铜等有色：溢价打完 软着陆或再提振

【研究表明金融恐慌期间风险偏好降低影响金融投机头寸】在金融恐慌时，风险偏好降低可能致使金融投机头寸平仓。通常投机者为商品产业套期保值者提供流动性，然而金融风险偏好剧降时，金融投机者会在商品市场索取流动性。文献常以芝加哥期权交易所 VIX 指数变化代表对金融交易员风险承担能力的冲击。伴随美股拆杠杆和日本意外加息扰动，金融投机头寸因风险偏好下降及维持杠杆头寸向商品市场索取流动性。美国商品期货CFTC 持仓报告周五公布当周二持仓数据，近期有色和贵金属、原油等非商业持仓多空头寸下降，影响市场预期，本周二铜和贵金属多空投机持仓走弱明显，LME 市场产生错误信号打压价格。当前市场已打完上半年“软着陆”的宏观溢价，虽有色库存反弹，但后续国内稳增长诉求及海外软着陆预期再起或对价格形成提振。有色宏观“溢价”打完，后续软着陆交易或能再度提振价格，从长线看可考虑抄底。铜价与美国流动性状况的 OFR 金融压力指数相关性明显抬升，需求预期解释铜价引领有色上涨的大部分。近期风险走弱预期下，市场或将重新修补溢价，与铜工业属性共通的白银价值或已低估。铜因 LME 亚洲库存上升，溢价虽有修复预期，但库存或限制反弹高度。当前亚洲库存高企或因国内短期需求不足库存转向出口，铜进口窗口重新打开，后续国内基建需求或随“稳增长”目标提振，外需也将改善，长线铜可考虑抄底。铝和锌库存矛盾不明显，可考虑多头。原油方面，WTI 原油价格能接受 70 - 80 美元/桶波动区间，符合美联储及时降息的原油价格需要。虽市场交易消费旺季库存下降，但分析表明，当前价格对历史原油库存，无论 OECD 还是美国商业库存都是可接受的，在 WTI 80 美元/桶中枢下，高抛低吸。贵金属方面，情况与有色近似，避险需求带来安全边际，维持多头判断。