票据利率继10月跳水后低位企稳 大行以票冲贷显信贷需求疲弱

“10月最后几个交易日大行集体冲信贷，那几天票据个别品种日内能下10个bp之多。”一位票据从业人士对记者透露，10月底的票据市场经历了一轮火热的“抢票潮”。10月最后一周，在各银行纷纷出手争抢票的背景下，票据利率展现了“大跳水”之势。

记者查阅DM数据发现，10月28日至10月31日期间，国股1M票据转贴利率从1.40%下行至0.23%；3M从0.28%至0.05%；6M从0.92%下行至0.7%。在此期间机构成交火热放量。10月底国股票据转贴订单量最高达单日279笔，卖盘明显大于买盘，买入/出售比例在10月30日高达近200%。业内人士表示，从成交结果看大行买入最多、农商行其次，而非银机构亦有小幅建仓买入。

时间来到11月，记者观察到月初两个交易日票据市场交易情绪相较上月末有所冷却。11月1日收/出比例降至104%，供不应求的状态如今已变成买卖盘力量基本对等。11月4日截至发稿时，当日票据成交量有所回升，但总体趋于稳定，各期限利率基本和上个交易日持平。

票据跳水近0利率，实则符合季节规律

10月30日，3月期国股票据转贴利率下行至0.01%，一度接近于0，当天3月期城商票据转贴利率亦下至0.12%的低位。

记者梳理2023年初至今数据，发现10月30日的3月期票据转贴利率确实行至了近两年以来的最低水平。然而结合历史同期数据来看，10月底这一波票据利率“跳水”虽情势惊人，却并未背离往期季节性的波动规律。去年四季度，3月期国股票据转贴利率也曾出现大幅下行。12月中下旬在0.10%低位徘徊了近一周时间，甚至在12月19日来到过0.08%的位置。另外，巧合的是，去年的10月末也曾经是票据转贴利率的低位。

国盛固收团队曾表明，票据利率往往在年初有季节性回升。由于各年初都是信贷的集中投放时间，在这个时候票据利率也往往从前一年度年末的低位开始上冲。多位专业人士表示，本轮行情尚属季节因素下的正常市场波动。

华西证券固收团队在研报中指出，10月票据累计净买入1734亿元（去年同期累计净买入3341亿元），买票规模实际上小于去年同期。但可能是因为去年9月季末提前透支了10月信贷，导致10月使用票据冲抵信贷明显，今年信贷节奏则相对均匀。

信贷需求不足，银行以票冲贷意图强烈

业内公认，票据利率主要是由信贷规模和货币市场资金供给两因素决定。多位分析人士普遍认为，票据市场10月底的火热行情与此番信贷需求不足具有紧密联系。

前文提到的票据从业人士告诉记者，10月、11月一般不算典型的信贷大月，大行却出现争抢票据的现象。她的理解是，信贷需求修复不及预期，银行以票冲贷的需求较强。

华西证券固收团队亦在研报中提到，10月票据市场的表现指向了当前仍偏乏力的信贷需求，而此前9月实体融资数据仍偏弱。据央行上月公布，9月国内新增人民币贷款1.59万亿元，同比少增7200亿元，弱于季节性水平，为近四年同期低点水平。9月社会融资增量为37604亿元，同比少增3722亿元。中金公司固收分析师表示，9月社融余额同比继续下降。信贷需求修复有限叠加基数影响，贷款增速维持低位。

实务中，票据贴现往往被纳入信贷规模，且二级市场交易方便，因此衍生出银行利用票据调节信贷规模的操作。当信贷投放差而银行需要完成信贷任务时，便会买入贴现票据。当前，从结构上看，票据融资是企业新增信贷的主要来源之一。中邮证券指出，9月企业新增贷款同比少增，但好于季节性。其中票据融资686亿元，同比多增2186亿元，仍为主要增长点。背后原因应仍是有效需求不足，银行将代表企业信用的未贴现票据转化为代表银行信用的表内票据融资。

中信证券固定收益首席分析师明明也对记者表示，实体经济融资需求疲弱，政策传导仍需一定时间，导致10月的有效信贷需求不足。部分银行面临信贷投放压力，只能月底抢票冲信贷规模，导致票据供不应求，使其利率下降。

票据走向有赖后续政策修复

眼下已经到了11月，票据行情及年末信贷规模会如何走？

一位分析人士对记者指出，参考去年同期数据，预计即将公布的2024年10月新增信贷规模相较上月的增幅有限。

某证券固收部门人员对记者表示，经过政策面信用修复作用，票据市场预期会趋于稳定。但12月份以往一直是信贷大月，冲量现象依然可能存在。“最近看到高频量有转好，但是价格还显疲弱，估计年末两个月，票据转贴利率走势还是会延续月内前高后低的规律。”

多位分析人士表示，票据市场后续走向还要看11月财政政策的落地，将重点关注十四届全国人大常委会第十二次会议。

中信证券固定收益首席分析师明明表示，考虑9月末以来一系列刺激政策效果显现，未来信贷需求有望好转。“目前预计11月和12月单月信贷投放规模均有望超过1万亿元，而票据利率可能会温和回升，但难现大幅反弹。”