工商社论》2022年新台币对美元汇率不若今年强势

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去年第四季至今，新台币对美元汇率一直维持偏强走势，期间虽出现修正，但强势格局不变，今年6月1日更曾升至27.637，创下1997年4月18日以来最高水准。放眼全亚洲国家货币对美元汇率，新台币升值幅度亦位列前段班。何以如此？影响一国汇率走势的因素甚多，而助长本波新台币对美元汇率强势的力道有三：一与二是台湾例外论（Taiwan Exceptionalism）发酵与央行未积极调节的国内经济与金融情势；三是美元呈现弱势的国际金融环境。其中，又以台湾例外论的牵动力量最为巨大。

众所周知，台湾是出口导向型经济体，受国际景气荣枯表现影响至深，是以当去年下半年起，全球制造业强劲成长推动经济复苏，促使世界贸易量急速上扬下，台湾出口畅旺，令商品贸易顺差持续增加，助长经常帐顺差扩大，支撑新台币汇率走强。同时，过去经验显示，每当出口带动台湾制造业PMI明显高于全球，出现台湾经济表现较全球突出的「台湾例外论」情形时，新台币对美元汇率均会相应走强，何况去年下半年至今，全球深陷晶片荒危机，更让晶圆代工大国的台湾出口尤为强劲，台湾制造业PMI高于全球的现象持续不歇，新台币对美元汇率自然续强。再加上观察每日外汇交易资料与新台币名目有效汇率指数走势可知，过往习于在尾盘调节汇率的台湾央行，在这段期间并未积极进场干预，使新台币汇率得以反映市场供需而走强。

再者，美元指数从去年第一季99.05的水准一路下滑至第四季的89.94，跌幅将近9.2％，今年第一季虽回升至93.23，但第二季再跌至92.44，美元指数延续疲弱走势，亦助于支撑新台币走强。

展望未来，2022年新台币对美元汇率是否会如今年般，呈现明显偏强态势？答案是明年新台币在全球虽仍属强势货币，但强度将不如今年，其原因有三：一是前述的台湾例外论效应将逐渐降低。今年以来，台湾贸易余额于1、4、5、7月超越2016～2020年同月的最高余额甚多，但8月却跌出贸易余额区间之下，即便9月回复，预料之后应难有今年多次贸易顺差超越2016～2020年同期的绝佳表现，使新台币不会像今年第二季般强劲。

二是美元指数与全球景气有着反循环（anti-cyclical，即全球景气好时美元弱，景气差时美元强）关系，依一国货币与OECD综合领先指标相关系数即可见一斑，全球商品出口对GDP比率与名目广义美元指数（美元兑主要贸易国家货币汇率加权平均）走势，长期看来也有着明显的负向关系，惟其背后的机制与原因仍是各界研究的热门议题。最近国际金融文献便透过「汇率的金融管道」（the financial channel of exchange rate）」企图解释此一关系，在全球供应链复杂，中间产品于国际间进出口频繁，且全球贸易活动又多以美元计价，与此相关的营运资金庞大，出口商极需依赖美元贸易融资支撑业务运作。于是，当美元强势时，出口商因产品售价具有短期僵固性，遂在考量后续营运成本将提高与经营效益恐下降的情势后，多半会减少贸易融资金额，进而限制了出口商的扩张动能，连带使出口缩减；反之，当美元走弱时，企业进行美元融资与贸易的成本较低，较易趁势扩张业务规模，有利于整体出口。

据此推论，2022年全球经济虽有望延续成长，但扩张幅度料将远不如今年，尤其是今年以来全球贸易成长速度已有所放缓，未来美元理应不会持续走弱。Bloomberg对美元指数的共识预测即显示，明年各季底的预测值分别为91.8、92.2、91.7、91.75，显示市场认为美元将终止走弱趋势，转呈平坦化现象。

三是有别于今年主要央行大推宽松货币政策，近来美国联准会在国内通膨持续走高的压力下，已着手研议让政策转向。若联准会内的鹰派声浪转强而提前减购债券，其他央行势必跟进，主要央行资产规模的增幅将不若以往，预料流入股市的资金亦将相应缩水，外资流入台湾股市的力度也将较前减弱，不致再推升新台币。要是联准会更进一步将升息时点提前，利差因素及市场的美元流动性受约制均有利美元走强。就像今年6月、9月会期，联准会释出偏鹰派讯息后，2年期公债殖利率旋即跳升、美元指数也走扬。也就是说，只要未来联准会内的鹰派声浪增强，美元指数也将相应走扬，新台币对美元汇率将难以维持此前的强劲走势。

要言之，尽管2022年台湾经济仍将维持明显成长，但影响今年新台币汇率甚大的台湾例外论效应将逐渐降低，加上主要国家央行资产负债表增幅趋于缩减，与对联准会的升息预期，均使美元不至于继续走弱，热钱亦不再大幅进入台湾在内的新兴市场，新台币走强因素将渐消褪，预料明年新台币对美元汇率将以28字头为常态。