一级市场投资人：“广撒网”难觅好标的｜金融职场图鉴

金融职场图鉴之PE/VC篇

最近大半年，林旭所在的投资机构开始转变工作思路，进行业务转型。他的工作节奏也发生了很大的改变——没有以前那么忙了，因为现在项目的处理周期都很长。

近年来，生物医药领域的PE/VC（私募股权投资/风险投资）机构的投资融资业务，深受宏观环境和政策的影响。作为聚焦生物医药领域的一级市场投资机构的一位从业人员，林旭觉得自己是比较幸运的。近一年半以来，在他身边，不断有从事大健康投资的同行被裁，而且很难再找到同类型的工作岗位。无奈之下，他们当中有的人去企业从事融资工作，有的人索性转行，还有的人选择出国读工商管理硕士（MBA）。

没被裁员的人，日子也不好过。过去，这些一级市场投资人会专注自己感兴趣的细分领域，如今则“广撒网”，寻找跨领域的机会。因为在一个细分领域里，好的标的实在太少了，如果不把“触角”伸得广一点，恐怕连机会都找不到了。林旭甚至觉得，有的人关注的领域越来越偏。

“逼着大家投一些质量很差的标的，最终结果只会更差。”林旭告诉经济观察报，过去，投资机构会以投资数量对投资经理进行考核，现在没有这种诉求了。因为市场缺乏投资机会，这是最核心的问题，其次才是没有钱投资。医药一级市场投资难的原因是，一方面IPO（首次公开募股）门槛过高和市场表现不尽如人意，很多投资项目无法上市或者出现“一二级市场价格倒挂”的现象，导致近年来投资机构的收益减少，募资更困难；另一方面，由于医疗领域相关政策调整，企业盈利能力变弱，好的标的逐渐变少，有钱也投不出去。

转型前后

林旭从事大健康投资已经有八个年头。过去，作为投资经理的他一直寻找小比例股权投资的标的。自2023年年中开始，他所在的投资机构的业务策略已经由小比例股权投资转变为寻找进驻后可以拥有控制权的标的公司。这种控制权即至少在标的公司里拥有董事席位或者能成为该公司的第二大股东，在该公司具有决策权。

这种业务策略与以前的区别在于，原来基金设计的目的是追求财务回报，现在不全是为了财务回报，还为了配合国家战略进行投资，强调长期持有价值。

因为公司策略的转变，林旭的工作思路也发生了很大的转变。由于出发点不同，他现在需要找一些体量较大的企业，对企业业绩也有一定的要求。因此，他不仅会关注一级市场的公司，还会关注上市公司。在他看来，这类公司的数量没有初创企业多。但是现在的趋势是，企业的日子都不好过，所以一些不愿意卖掉股权的企业也开始改变想法了。

公司战略转变的大半年来，林旭物色到了不少心仪的公司。但他也多次对经济观察报强调，他在国有资本的投资平台工作，资金比较充足，这种做法在行业里并不具有代表性。从事大健康投资的机构普遍还是缺钱的，目标公司依然是初创企业。

林旭记得，他最后一次投资小股权标的公司是在2022年初。那是一家医疗器械初创企业。现在回过头来看，在那个时候投资不是一个特别明智的选择。当时医疗器械市场过热，价格虚高，今年可以用更低的成本去投资这些项目。但现在也不是投资最佳的时间点，一方面，医疗行业企业上市门槛非常高，大健康领域初创企业大多未实现盈利或者体量小，无法满足上市的标准，机构难以实现退出；另一方面，当下二级市场估值太低，一级市场公司的价格比二级市场还高。

在大健康领域里，以行业目前的形势很难找到接盘方，除非愿意以很低的估值甚至击穿成本线的价格出售。这种情况只有在特别早期进行的投资才会考虑，否则投资机构基本没有办法接受。

林旭感觉，相比2020年至2021年，现在他所在公司投资的数量从一年几十个下降到几个，投资金额也下降了50%以上。2023年初，疫情管控刚放开，投资经理活跃了一段时间，出去看项目的时间变多了。但是，从最终业务落地的情况来看，一级市场投资并没有什么起色。疫情后与疫情早期相比，整个行业的投资数量和金额的回落非常明显。

投资难的原因

2020年至2021年，是大健康领域一级市场投资最火热的时候，投资的数量多，每家企业投的金额也很可观。

2019年1月30日，中国证监会发布《关于在上海证券交易所设立科创板并试点注册制的实施意见》，允许符合科创板定位、尚未盈利或存在累计未弥补亏损的企业在科创板上市，支持科技创新企业在科创板上市包括新一代资讯技术、高端装备、新材料、新能源、节能环保以及生物医药等高新技术产业和战略性新兴产业。

林旭认为，该政策的出台对于投融资来说是极大的利好。生物医药企业在中早期阶段就可以上市，对于投资机构来说退出的周期变短了，投资的动力会大很多。当时，一级市场投资人的热情高涨，但后来他们慢慢发现，一些未能实现盈利和体量太小的生物医药企业还是很难在A股上市。

业内普遍认为，对于一些无收入、未盈利的生物医药企业，港交所还是最优上市地。2018年，港交所新经济改革落地，允许未盈利的生物医药企业上市。在林旭看来，港股的门槛一直不高，但是在香港上市的不同之处就是，必须找到基石投资者才能顺利上市。2022年开始，港股的流动性严重匮乏，融资惨淡，很难找到这一类投资人。

相比于上市政策，医疗领域政策的调整对企业的经营发展带来影响。这也是医疗医药领域企业盈利能力变差，市面上好标的越来越少的一个原因。例如，医保控费是国家针对不合理用药、滥用药以及过度医疗等行为导致医保费用浪费而采取的措施，这是国家的一项长期政策。

林旭表示，在此政策下，个别医院没有足够的资金采购新的产品，就倾向于购买一些老旧的器械或者便宜的药品，影响自然而然地传导到生产新药或者新产品的企业。有的产品变得很难卖，或者需要以很低的价格出售，企业的盈利能力自然受到影响。

再看带量采购政策，这是国家组织药品集中采购，通过招标竞价的方式，确定药品的中标价格和供应企业，并签订采购合同的一种采购方式。“据我了解，医院承诺给企业采购一定的数量，但是把采购价格压低。原本企业可以通过走量把因为低价少赚的钱赚回来，实现平衡。但是，有的企业不如以前能赚钱了。”林旭称。

这些都成为林旭不得不考虑的投资因素。在不确定性正在日益增强的当下，林旭和他的企业，考虑更多的是确定性。

（应受访者要求，林旭为化名）

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老盈盈经济观察报部门主任

广州采访部主任关注华南金融机构、资本市场及区域内重大新闻事件报道。