房企穿越周期安全观：转型的力量

中新经纬9月6日电 从改革开放初期的萌芽，到上世纪90年代末的井喷式发展，再到21世纪初的黄金十年，房地产行业一路高歌猛进，成为了中国经济增长的重要引擎。在那段堪称辉煌的岁月里，无数房企抢滩登陆、扩大版图。

而近年来，过度扩张、盲目投资、高杠杆运营等问题，在市场繁荣时容易被掩盖，但当市场一旦转冷，便如冰山一角般浮现出来，成为企业难以承受之重。

往下追溯，除了市场环境的变化外，先前房企衰败更深层次的原因在于企业自身治理的问题。一些企业缺乏长远规划，只顾眼前利益，忽视了风险管理的重要性。比如它们过度依赖高杠杆，一味通过借债来扩张规模，却忽视了自身的偿债能力。那么当市场变得更加理性，激进的理念便很难适应了。

如今，随着城镇化进程的放缓和人口增长趋势的变化，房地产市场需求缩减已成为不争的事实。这即便是对于在过去几轮行业波澜中都幸存下来的企业来说，也都是一次更大的考验。如何在这场考验中再次握住生机，甚至实现突破，成为了每个房企都必须面对的问题。而这场考验，也将成为房地产行业与业内企业转型的新起点，透视其间产生的剧变与应变之法，正向贯穿的，便是穿越周期之道。

镜鉴

有一句话说：没有成功的企业，只有时代的企业。通过时代考验的企业有哪些特质？肯定有一个会是拥抱变化。在企业持续变革与发展的历程中，能够提炼出促成它们成功转变的方法论；再细看那些应变之法，也是有逻辑可循的。

周期性危机大洗牌，在美国、日本等房地产市场都曾出现过。2008年美国的次贷危机，对中国房地产市场都造成了较大冲击，更遑论对于当时美国房企的影响了。当时，美国房地产市场成交量大幅下降，房价普遍下跌，开发商面临巨大的销售压力和资金回笼难题，大部分公司因此陷入困境，甚至破产倒闭。

即使霍顿房屋作为当时美国四大房地产公司之一，也未能幸免。这一年，霍顿公司的收入锐减70%；到2009年，流动现金仅为总资产的2.3%，债务违约风险急剧上升，公司无法获取新的贷款，订单数量和收入又大幅下滑，整个公司都陷入了巨大危机。

能持续成长的公司都是主动出击的。霍顿首先选的方向就是优化债务结构，它通过降价促销等方式快速出清库存，以回笼资金应对债务压力，缓解了公司的现金流紧张状况；并且积极回购公司债券，提高偿债能力，显著降低了公司的融资成本，提升了市场对公司的信心。

财务安全是公司稳健发展的基础。一系列转型措施，为霍顿及时补充了现金流，有效缓解了公司的财务压力和市场困境，引领其继续在房地产市场行稳致远。

投射到中国市场，彼时彼刻的霍顿房屋与今时今日以财务安全著称的龙湖集团，已然对映成一段互文，照射出时代的影子——8月23日，在披露2024年中期业绩报告后，龙湖集团管理层表示：“在这个周期下选择优先优化我们的债务结构。”

达成这个转换，要求既要把债务规模降下来，又要把债务的周期拉长。这也是龙湖一直在做的事情。对此，龙湖一是坚持用全航道的正向现金流去降负债总额，二是用长周期经营性物业贷款去替换3-5年的信用债融资。

报告显示，今年3月8日，龙湖集团提前兑付了总规模为46.1亿元的商业资产支持专项计划(CMBS)；6月28日，提前兑付26.5亿元的CMBS债券，并在同一天提前赎回6.2亿美元的美金债。今年以来，龙湖已归还到期信用债107亿元，年内到期信用债仅剩10亿元。公司管理层也透露，目前资金已经提前备好；2027年前没有到期的境外债券，下半年集团仍将继续有序推进提前偿还明年到期的债务。

日本市场上，国内房企可以将三井不动产作为穿越周期的参考样本。得益于日本20世纪70年代的住房短缺和行业景气，以租赁起家的三井不动产，早期靠着写字楼租赁实现了销售额的快速增长，跻身日本房地产业龙头企业之一。之后，租赁利润带来的稳定现金流，也成功带领三井穿越了20世纪90年代初日本房地产泡沫破灭的周期和1997年亚洲金融危机带来的困境。

但在2003年，三井不动产仍明确提出要进行业务模式转型，降低杠杆率。反映在执行上，三井不动产继续加强租赁业务，并将发展管理业务作为新利润增长点，推动了营业收入的稳步上升。

三井的探索，开辟了一条新路；这条路，印证了在波动周期，经营性业务可以支撑房企穿越周期。

转型与反哺

无独有偶，当下在中国，有愈加多的房企在成为证明经营性业务韧性的样本。

据Wind数据统计，截至7月中旬，在已发布中期业绩预告或业绩快报的73家涉房企业中，有46家房企预计上半年出现亏损，出现亏损的房企数占总数的比例约为63%。单从地产开发业务来看的话，盈利更是整体下滑，实现盈利的企业也凤毛麟角。

这一定程度上说明，过分依赖地产开发业务带来盈利的思路，在当下市场发展的新阶段是行不通的了，房地产企业与整个行业，迫切需要转型。

那么，该怎么转？往哪儿转？从各房企半年报的表现来看，龙湖集团、华润置地、新城控股、招商蛇口等存在一定的相似之处：它们同属少部分还在盈利的房企行列，它们均聚焦转型、重视培育成熟的多航道、多业务。

过去，华润置地的主要业务结构是“3+1”：“3”指以住宅、公建为主的开发销售业务，以购物中心、写字楼和酒店为主的经营性不动产业务，以及以万象生活为核心的轻资产管理业务；“1”则围绕城市建设与运营、长租公寓、康养、影业等业态为主的生态圈要素型业务。

到今年中期，报告显示，华润置地已经形成了“一轻两重”的资产管理架构，“一轻”指上市公司华润万象生活，“两重”分别是华润有巢住房租赁REIT和华润商业REIT。管理层表示：“今年从核心数据来看，华润置地的第二增长曲线已经形成。”

招商蛇口则形成了“开发业务+资产运营+城市服务”的业务结构，上半年，公司资产运营业务实现收入36亿元，同比增长15%；所管理的长租公寓、产业园、集中商业、酒店项目均实现稳健增长。

“住宅+商业”双轮驱动战略之下，商业地产作为新城控股发展的第二增长曲线，对公司整体业绩贡献率不断走高，并带来了长期且稳定的现金流。半年报数据显示，期内，新城控股商业运营总收入涨幅录得19.44%，达62.12亿元，已完成全年目标的一半。

再看龙湖，近年来，依靠提前布局的“内生驱动力”，龙湖也实践出了破局的方向。相比较地产开发，2024年上半年，龙湖的运营及服务两大业务板块为集团带来了较大的利润贡献，上半年利润占比已提升至80%以上，也让集团上半年的核心利润达到47.5亿元；四个经营性业务航道，依然以正向的经营性现金流为压降负债提供活水。

在此之上，龙湖管理层表示希望通过经营性业务，在收入和利润结构间实现“第二个转换”。根据规划，龙湖希望在2028年时完成经营性收入占比过半，届时将完成业务收入结构的转换，至此，龙湖也将正式完成新旧动能的转换。

摩根士丹利因此在研报《向拥有更强大资产负债表的房东进军》中认为，龙湖上半年业绩符合预期，资产负债表稳健，经常性收入强劲，使公司能够很好地应对房地产销售和商场运营方面的挑战，并抓住市场复苏的机会。

标普也给出了积极的预测：从2024年-2026年，龙湖集团运营和服务业务的收入将以每年10%-15%的速度增长。在债务再融资方面，标普估计龙湖在未来12个月仍有空间通过抵押购物中心筹集人民币160亿-180亿元，同时相信龙湖将继续积极管理其负债。

在事物发展的规律中，没有什么是能做到一直向前发展的。由此延伸，当下存在的行业或企业，也不可能会有一个或一家能够自始至终一直处于增长高位。事物发展存在周期，企业也难免遭遇阵痛，这些都是不争的事实。

如此，对于现在的房地产以及之内的企业而言，最重要的问题就不再是眼前短期的利润，而是在较低的负债水平叠加高经营性收入有望助力房企穿越周期，正在一步步被证实的当下，如何理解，并坚定地、实在地打造足以剑指长期的根基。(中新经纬APP)