20年期超长期特别国债首发：债市供需关系日益均衡，降息降准预期回落

21世纪经济报道记者陈植 上海报道5月24日，年内第二只超长期特别国债发行。按照发行结果，这只发行规模达到400亿元的20年期超长期特别国债的中标收益率为2.49%，全场认购倍数达到4.34，边际倍数为1.05。

一位私募基金债券交易员向记者表示，相比当前20年期国债收益率2.63%，同期限超长期特别国债中标收益率相对较低，显示市场对这类债券的认购热情相当踊跃，直接压低了它的发行收益率。

记者注意到，目前超长期特别国债陆续发行，对债券收益率曲线的优化作用日益显著。比如，截至5月24日14时，30年期国债收益率徘徊在2.575%附近，无限逼近30年期超长期特别国债中标收益率（2.57%）。这也令市场预期未来20年期国债收益率将“靠近”20年期超长期特别国债中标收益率，令国债收益率曲线得到更好优化。

值得注意的是，超长期特别国债陆续发行，对金融市场流动性构成多大的冲击，也成为金融市场日益关注的热门话题。兴业研究公司宏观研究员程子龙表示，年内超长期特别国债具有发行窗口期较长、单次发行量较小等特点，短时间内对金融市场流动性的影响较小。

在他看来，就近期货币政策操作而言，央行的逆回购操作量位于低位；就机构投资行为而言，在停止手工补息后，非银体系的资金流动性相对充裕，资金缺口较小，加之境外机构对同业存单的配置意愿较强，令同业存单利率处于较低水平，导致市场流动性更加充沛。因此，短期而言，超长期特别国债陆续发行对金融资金流动性影响有限。

东方金诚研究发展部总监冯琳表示，今年超长期特别国债的发行周期比较长，且发行节奏相对平缓，有助于平滑债市的债券供给压力。加之金融市场对超长期特别国债供给压力早有预期，并做好相应的认购资金储备工作，因此未来超长期特别国债陆续发行，给债市带来的增量利空冲击有限。

助力国债收益率曲线进一步优化

上述私募基金债券交易员认为，20年期超长期特别国债中标收益率为2.49%，略微出乎市场预期。

“此前，央行主管媒体发布文章指出，2.5%-3%可能是长期国债收益率的合理区间。因此不少投资机构结合当前金融市场资金宽裕程度与债券收益率波动状况，认为此次20年期超长期特别国债发行中标收益率很可能略高于2.5%。”他直言。如今实际中标收益率落在2.49%，表明众多投资机构仍在拉长久期策略以博取更高债券投资回报，令20年期超长期特别国债获得更多资金青睐，相应的中标收益率走低。

一位农商行债券配置部主管告诉记者，他们正在考虑增加20年期超长期特别国债的持有到期配置力度，原因是相比30年期国债收益率2.574%，配置20年期超长期特别国债能获得相对更高的收益性价比。

“但是，银行配置20年期超长期特别国债的具体额度，仍要看它的市场交易活跃度与流动性。”他指出，此前他们配置20年期国债的额度较低，一个原因是20年期国债交易流动性不高，难以满足他们对资产流动性的要求。

记者获悉，不同于5月17日30年期超长期特别国债发行当天——跨品种套利交易行为流行导致超长期国债债券价格波动加大，5月24日20年期超长期特别国债发行期间，债券市场运行相对平稳，原因是债券市场普遍认为此次超长期特别国债发行，不会对金融市场资金流动性构成明显冲击。

前述私募基金债券交易员透露，5月24日早盘，部分投资机构一度减持10年期国债头寸，将资金用于认购20年期超长期特别国债以博取更高回报，令10年期国债收益率一度回升至2.345%，但随着20年期超长期特别国债发行完毕，不少没有成功认购的投资机构又将资金转向10年期国债，令后者收益率回落至2.327%附近。

“这种机构行为没有对债券市场构成额外的扰乱。”他指出。目前金融市场反而更关注20年期国债收益率如何向20年期超长期特别国债中标收益率“靠拢”，从而令国债收益率曲线得到进一步优化。毕竟，受20年期国债交易流动性偏低影响，20年期国债收益率徘徊在2.63%附近，明显高于30年期国债收益率2.575%，形成较高的倒挂状况。

业内人士普遍认为，随着20年期超长期特别国债在5月29日上市交易盘活市场交易活跃度，20年期国债收益率将很快回归至合理区间，即向20年期超长期特别国债中标收益率（2.49%）靠拢。

资金流动性延续相对宽裕格局

随着超长期特别国债陆续发行导致债券供给增加，它对未来金融市场市场资金流动性带来多大的影响，颇受金融市场关注。

中金固收研究团队认为，今年超长期特别国债发行时长7个月，发行期数共计22期，平均单期发行规模455亿元。相较往年，今年的发行节奏相对更缓，平均单期供给冲击也随之更小。

众多投资机构也注意到，近期央行的公开市场操作，也给超长期特别国债陆续发行创造良好的资金流动性环境。本周（5月20日-24日）央行共开展100亿元逆回购操作，鉴于当周100亿元逆回购到期,本周央行实现了资金零回笼，令金融市场资金流动性延续相对宽裕状况。

“此外，其他因素对资金流动性的影响力也相对较低。”前述私募基金债券交易员指出。比如本周政府债券净缴款为2034.6亿元，略低于前一周的2060.3亿元；本周同业存单到期6546亿元，也低于前一周的7383元，这都令近期资金流动性面对企业缴税等状况，依然保持相对宽裕状况。

在业内人士看来，这不但给未来超长期特别国债与地方政府债券发行提速创造良好的资金环境，也令未来降准几率相应走低。

民生银行首席经济学家温彬认为，鉴于超长期特别国债发行节奏对金融市场资金流动性的短期冲击大幅低于预期，央行在短期内实施降准的概率正随之降低，未来央行或更多通过MLF（中期借贷便利）加量续作与OMO（公开市场操作）资金净投放，平抑资金面波动。

他指出，就政府债净融资额而言，5月-10月期间资金流动性压力尚可，11月-12月份可能因国债到期量较低，导致银行资金流动性压力相对较大，到时央行可能实施降准。

“目前而言，考虑到银行负债压力与宏观经济好转状况，年内依然存在降准降息空间，但具体时点还需结合国内货币信贷环境以及全球其他经济体货币政策节奏等因素综合判断。”中信证券经济学家明明指出。

记者多方了解到，鉴于相关部门对资金空转、超长期国债利率与宏观经济增长预期相匹配的高度关注，短期内相关部门只为配合超长期特别国债发行而降准的几率相对较小。未来，相关部门何时采取降准降息举措，主要取决于中国经济复苏状况与美联储货币政策何时转向等因素。