社论－中美陆续发生国债流动性问题

原本应该是保值、类似货币型基金逐日向上累积净值、几乎无风险的理财商品，因为投资人的大量赎回而被迫出售资产，造成净值下跌的反常现象。根据Wind资料显示，截至11月17日，理财公司发行的15,654档理财产品中，有1,239档净值已经低于1，跌破净值的比率达到7.91％，由于「破净」的理财商品在上周五继续扩大，而且破净比超过10％的有贝莱德建信理财、施罗德交银理财、工银理财、农银理财、恒丰理财、建信理财、中邮理财、兴银理财等，都是相对专业且具有指标性的发行公司，更引起各界高度关注。

理财商品爆发赎回潮，当然有产品透明化、法规变更等自身产业的问题，也受到今年特殊的季节性因素影响，明年年初的农历春节在1月22日，较往常更早，例行性的农历春节资金紧俏高峰，因此往前推进到今年12月，而近年人民银行在11、12月已经不断扩大挹注市场资金的MLF等货币市场操作，历年累加的年底资金需求倍数膨胀，大陆企业与个人在未来一个月对于资金需求将达到史无前例的高峰。

而今年房地产市场极为紧张，政府为了维持房地产市场的流动性，由中国人民银行与银保监会在11月14日公布《关于做好当前金融支持房地产市场平稳健康发展工作的通知》（简称金融救地产16条措施），祭出支援房企发债，鼓励银行与个人协商延还房贷等重量级的政策，确保房地产企业资金流动与金融市场的稳定。金融救地产16条措施刚刚公布，施行的效果还未落实，部分大额存款户与企业因此提前赎回理财商品，借此筹措年关资金需求，因而爆发庞大的赎回潮，迫使理财商品发行商在市场抛售债券，造成跌破净值的压力。

无独有偶，美国联准会也同样为了美国国债市场「流动性恶化」的问题伤透脑筋，金额高达24兆美元的美国国债市场，原本应该是全世界流动性最佳的市场，但是在联准会快速升息的政策下，美国国债的价格波动大增，买卖价差拉大，市场交易员经常必须耗费整天、甚至透过传统的人工交易搓合，才能完成数亿美元的交易。

联准会在10月份动员所属经济学家与相关官员，对美国国债流动性下降的问题做了全面的风险评估，避免后续的紧缩升息政策扩大流动性危机，预估联准会将会避免更严厉的紧缩政策，也是近两周美股与台股反弹回升的关键因素之一。

为了缓和美国国债流动性恶化的压力，美国财政部甚至向市场传达一个罕见的讯息，宣称考虑由财政部自行买回流动性不佳的国债，被市场戏称为「财政部版QE」的方案虽然尚未施行，却显示财政部长叶伦的忧虑。同时，美国证券交易委员会也提出两项积极的提案来提升债市流动性。

造成美国国债流动性恶化，除了联准会强势升息、金融机构为了维持资产负债表的平衡被迫站在卖方，另一个重大的因素是中国与日本央行两大美债的买家，为了缓和人民币与日圆汇率的贬值，同步采取大量卖出美债来干预汇率贬值的措施。美国财政部上周公布的统计显示，今年9月日本央行手中的美国公债已经连续三个月下降，9月份单月骤减6.6％，减少约800亿美元。中国在9月份也减少382亿美元、约4％，余额9,336亿美元，已经连续六个月低于1兆美元。

中国与美国因为不同的因素，却陆续出现债券流动性下滑的风险，将会迫使中国人民银行与美国联准会同步采取相对宽松的货币操作。美国联准会在12月的降息幅度估计将会回到两码，过去三个月强升的美元汇率指数也从高点的114.78，回跌到107，可以预期联准会与财政部将会紧盯市场流动性的风险，采取相对宽松的货币操作。

至于资金紧俏情势严峻的中国，在动态清零政策是否转轨尚未定案、房地产企业倒债危机升高、又遭逢农历资金紧俏高峰提早来临的多重压力下，中国人民银行不仅必须贯彻施行金融救地产16条措施，提早续作甚至加大中期便利贷（MLF）释放资金的规模，更可能继续调降存款准备金率与LPR等中长期指标利率，以确保金融市场的稳定运行。