底层资产租金下调 两只REITs估值“打折”

近日，两家基金公司分别披露了旗下拟上市REITs的估值动态，两只产业园REITs在申报稿与反馈稿之间长达数月的区间里，因行情发生变化，导致底层资产的对应租金水平、租金增长率、出租率有了一定变化，两家基金公司对底层资产均采取了降低估值的操作，“折扣”力度均在16%左右。

3月22日，深交所、上交所分别公布了易方达广州开发区高新产业园REIT、博时天津科工产业园REIT两只产品对交易所此前问询函的回复。

资料显示，易方达广州开发区高新产业园REIT于2023年6月申报，底层资产为创新基地、创新大厦园区和创意大厦园区，项目均位于广州科学城核心成熟区，位于广州第三中轴“科技创新轴”上，毗邻天河区，是广州市东部发展战略的中心区域。

此前，交易所在问询函中，要求充分论证估值模型中租金水平、租金增长率、出租率、收缴率、折现率等核心假设参数的合理性。

3月22日，在回复函中，公司表示，该项目首次申报时基础设施项目的评估基准日为2023年1月31日，本次反馈意见回复已将评估基准日更新为2023年12月31日。评估机构基于审慎性原则，对资产估值模型中的市场租金、租金增长率、出租率、收缴率及折现率等关键假设进行了调整。

参数调整后，基础设施项目合计估值24.02亿元下调至20.17亿元，下降3.85亿元，幅度达16%。分项目来看，创新基地估值由6.89亿元下调至5.83亿元，创新大厦园区估值由8.41亿元下调至7.16亿元，创意大厦园区估值由8.72亿元下调至7.18亿元。

另一只REIT为博时天津科工产业园REIT，该基金底层资产为包括天津经济技术开发区天河数字产业园和大陆汽车厂房产业园，均位于天津市滨海新区经济技术开发区东区范围内。从博时基金最近的回复来看，这两个产业园合计估值在半年内从14.48亿元降至12.17亿元，下调幅度约为15.95%。

从回复函来看，两只REITs估值下调的主要原因为底层资产租金下调以及出租率下滑。以易方达广州开发区高新产业园REIT为例，基金管理人将旗下3个项目的租金增长预期统一调低至3.5%，第11年后则为2.75%，较调整前均有下滑。此外，对未来若干年出租率的预期也有所下调，由90%以上调低至87%至89%，项目折现率则从6%升至6.5%。

而另一只产品博时天津科工产业园REIT则上调了折现率，将此前20天的换租空置期增至30天以及新增了收缴率等因素。

对于此次降低估值，华南某公募人士表示，两个基础设施基于审慎的预期，大幅下调了估值，在宏观基本面趋稳的背景下，后续资产经营下行的风险已收窄，当前估值安全边际增厚。另一方面，一级市场的估值下调，给予二级市场让利，有利于REITs建设多层次发展、循环良好的市场，一二级市场投资人都能获得长久期收益。

平安证券此前研报认为，尽管经济指标缓慢恢复，但从工业增加值、制造业PMI（采购经理人指数）等指标来看，产业园区需求端仍相对偏弱，而2020年—2022年持续较高工业用地出让规模及厂房竣工面积，意味着供给端压力仍存，预计短期产业园区行业仍将承压。

该研报进一步表示，细分来看，经济及产业周期将通过影响企业资本开支意愿进而影响出租率及租约稳定性；同时产业链资源、区域配套、增值服务亦是企业入驻重要关注点。除此以外，租户结构（租户行业分布和租户集中度）及租约情况（到期分布和续租率）同样会对租约稳定性形成扰动。园区运营方在打造自身产业集聚优势同时，也需丰富租户面积结构和产业结构，降低产业周期带来的租金波动。

二级市场方面，数月以来，中证REITs指数走势起伏，年内涨幅近4%并有企稳之势，在3月27日两市重挫的背景下更是逆势上涨，在发行端也有亮眼表现。3月26日，国泰君安公告，国泰君安东久新经济产业园封闭式基础设施证券投资基金拟以定向扩募或基金份额持有人大会决议确定的其他方式实施扩募，并新购入基础设施项目。此外，年内多家公募基金消费类REITs也接连上新，全国首单水电公募REITs即将登陆市场，底层资产日趋丰富。

随着多层次REITs市场建设稳步推进，公募REITs逐步进入常态化发行新阶段，叠加扩募环节的打通，REITs市场的体量有望持续扩大，形成更多可投的优质资产，积极发挥公募REITs服务国家战略、支持实体经济的作用。