曹远征：预计2022年房地产仍会维持下行态势

2021年世界经济重上增长轨道。与此同时，2021年世界经济又遇到了新问题，40年未遇的滞涨又出现了。经济在减速，但物价在上涨。而且在全球经济减速中又出现了过去从来没有见过的情况，发展中国家的减速速度快于发达国家，或者说发达国家增长速度高于发展中国家。从现在的情况看，2022年还会延续这个态势。发达国家经济也在2021年第三季度后出现了减速。由此，预计2022年全球增长率会再次低于潜在增长率，从而恢复到疫情前的低增长态势。但是与疫情前不一样的确是通胀在上升。美国2021年11月份通胀率为6.8%，是1982年以来的最高水平。

众所周知，在上世纪80年代前，随着布雷顿森林体系崩溃，美国物价上涨成为世界经济中的突出问题，形成了工资——物价螺旋上涨局面，迫使尼克松政府不得不开始借助行政手段强制性地冻结工资和物价。现在物价又涨得这么高，所以市场有疑问，现在是不是又遇到四十年未遇的滞涨了？如果是，会不会采取当年那样的反通胀措施？我们认为，与上世纪八十年代前相比，目前的状况是有相同之处，也有不同之处。

相同之处在于这次物价上涨既有成本推进，也有需求拉上。从成本推进来讲，在疫情冲击下，生产、仓储、运输等物流的供应链条上出现无规则价格上涨，使整个生产成本升高。这在中国表现最为明显，形成了对下游企业，尤其小微企业的巨大外部供给冲击。从需求拉上来讲，为缓解疫情对经济的伤害，各国都采取了宽松的宏观经济政策，尤其是货币政策。相比之下，发达国家政策更为宽松，特别突出的表现为对低收入群体进行直接财务补助。于是，虽然经济状况不好，但是消费却比较旺盛，进而拉动了物价上涨。成本推进和需求拉上的相互循环是上世纪七十年代发达经济体滞涨的重要原因。

不同之处在于发生的历史背景不同。40年前还是“冷战”背景下，还存在着由两个迥异的经济体制所决定的两个平行的市场。现在的世界格局市场经济体制下的经济全球化，不再是两个平行的市场。全球形成了相互独立但又相互依存的三个板块：一是以中国为代表的亚洲新兴经济体的制造业板块，二是以资源能源等例如石油输出国组织为代表的触及产品出口国板块，三是发达国家作为消费市场的板块。这三个板块在经济全球化下形成了一条虽错综复杂，但却链条清晰的全球产业链。因经济活动沿着这条产业链传递，从而使包括“滞涨”在内的各种经济现象成为全球性的了，而不再是某一板块某一地区的独立事件。

从全球产业链角度观察，在供给侧，疫情冲击使生产秩序被扰乱，出现供给瓶颈，引起了能源资源等价格上涨，通过产业链，传导到新兴经济体推动工业制成品的成本，这也是构成中国PPI上升的基本原因。在需求侧，发达国家是全球产品的主要消费者，其市场规模及消费倾向决定着发展中和新兴经济体的出口表现。在新冠疫情冲击下，为了缓解其对经济社会的伤害，发达国家普遍采取对弱势企业和群体的直接财务补助。在刺激消费的同时，维持了与此相关的产业，尤其是服务业的就业稳定。这也造成需求拉升所导致的物价上涨，并会反传到发展中经济体。

由于各国在全球同一产业链上所处的位置不同，其所受的冲击不同，从而经济表现及物价上涨也不同，由此决定了各国采取的对策也不同。

目前美联储办法是试图把流动性和利率分开管理，即对流动性抽紧，但是利率不动，手段是减少购债规模的Taper操作。从目前的情况看，原定到2022年6月完成的目标，提前到一季度完成。这意味着2022年一季度后才有加息和不加息的可能。换言之，美国的货币政策现在正在慢转弯，2022年最大的政策风险就是会不会急转弯，什么时候会变成急转弯？

美国货币政策急转弯会给全球经济金融带来风险：一是财政货币政策共进共退的风险。在疫情冲击下，财政和货币政策日益绑定在一起，形成事实上的MMT，从而也就形成了政策上的共进共退，要退一块儿退状态。央行缩小购债规模，财政部就会减少国债发行，我们预计2022年美联储减购国债规模约7,800亿美元，美财政部国债供给量同期将减少1.13亿美元。由于目前经济出现类滞涨现象，这个时候需要财政货币政策，这个时候分兵把守，各司其职，即货币政策反通胀，财政政策促增长。但是财政货币政策绑定所造成的同向进退，不仅使这样的机会丧失了，而且还有可能带来更大的经济波动。

二是美国货币政策转向对全球经济金融所带来的溢出风险。这对新兴经济体冲击会非常大。在不排除因资金外流、货币贬值造成货币危机的同时，人们也担心债务危机，尤其是低收入国家的债务危机。这次疫情冲击对低收入国家经济影响十分突出，2020年上半年，在疫情刚在全球蔓延时，撒哈拉以南非洲的许多国家就已经出现了偿债的困难，并要求国际社会予以减免。在联合国安排下形成了官方停息协议（DSSI）。中国也同非洲十九国签署了缓债协议，并减免了十五国到期的无息贷款。随着疫情冲击的缓解，债务重组将再次提上日程。预制新的债务危机风险和老的债务重组将交织在一起，将成为2022年美国货币政策转向的溢出风险的标志。

总的来说，2022年的世界格局是三个差序，什么差序？首先是控制疫情的差别，疫苗接种速度不一样，开放的速度就不一样，生产秩序能否恢复照常，员工敢不敢正常上班？其次，这么多年很少见过发展中国家的增长速度低于发达国家，这种增速差是短期现象还是长期趋势？它对世界经济格局影响是什么？第三，也是因为这些差别决定了各国货币政策，财政政策不一致性，最终表现是在利率上的差别，而这一利率差别会引至国际资本来回流窜，冲击着各国经济并带来的金融风险。

我想讨论一下当前全球经济变化下的中国经济。新冠疫情改变了世界经济的运行轨道，出现了疫情周期，表现为疫情冲击——经济下行——宏观经济政策宽松予以对冲——疫情缓解——经济恢复——宽松的宏观经济政策需要退出。于是2020年与2021年世界经济的表现为镜像对称关系，中国也不例外，而且表现的更为突出。2020年三季度中国的疫情得到控制，经济恢复增长且增速较高。与此相对应，2021年三季度经济增速同比相对较低。这也意味着中国走出了疫情周期。但与此同时，尽管中国经济走出了疫情周期，但是引领中国经济增长的还是出口，这个是超出预期的。自2020年二季度开始，中国出口逆势上扬，2021年前11个月同比增长31.4 %，相较2019年同期，两年平均增长13.8%，已占世界出口市场的14.7%两年来出口对中国GDP的贡献平均为1/4左右。一改过去10年连年下降的情况，成为拉动中国经济增长的引领力量。从出口量的大幅增长中，我们可以理解为什么能源紧张，它跟减碳关系并不是很大，不仅因为2021年碳交易价格没有什么变动，而且煤炭的供应也是增长的，能源紧张的主要原因是原有以退出生产的出口产业重新加入生产，使原以为过剩的机器设备重新投入使用，加大对能源尤其是电力的需求。

目前出口对中国经济的引领作用正在减弱。新出口订单已经连续6个月处于收缩区间，出口数量大幅回落，出口表现更多是依靠出口价格支撑。也是从这个角度观察，如果世界经济重上轨道，中国出口回归常态不仅对GDP的贡献减弱，而且对能源的需求也相应减弱，受其影响，我们预计2022年煤价会大幅下跌。

如果出口回落是大概率事件，2022年的中国经济增长就主要依靠内需扩大，但是2021年的情况表明不容乐观。在最终需求，即消费方面，社会零售额两年的平均增速不及预期。我想重点讨论一下中间需求，即投资下滑问题。在投资中，固定资产投资下滑最快，其中最令人担心的是房地产，房地产领先指标都在下行。尽管现在开始出台一些政策，尤其在融资安排上有所放松，但是改善主要来自于按揭贷款，房地产资金主要链仍然比较紧张，预计房地产下行态势2022年仍会继续维持。由于房地产投资占投资的1/4左右，如此大幅下行成为中国经济表现的主要拖累。从这个意义上讲，2022年宏观经济政策上最重要安排就是看有一种中间需求，即一种什么样的投资能对冲房地产投资下行。指望基建的投资对冲房地产投资下行，我们认为至少在2022年上半年看不到这一前景，2022年投资增长还是要看制造业。虽然制造业2021年投资增长尚属满意，一方面是由于高新技术信息产业的投资增长快，另一方面是由于出口产业投资增长比较快，但是，高新技术信息产业投资占整个制造业投资比重低，而且占比重高的出口产业投资，由于2022年出口下行，投资也会下行，致使整个制造业投资下行。由此看来，消费不及预期，投资又会下行，2022年经济增长速度是堪忧的。这就是为什么中央经济工作会议提出稳字当头，稳住经济是第一位的，只有稳才能进。

中央经济工作会议对当前经济形势的分拆判断十分准确，需求收缩供给冲击，预期转弱，这三重压力导致经济下行，需要宏观经济政策予以应对。但是我更想讨论的是，这三重压力背后的跨周期问题。这是宏观经济政策应对思路问题，核心是如何理解稳增长挑战再现。如前所述，中国经济已经走出疫情周期，表现为2020年三季度是经济恢复的高点，2021年三季度是经济常态化的拐点，也预示着中国经济进入了由已然经济结构所决定的常态周期之中，亦即是经济回到疫情前的状态。疫情前，中国宏观经济政策中的中心问题就是"稳增长"。只不过与疫情前稳增长相比，此次因跨疫情和常态两个周期，疫情周期和常态周期的问题同时出现，造成经济速度下行如此之快，从而使逆疫情周期和跨常态周期的宏观调控更显必要和迫切。值得强调的是，两个周期问题的同时显现，尤其传统稳增长问题再现，首先表明经济调整经济结构转向高质量发展艰巨性和复杂性。不是说说就能转过来的，转向高质量发展是个长期的工作。第二，正是由于转向高质量发展是个长期工作，是一个过程，因此短期就需要特别的稳增长措施，以避免经济脱离轨道。虽是逆短期周期的操作，但也是为长期工作争取时间。从2022年需要提供1200万个就业机会，看经济增长速度也应维持在5.5%左右，由此2022年的宏观经济政策，要充分考虑到扩大总需求的必要性财政货币政策要充分到位。

鉴此，我想评论一下中央经济工作会议的意义。首先，积极的财政政策要提升效能，更加注重精准可持续。其次，稳健的货币政策要灵活适度保持流动性合理充裕，因为中国杠杆率在下降，所以货币政策放松点是可以做到的。第三，对房地产的下行需要有特别的应急性安排。除加大保障房建设外，最重要的是因城施策，促进房地产健康发展和良性循环。中央经济工作会议强调要加强预期引导，探索新的发展模式，坚持租购并举加快发展长租房市场等，具有重要的指导意义。这是因为对中国房地产来说，出现了从来没有出现过的新背景，中国人口增长即将进入历史拐点。自1998年开始，中国的房地产是持续上涨的，其背景是人口也持续增长中，但从2021年开始，这个背景开始发生变化，使整个讨论问题的基础都在发生变化。

也正是基于中国人口的历史背景变化，需要更加强调高质量发展。中央经济工作会议特别提出，进入新发展阶段，我国内外环境发生深刻变化，重大理论和实践问题，需要正确认识和把握。其实，大家回顾一下，2021年出台所有的政策都是对的，都是有道理的，但是加在一块就出现莫名其妙的问题，合成谬误就产生了，分解谬误也就形成了。因此，需要强调正确认识和把握。

这次中央经济工作会议提出了五个方面的重新认识：要正确认识和把握实现共同富裕的战略目标和实践途径。最重要的是先把蛋糕做大做好，然后再说怎么把蛋糕分好；要正确认识和把握资本的特性与行为规律。要发挥资本的积极作用，改革开放的取向就是建立和完善社会主义市场经济，市场经济中，资本是生产要素，改革就是要将这一要素活跃起来，这是40年来中国改革的基本经验，资本的属性就是扩张，扩张当然有其消极性，全球的经验表明这些消极性，即负外部性是可以用监管办法加以消除的；要正确认识把握初级产品供应，要坚持节约优先实施全面节约战略，这是生产方式和生活方式的转变，换言之，要以生产方式和生活方式转变来改变经济增长方式；要正确认识和化解重大风险，按照稳定大局统筹协调分类实施、精准拆弹两方针，抓好风险处置工作。其中精准拆弹尤为重要，这次恒大的风险处置就体现了这一点；要正确认识和把握碳达峰碳中和。低碳经济既是生产方式也是生活方式，实现碳达峰碳综合，首先要从需求端做起，通过节约能源来减碳，而不是一味从能源供给端减碳，更不是用消灭煤炭的方式来减碳，但达峰和碳中和不能毕其功于一役。

这五个方面的正确认识和把握，对中国经济社会未来发展有十分重要的意义，而2022年又是将这些认识和把握形成政策并可以执行落地的关键时期。这是因为中国的人均GDP已经达到1.2万美元，正在高收入社会的门槛前，能否跨入高收入社会，而不落入“中等收入陷阱”，成为一个现实的严峻挑战，更为深刻的是，即使跨入高收入社会，其所面临的问题与低收入社会所面临的不是一个问题。高质量发展要有前瞻性的思考，要有一个全面统筹的改革安排，形成完善的政策体系，便于以一贯之，长期不懈的进行努力。希望2022年能破局。

（作者曹远征系中国宏观经济学会副会长、中银国际研究有限公司董事长、博智宏观论坛学术委员会委员，本文为作者在中国发展研究基金会主办主题为“2022年宏观经济形势展望与政策分析”的博智宏观论坛上的发言。）

（责任编辑：马常艳）