野村新视界－基本面改善让高收益债吸引力提升

野村企业研究与资产管理公司执行董事 杜迈可（Michael Dugan）

重新评估信用风险，是机构投资者在2009年底时考虑的一个主要变数，市场参与者开始重新调整对未来的风险偏好。我们认为2008～2009年之后对于风险偏好的重新评估，让众多主要竞争者转为风险趋避。

部分高收益债券经理人在2008年和2009年表现不佳后，其中多数人做出战略决策，专注高收债的高信评亦即BB与B评级，并略微偏向于BB评级。尽管殖利率低且存续期间长，但许多投资者对此「买单」，因为他们认为流动性更强，并且以夏普值所衡量的风险调整过投资组合更为优异。

高收益发行人和资本市场团队都迅速抓住投资者的需求。许多产业的经营团队利用这种需求，聚焦在为高息债务进行再融资、推迟到期日和流动性，以便于为 COVID-19等外来冲击做好准备。

COVID-19的大流行，为十多年来转为更高信评发债的变化提供推进器。在2020年，BB评级占所有新发行的高收益债47％，CCC评级占11％，与2007年CCC评级占38％的发行高峰相比，已大幅下降。此外，从投资等级降至高收益债等级的堕落天使高收益债创下2,380亿美元的历史新高纪录，许多较大的前投资级公司债仅被调降1～2个评级便进入BB信评（非投资级），使高收益债的平均信评因此变得更高。获取新资本、低利率和高度的再融资，促成由正向的评级迁移和违约率急剧下降所造就的环境。目前的市场多头是受到大规模信评调整正面循环的结果。违约数量、利率和危难比率（贱售比率）都在继续下降，自2020年第4季以来，受到信评机构调升信评的债券金额是调降信评金额的2.2倍之多。

尽管有这些正面发展，高收债在8月底的绝对最差殖利率（absolute yield-to-worst）为3.96％，与新兴市场主权债相同，存续时间则只有一半，风险状况也有改善。从风险等级来看，美国高收债和新兴市场主权债通常是殖利率最高的固定收益资产；以绝对值而言，它们殖利率都略低于4.0％，比ICE美银美林美国投资级企业债指数高出196个基本点，比彭博美国综合债券指数高出255个基本点，也比彭博全球综合债券指数高出294个基本点。

由于债券殖利率非常低，机构投资者续「追逐收益」，并分配更多资金到高收债。由于非美元货币外汇避险成本仍极低，美国境内与外国机构投资者均配置大量金额在美元高收债，而且整体高收益信贷环境持续改善。

尽管主动式管理的共同基金及ETF不断成长，机构投资者仍是高收益债市场的主导力量。正如我们在2020下半年和2021年初看到的，机构投资者的占比约三分之二，且许多人续增加高收债配置。这些投资者提供稳定长期资金。如果利率续保持低档，那新的资金应续流向能提供高殖利率的产品。

我们相信，资金朝向增加高收益债配置具有强而有力的论述基础，市场需求依然强劲，预期它将支持高收益债的持续成长以及信贷改善。