曹远征：本轮全球滞胀与40年前有何异同？

作者曹远征系人大重阳高级研究员

注：本文为曹远征教授6月在亚布力论坛“经济复苏与滞胀陷阱”环节的发言要点。

刚刚几位都是在讨论中国经济问题。中国是第二大经济体，又是第一大贸易体，全球环境变化对中国经济影响非常之大，从这个意义上说讨论世界经济问题十分重要。

刚刚大家一直在讨论中国是否面临滞胀，对全球经济来说实际上已经在滞胀之中。我们注意到今年5月美国通货膨胀率已经达到8.6%，欧元区已经达到8.1%。与此同时，全球经济增速又在下行之中。世界银行刚刚发表预测，全球经济增长速度已经不及预期，而且还在进一步调低之中，于是全球经济正处于一种40年来未遇的滞胀局面。

上世纪30年代发生“大萧条”时，那时候我们还没出生，但是滞胀这件事我们经历过。我记得40年前，我还在读研究生，我的毕业论文就是研究通货膨胀的国际传递。当时全球正处在滞胀之中，因此，结合当时的经验讨论今天的滞胀就非常有意义。我想有三个问题值得提出来讨论：第一，这次滞胀与上次有何异同；第二，后果如何？第三，全球应该如何应对。

首先第一个问题，与40年前情况相比，其相同之处在于成本推动型通货膨胀与需求拉动型通货膨胀同时产生并相互推进，有可能出现工资跟物价螺旋上升的局面。在成本推进方面，40年前产生的原因是第4次中东战争导致的石油危机，这次是俄乌战争引发的油价大幅上涨，这使发达国家CPI 超预期的上涨。从未来走势看，现在原油价格在120美元/桶左右，人们担心会超过150美元，这就超过了金融危机前原油的历史最高价格147美元/桶。

在需求拉动方面，40年前滞胀产生的原因在于凯恩斯政策的长期化。一方面，由于长期刺激总需求，一旦经济下行，便没有了政策空间，会导致经济更快的下行，这也构成了货币主义简单规则理论产生的背景。这次我们又看到，在疫情冲击下，财政政策主要通过货币政策来支持，即通过发货币买国债，构成现代货币理论的政策实践。这种极端的刺激总需求的措施带来了许多问题，如对居民和企业的财务补助，使得美国居民尽管在失业状态下，但是储蓄还在上升，久而久之传导到物价上面，就形成了今天的局面。在滞胀面前，政策变成了两难抉择，是控物价还是保经济，从目前情况看，通胀上升如此之快，则控通胀成为优先事项，其目的就是为了避免出现工资和物价螺旋上升的局面。40年前的教训表明，一旦出现工资和物价螺旋上升的局面是非常危险的。

这次5月份的CPI数据表明，这种担心在加剧，美联储和美国政府也开始反思去年是否错过了最好的加息时机。正因为这个原因，美国今年快速启动了加息，目前已经加息3次，至少在今年下半年，加息步伐还会维持。从这个意义上讲，目前滞胀形成的机制和应对之策跟40年前基本相同。

但是不同之处在于，现在的世界跟40年前的世界已经不是一个世界了。40年前还是两个阵营，存在两个平行的市场，滞胀不是在全球传递的，而现在变成全球化的行为，滞胀开始在全球传递。特别明显的表现在中国，中国PPI 的上涨主要来自于国际市场上大宗商品价格的上涨。中国是全球第二大经济体，第一大贸易体，处在全球价值链重要位置，全球物价上涨容易传导到国内来。这说明各国在全球化链条上所处的位置不同，应对政策也就不同，于是表现为经济走势和政策的分化，形成与40年前截然不同的复杂局面。比如说西方国家更多面临的是胀的问题，政策在持续收紧，而中国更多面临的是滞的问题，就是政策要如何放松来刺激经济复苏，这就会出现一个新的现象，跟40年前截然不同。

第二个问题，滞胀的后果如何？在上述情况下，尽管治理滞胀的思路跟40年前是一致的，就是实施紧缩性的宏观政策，但手段和能力却发生了变化。如果说40年前财政货币政策是分离的，现在财政货币政策是绑定在一起的。我们把现在的货币政策称之为第三种货币政策。第一种货币政策是在利息正常情况下，央行通过控制利率的高低来调节市场，这是在正常情况下。第二种货币政策是在利率不正常情况下，央行通过资产负债表伸缩来调节经济。2008年以后，当利率降到零还不能解决问题的时候，美联储开始通过扩大资产负债表来刺激经济。2015年随着美国经济复苏，美联储开始讨论通过缩表来稳定经济。目前美联储开始利用第三种货币政策来调节经济。区别于第二种，过去美联储扩表主要是在市场上购买，然而2020年以来，在疫情冲击下，企业和居民的资产负债表不再扩张，拯救经济只能依靠财政支出的扩张，由此形成财政和货币政策共进退的局面，财政赤字大部分是由央行负担，形成“一损俱损，一荣俱荣”的局面。

目前由于通胀比较严重，于是货币政策收紧，导致财政政策同样收紧，可能导致两种后果。第一，经济下行速度过快可能触发衰退。区别于今年年初，市场最担心的不是物价进一步上行，而是担心经济进一步下行，在明年陷入衰退。由此，滞的问题将成为更加突出的风险，目前美国资本市场的急剧波动也反映了这样一种担忧。第二，金融市场波动加剧引发的风险。由于美联储货币政策收紧，美元利率、汇率都在急剧升高，导致国际资本流向的变化。今年以来，美元指数快速上升导致部分货币相对美元大幅贬值，在一些国家出现了严重的问题，比如土耳其货币贬值将近50%，斯里兰卡出现了国际收支问题。人们担心，这会带来类似20年前亚洲金融危机那样的货币危机。

与此同时，2008年以来，由于美联储量化宽松货币政策，利率长期处于低位，导致许多发展中国家负债上升，现在正处于偿债高峰期。目前美元正在升值中，偿债成本上升，不排除在低收入国家出现债务危机的可能性。国际金融市场的动荡成为今年需要高度关注的风险问题。

第三个问题，如何应对滞胀。面对这样一个复杂的局面，客观上要求各国加强宏观政策协调。但目前的俄乌冲突与此背离，加大了政策协调的难度。因此，各国加强对话，促进俄乌早日停战，维护世界和平，就成为构筑各国宏观经济政策协调的前提条件。与此同时，根据40年前的经验，走出滞胀需要激发微观企业活力，这是供给学派提出的政策主张，也是里根经济学的主要政策实践。由此，放松管制、激发活力、推动创新就成为未来一段时间各国经济政策的基本走向，也成为中国的借鉴。