企业将会从中获取巨大的结构性利益。中国与欧洲相对乐观的前景，则将提供2023年全球经济前行稳定的铁板支撑。