专家传真－追追追 一堂升息课代价3千亿

美国CPI年增率在2021年4月已突破4％，Fed直到2022年3月才升息，此时通膨预期已形成，不得不急速3码3码的追追追。图／freepik

「千江水，千江月，千里帆，千重山，千里江山，我最水…。很久以前，狼主的传说，如今狼烟再起…」（黄妃，追追追）

9月初在一个公益场合，有机会听天后演唱、与天后合照，跟天后近距，内心雀跃。「狼主的传说」其实已经持续五年，从2018年时任美国总统川普以301调查正式点燃史上最大的贸易战，对中国500亿美元商品课征25％关税开始，全球就一直处在「狼烟再起」Triple G的阴影中。

GGG的第一个阴影是Geopolitical Tension（地缘政治紧张），从美中对抗、关税贸易战、晶片制裁、俄乌战争，到今年7月北约维尔纽斯（Vilnius）峰会的剑指，以及8月金砖集团约翰尼斯堡（Johannesburg）峰会的宣示世界新秩序，全球政治已走向两极化。

第二个阴影是Globalization（全球化）的去化，政治力介入李嘉图比较利益学说，全球的经济走向区域化，CPTPP（跨太平洋伙伴全面进步协定）、RCEP（区域全面经济伙伴协定）、ASEAN（东协）、EU（欧盟）、USMCA（美墨加协定）、MERCOSUR（南方共同市场）的形成，令全球供应链走回在地化。

第三个阴影是Government Debt（政府债务）的加重，各国政府债务占GDP比重愈来愈高，债留子孙杂音频出，单美国现在就已经118％，是一般标准60％的两倍。当中有民主选举支票的滥开，不断调高债务上限；有欧元区采行PEPP（疫情紧急资产收购计划），美国采行无限量QE（量化宽松），日本采行YCC（殖利率曲线控制）控制，印钞购债；也有现代货币理论的煽动。这些都挫伤全球经济GDP的发展潜力，以及对各国通膨产生上行压力。

记忆犹新，2022年一场利率大反转，央行漫无头绪的急速升息，造成全球金融曝险上升，金融市场混乱，OCI（其他综合损益）产生巨大损失，不论是持有股、债、或衍生性金融商品。台湾金融业在2022年启动史上最大的增资潮，增资金额2,141亿，今年还在延烧。而美国金融业2022年也是相同困境，2023年更有SVB、FRC、Signature等中小银行倒闭或被接管。

回想过去，美国消费者物价指数（CPI）年增率在2021年4月就已经突破4％，简单的计量模型应该都可以判断未来六个月都会在4％以上，也就是达到通膨的定义。然而联准会（Fed）当时还是认为通膨是暂时的，错过黄金升息时机，直到2022年3月才升息，此时通膨预期已经形成，不得不急速3码3码的追追追，令人遗憾。由于通膨领先央行，结果换来「一堂升息课，代价3千亿」。

回到现在，美国CPI年增率在6月就已经跌破4％，简单的计量模型应该都可以判断未来六个月会在4％以下，通膨高峰已过，升息循环理应告终。如果决策者还停留在下行是暂时的，不排除再升息，或是Data dependent（数据决定），或是直到核心物价年增率降到2％，恐再错过黄金时机，因为企业经营者不担心利空，就担心不确定，以及政府的错误决策。

幸好市场目前定价美国7月升的第21码（至5.25％），就是这波升息循环的终点。依此，台湾央行9月21日的第三季理监事会议，预期重贴现率将维持不变在1.875％，未来半年，亦即今年第四季、明年第一季也是一样。

现在是开始探询2024年大环境的时候。从主计总处对2024年的初判，以及整合国际货币基金（IMF）、S&P、与国际投行的预测，目前共识是全球两个霸权对抗的主角美国与中国，明年GDP成长率往下，美国由2.0％变成1.0％，中国由5.0％变成4.5％，而受惠于供应链移转与制造业回流的台湾，在投资成长3％，出口成长4％的假设下，2024年至少会有2.5％的GDP增幅，优于今年的1.61％。

期待2024年「龙腾跃起乘云欢，祥云瑞气聚台湾，2.5％成长率，12.5％报酬率」。