提高剔除比例 抑制高价发行

桂浩明（市场资深人士）

在科创板推出5周年之际，监管部门发布《关于深化科创板改革 服务科技创新和新质生产力发展的八条措施》（简称“科创板八条”），以推动其更好地服务科技创新与新质生产力的发展。“科创板八条”既涉及到诸如强化科创板“黑科技”定位以及加强全链条监管等系统性问题，也有关于抑制高价发行的具体措施，兼具原则性与可操作性。

科创板现有上市公司超过570家，其中30%以上处于破发状态，而2023年上市的公司破发率超过50%，另外还有相当数量的公司处于深度破发（市价低于发行价50%以上）状态。股票价格是由多种因素决定，随行就市，出现一定比例的破发并不奇怪。但结合历史数据看，科创板的破发比例的确有点偏高。这里除了有市场以及行业方面的因素外，其定价模式多少也有影响。

众所周知，企业在科创板发行股票，其发行价大多都是通过向机构投资者询价产生的，这里所依据的基本原则是价格优先。但考虑到市场客观上存在通过打新来实现盈利的模式，因此采用询价的机构投资者往往会倾向于尽可能地提高在询价中的报价，以确保能够入围以参与配售。在这种思维的影响下，新股询价中很容易出现报价偏高的问题，甚至还发生过若干机构相互串价、抬价的问题。

为此，监管部门在询价规则中设置了剔除报价排序中前1%~3%的要求。如果某个机构投资者的报价是所有人中最高的，那么它的报价就会被剔除，这样就无缘参与申购。这样的制度安排，有利于机构投资者理性报价，对于抑制股票的高价发行有着重大作用。

不过，从实践来看，由于一些个体受到自身利益驱动，一般会尽可能地高价申购，在规定的1%~3%的剔除比例中，各方都约定俗成地选择对报价机构影响最小的1%执行。如此一来，机构高价申购，股票高价发行的问题，只是有所缓和，但还是存在。发行价偏高，这必然导致股票缺乏投资价值，上市后只能成为炒作的对象。而一旦对该股的炒作退潮，股价自然会明显下跌，于是破发就成了一种常态。这种状况的出现及长期存在，助长了证券市场的投机氛围，也导致见利忘义行为在部分机构投资者中滋长，而对广大投资者来说，则是一种严重的伤害，并且也对科创板的发展造成了很不利的影响。科创板设立5年，其代表性指数科创50迄今点位在750点附近，较其启动位置缩水1/4，这显然不是人们所愿意看到的现象。

这次出台的“科创板八条”，就新股发行中的询价剔除问题明确表态，要求废除弹性制，相关部门一律执行3%的剔除比例，同时要求交易所发行部门对询价剔除过程予以监管。从事实上的1%到强制要求3%，变化的不只是剔除比例的提高，更是表达了抑制高价发行、维护市场公正的态度，是为了实现科创板的可持续发展与一二级市场的协调运行。当然，要从根本上解决股票高价发行的问题，仅仅靠提高剔除率还是不够的，需要多管齐下，特别是要对这一过程中的违规违法行为严厉查处。近2年来，已经有一些机构投资者在新股询价中的不端行为被揭露并受到查处，这方面的工作还要进一步加强，这也是“科创板八条”中所要求的。

今年以来，新股发行节奏放缓，发行价总体上比过去要低，上市后也基本没有再出现破发现象，这从一个侧面表明，随着监管的加强，新股高价发行问题是有所好转的。现在有了“科创板八条”，提出了抑制高价发行的技术性措施，为巩固当今股票发行的良性局面提供了相应条件。希望随着相关制度的进一步完善，股票高价发行早日成为历史，证券发行市场能够更加规范，也更有活力。