学者观点－Fed升息、紧缩已结束？未必！

Fed主席鲍尔在台北时间2日凌晨的会后记者会中，并未松口升息已结束，仍保留未来升息的选项。图／美联社

美国联准会（Fed）11月决策会议结果，不意外的维持政策利率目标区间在5.25～5.5％不动。Fed主席鲍尔在台北时间2日凌晨的会后记者会中，并未松口升息已结束，仍保留未来升息的选项。但因为他的谈话维持中性立场，两面俱呈，因此被市场解读偏鸽。

会议结束后，美股涨幅与美债殖利率跌幅均扩大、美元指数则转跌。而会后声明对经济的描述更为乐观，并提及家庭和企业面临更紧俏的金融和信贷情势，将抑制经济活动、聘雇和通膨，因此市场反应又被助长。联邦资金利率期货显示12月及明年1月联邦公开市场委员会（FOMC）会议升息机率皆进一步下滑；前者机率由原先接近3成降至2成；后者机率由原先接近4成降至3成以下，显示市场更倾向认为升息已结束。

■观察重点一：

Fed是否持续缩表

然而情况是否如此，仍有待观察。首先，Fed过去放水太多，缩表也进行一年多了，是否持续缩表？市场也担忧债市缺乏Fed这个最大的单一买家，且外国央行在过去两年亦多在减持。与此同时，美国财政部发债量增加，恐导致殖利率升势不止，是否可能迫使Fed调整缩表进程？我们从鲍尔在10月19日的访谈可一窥端倪。他当时表示「原则上同意近期美债殖利率上升有助于进一步收紧金融情势，在一定程度上可能意味进一步升息的必要性降低」。而且由近期其他Fed官员的反应来看，也并未对美债殖利率大幅上升感到不适，反而认为有助金融情势紧缩的方向，这是好事。

然而缩表对于经济及通膨的影响，目前没有定论，尚待观察。自去年6月Fed启动缩表以来，已减资产1.1兆美元，可是整体银行在Fed的准备金余额占GDP比重约12％，仍高于2019年Fed停止缩表时的7％。因此在流动性无虞下，除非发生像去年8～9月英国公债市场崩盘的极端情况，否则应不至于影响Fed持续缩表。

■观察重点二：

经济数据与金融情势

由于过去几个月中长期美债殖利率大幅上升的主因是美国经济在高利率环境下展现极佳的韧性，令市场预期利率将高且久（ higher for longer），不断缩减未来可能的降息幅度。例如联邦资金利率期货显示市场对2024年12月会议的政策利率预估由6月的3.8％上升至10月一度接近4.8％，相当于将利率上修4码的幅度。然而美国第四季经济面临不少负面因素，例如，Bloomberg调查显示市场预期第四季GDP季增年率将由第三季的4.9％大幅下滑至0.7％ （这比一般预期的1.5％更惨）。

若依据去年以来美国10年期公债殖利率走势与GDP季增年率的关系，一旦市场见到经济数据转弱，则将立刻修正利率高且久的预期，年底前中长期美债殖利率会就会有立即下跌的可能。

接下来，主要应观察经济数据及金融情势变化。经济韧性和劳动力需求不坠的数据，这些可能会使通膨降温的进展面临风险。若接下来三个月移动平均新增非农就业人数仍保持在15～20万人，经济就不见得会有急速下坠的危机。

另外，市场也预估10月消费者物价指数（CPI）年增率会较9月下滑，但由于基期低的关系11及12月CPI年增率将走高，且12月很可能升破4％。在金融情势方面，美国10年期公债殖利率已由5％下滑至目前接近4.7％，且10月底以来的美股反弹，意味金融情势向宽松调整。若年底前美债殖利率继续下跌，且美股又开始生龙活虎，则对经济成长的抑制效果可能又降低。整体而言，虽然目前利率期货及大多数研究机构皆认为Fed已结束升息，但由经济数据及金融情势变化来看，还是要小心Fed再升一码的可能性，如果不是今年12月那也可能延至明年年初的会议升息。

虽然经济学的解释，利率是忍欲的代价及时间的价格，但是在市场就是金融商品价格定锚的工具，投资成本的代价衡量，也指引经济发展的途径。投资人、政策制定者，国家财经领导人，都要注意其变化。