談選股 是時候反向思考了

台股示意图。中央社

【撰文／林茂昌】

是的，在指数化被动投资当道的今天，谈「选股」是一个相当不讨好的主题。毕竟，还有谁愿意花无数的时间研究股票，结果报酬率却不如买进持有一档ETF。然而，诚如马克‧吐温（Mark Twain）的名言：「当你发现自己站在大多数的一方时，就是该停下来反省的时候了。」股市就是这么奇怪，当主流发展到一个极致时，往往也是反转的开始。或许，现在应该反向思考，谈一谈选股了。

被动投资 vs. 主动投资

何以如此？「被动投资」（一般又称指数投资，通常以长期持有、分散风险的方式进行投资）之所以有效，是建立在一个基础上：市场有足够的「主动投资」（积极管理自己的投资组合）人研究并操作股票，使得股票价格有效反映基本面。今假设所有人都不研究股票，每个人都被动投资，那么股价就会和基本面脱钩，而使得被动投资失灵。说白了，就是「ETF」（Exchange Traded Fund，指数股票型基金）成分股太贵，「非ETF」成分股太便宜。当然，目前还不至于太离谱，而且市场有自我调节的力量：若趋势不断往被动投资发展，造成股价渐渐偏离基本面时，一方面被动投资所买的成分股太贵，影响日后投资绩效；一方面仅存的少数主动投资人，更容易发现市场价格错误而操作获利。于是被动投资减少而主动投资增加。

总之，「主动投资」与「被动投资」之消长，有一个动态关系。当被动投资过热，主动投资的获利机会就相对增加。

主张被动投资者总认为，投资人自己研究选股是非常困难的事，往往费尽心力结果却是徒劳无功。乍看之下，的确如此。市场有无以数计的投资机构与专业分析人员，一年365天、一天24小时地研究股票，业余投资人岂有机会？但是此一时也，彼一时也。如今ETF当道，台湾50或VOO等主要ETF已经成为大型法人的主要投资部位。主动投资已经大幅缩减，人员配置亦随之精简。

选股不难：十步之内必有芳草

此外，投资人要善用自己的优势，而不是模仿机构投资人。

传奇基金经理人彼得‧林区（Peter Lynch）一向主张，业余投资人只要稍稍花一点时间关注生活小事，就可以做好选股工作，并打败高薪的职业分析师。他在《打败华尔街》（Beating the Street）中记述了波士顿郊区一所学校的老师，茉莉西女士（Ms. Morrissey）带领一群七年级生，以纸上模拟方式进行投资的故事。他们选出了沃尔玛（Walmart）、耐吉（Nike）、迪士尼（Disney）、泛泰（Pentech）、Gap、百事可乐等生活上所接触得到且产品或服务令人由衷喜欢的公司。他们的投资组合在1990～1991二年期间的报酬率高达69.6%，同期间S&P 500仅有26.08%。

《世上最简单的投资策略》（The World’s Simplest Stock Picking Strategy）作者爱德华‧莱恩（Edward Ryan）延续林区的观念，认为专业人士擅长财报分析、产业研究、股票评价等，但往往见树不见林，忽略了最重要的一件事：消费者对产品的感受与热爱程度。而这正是业余投资人可以发挥所长之处。业余投资人只要稍微留意生活上的点点滴滴，就不难找到苹果、脸书、亚马逊、好市多等超级好股票。这些股票，反而专业投资人会因股票价格、风险等种种因素而踌躇不前或不能长期持有。

寻找冷门股

歌林比亚大学商学院教授布鲁斯‧格林沃德（Bruce Greenwald）认为，业余投资人要往冷门、小型、陌生的产业寻找好股票，比较有机会胜过专业投资机构。大型机构对热门股早就研究透澈，而且派员反复访谈，其专业与资讯掌握能力，绝非业余投资人所能望其项背。但冷僻陌生产业就不同了，尤其是没有名气的小型股，根本乏人问津。因此大家都一样不熟。有的法人机构甚至有筛选机制，把这些冷门股剔除在研究名单之外，直到这些股票上涨之后，引起市场关注，才纳入研究范围。因此，业余投资人在这块反而没有限制，拥有优势。

但冷门股有搞头吗？有的，而且值得挖掘。格林沃德认为，垄断能力是企业长期获利的基础，但除了天然垄断具有全面性之外，长期垄断能力通常只存在于地区性或狭小产业区隔范围内。在这个小区域内，只容许一家业者存在，例如深山里的杂货店或加油站。

或许你会认为，这种区域性的垄断不具成长空间。其实不然，有时候可以因为某种无法预知的因素，小企业会成长为国际级企业。例如美国电塔公司（American Tower Corp，代号AMT）原本只是美国电台（American Radio System）的一个单位，1995年成立后，不断并购各州的电塔，终于成为全国性的电塔系统，而于1998年独立为公司，并不断向国外扩张。电塔为手机通讯所不可或缺的基础设施，目前该公司已名列全球500大企业。十年前，美国电塔在华尔街还是个陌生的名字，根据美国私人投顾公司Motley Fool的一篇文章，已经有个别投资人发现并长期持有。

其实，台湾有许多企业，产品一般人并不熟悉，却销往世界各地，有着惊人的竞争力，就是所谓的「隐形冠军」。这些隐形冠军尽管经营实绩很好，通常规模尚不足以列入主要市值型ETF，仅有少数以小型股为成分的ETF会纳入。当然，你也可以选择这种ETF弥补台湾50的不足，但喜欢挖宝的投资人不妨自己去探索。

主、被动并存 享受投资乐趣

其实，投资人不必选边站。我们可以主、被动并存，既持有ETF也持有个股。至于二者的比例，可依个人偏好调整。有的人偏重被动投资，偶而选股，可以八成ETF，二成个股；如果你喜欢研究股票，分析个别企业，当然可以积极一些，一半一半或是更多的个股。

最后，容笔者提一下个人的感觉：虽说投资就是为了获利，但研究个股，选择自己的投资组合，其趣味和持有ETF是不一样的。尤其是选到长期的优质企业，那是一种喜悦却又不足为外人道的感受。总之，不必固守一个阵营，我们可以主、被动并行，鱼与熊掌兼得。

本文摘自《看》杂志第261期，更多内容请见http://www.watchinese.com

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