陆港观盘－受限政策 炼油股未必受惠油价上涨

中国对海外原油的进口依存度高达72％，油价上涨会增加进口成本，推升物价及通膨，不利民生经济。因此发改委从2016年开始实施新的成品油价格机制，对油价设下「天花板价」跟「地板价」，原油天花板价是每桶130美元，地板价则是40美元。

当国际油价高于130美元时，政府就会限制国内汽柴油价格涨幅、或是直接冻涨，降低民间压力。当油价低于40美元的时候，汽柴油价格零售价则不再调降，以保护石油企业不致发生财务危机。

油价与油股之间关系最基本的逻辑，就是产业链愈上游的公司股价，对油价涨跌敏感度就愈高。以中国俗称「三桶油」的三大石油国营企业：中海油、中石油、中石化为例，中海油主要业务是海上原油的开发及生产，所以油价涨跌会直接影响销售盈利。

至于中石油也是上游的炼化大厂，但它同时从海外进口大量天然气，因此获利会受到天然气影响。尤其这两年因天然气进口成本大涨，但中国政府对于天然气终端价格普遍限涨，中石油来自炼油的获利往往被天然气的亏损吃掉大部分。

而中石化虽然也有炼油业务，但它是垂直整合一贯厂，延伸到下游石化业务，生产很多工业用石化副产品，获利比较稳定。但油价上涨会推升它的进料成本，若塑化下游需求不足以支撑价格往下传导的话，反而无法受惠油价上涨。

这种种因素也使得中国油企长期以来一直不是资本市场青睐追捧的对象，即使上述「三桶油」市值很大，但估值都很低，本益比不到十倍已成为常态。

但这个现象最近开始出现变化，尤其是俄乌战争爆发后，随着欧美制裁升级，全球几乎一半左右的原油供应受阻，价格飞涨。俄罗斯无法流通的原油，反而可以打折流向中国。这几年俄罗斯出口至中国的原油，每年增速达14％，中国已经是俄罗斯原油出口的主要对象。

此外，中俄之间也有建好的管道可以直接输送天然气，伴随管道路线陆续延伸，因为不需要靠交通工具运输，来自俄罗斯的管道天然气成本，比从中东进口液态天然气低上许多。

换句话说，当西方其他国家面临能源成本上升的同时，中国进口天然气及石油的成本，反而有可能比其他国家更低。

也因此，中国这几家炼油龙头2022年以来股价平均上涨三成，成为俄乌冲突下，极少数大涨的板块。

但投资油企股还是有好几个风险必须考量，首先，当油价上涨到接近冻涨的天花板价时，炼油厂能转嫁的空间几乎不存在，此时通常都会减少产出，或者被迫承担亏损。

其次，油价愈高，对中国的经济负担也就更重。因此政府会更积极推进新能源政策，例如加速汽车电动化、发展太阳能、风电再生能源等，以求在更短时间内减少原油进口，摆脱进口依赖。

再加上中国对于碳中和目标的时间承诺，这对于被归为高碳排放的石油企业来说，都是长期不可忽视的负面因子，投资人对于油企股还是要有完整深入的思考，权衡风险后再做投资决定。