海纳百川》大陆「保交楼」的问题与风险（易宪容）

大陆烂尾楼现象频传，路透报导，大陆将设立价值3000亿人民币的房地产基金。图为南京城东的大楼群。（中新社）

中共中央政治局7月28日召开会议，把「保交楼」作为下半年经济工作最为重要的任务之一。会议认为「要稳定房地产市场，坚持房子是用来住的、不是用来炒的定位，要用足用好政策工具箱，支持刚性和改善性住房需求，压实地方政府责任，保交楼、稳民生。」也就是说，「烂尾楼停贷事件」爆发之后，为了稳定经济、稳定房地产市场，中国政府正在推出各种救市政策，并明确提出了「保交楼」作为经济工作最为重要的任务之一，以此来稳住当前房地产市场的信心，不让该事件迅速地在全国蔓延及导致更大的外溢效应，避免引发全国系统性风险。

那么如何来「保交楼」？据报导，中国国务院已经批准设立全国性的房地产基金的计划，将用于支援12家陷入流动性困难的房地产企业，以及部分地方政府新近选定的其他房地产企业。该基金首批将从建设银行获得500亿元（人民币，下同），以及从人民银行取得300亿元的再贷款额度。基金规模介乎2000亿至3000亿元之间。中国国务院设立一个3000亿元房地产基金救市，对全国不少陷入困境中的房地产开发商来说，无论是还债还是补助停建的楼盘开工，这些钱肯定是杯水车薪。

因为，2021年底中国前三大房地产开发商总负债就达5万亿元以上，那么完全负债性经营的中国10万家房地产开发商，其负债总额肯定是一个巨大的量。政府希望设立一个房地产基金来解决房地产开发商的严重负债问题，那只能是一种奢望。估计这需要中国房地产市场融资模式的重大变革，这是一个长期任务。对「烂尾楼」停贷的楼盘，据报导，到目前为止，已经达到320个以上，有分析估计所涉及住房按揭贷款不到2万亿元。但是，按照中国期房建造周期为2-3年的情况，那么当前「烂尾楼」停贷楼盘应该是在2019-2021年期间预售的。而这三年中国的住房销售总额达45兆6734亿元，住房按揭贷款达8兆9644亿元。所以，设立一个全国性房地产基金更多是用于已经停工的楼盘复工，以此来保证把住房交给购买住房者，稳住购买住房者和房地产市场的信心，化解房地产市场可能面临的各种风险。

由中国建设银行和央行为主导设立一个中央房地产基金，一则由商业银行来做，可能在整合资源保证楼盘复工上市场化及法治化程度会高一些。因为商业银行对房地产开发停工楼盘专案及市场行情的了解会更多一些，特别是建设银行更有这种专业性。据英国《金融时报》分析，如果中国央行以再贷款的方式向国有商业发放低息贷款有2000亿元，那么商业银行就能够通过银行贷款的系数效应放大至4倍，其房地产基金规模就可达1兆元左右。而且如果通过这种方式在建设银行试点成功，这还有可能让全国更多的商业银行加入。

即使这样，对于中国商业银行40兆元的住房按揭来说，同样是杯水车薪，不过，这是有助于对缓解当前「烂尾楼停贷潮」，但这些「烂尾楼」的信贷风险则可能转化到中国商业银行来承担。因为，就当前全国各地「烂尾楼」的情况来看，可能停工状态有很大的差别。比如，部分停工楼盘只有少许部分就能够完工，部分停工楼盘则已经停工9个月至一年，另有好些烂尾楼项目可能未完成一半都不到等。在这种情况下，如果通过房地产基金让这些停工楼盘完工交房，这样既让购买者收到住房及不让该事件成为一个社会事件，也可不让这些楼盘的按揭贷款成为商业银行的坏账。

但是，这些「烂尾楼」停工都是以预售的方式卖出并已经收款，而且在这些住房专案未封顶前部分商业银行已经把这些款项转给了房地产开发商，房地产开发商早就把这些款项花光了。所以，绝大多数停工楼盘专案竣工交房时，房地产开发商并不能再收到多少销售款还给商业银行。政府以政治任务来要求中国的商业银行借款给房地产开发完工，今后其贷款如何归还应该是相当不确定的，或许会烂在商业银行账上。如果是这样，如果当前的住房预售制度不进行根本的改善，那么未来几年房地产开发商的道德风险就有可能会大增。因为，房地产开发商借商业银行的钱不用归还，他们更有愿意在房地产市场进行高风险投资。摩根士丹利与部分银行进行沟通后指出，这种设立一个全国性房地产基金方式，可以更好的控制金融系统风险，但该行估计含房地产建造供应链的不良贷款对商业银行收入影响可能达到5%，而确认全部房地产相关不良贷款要花2至3年的时间。

根据《澎湃新闻》报导，郑州市政府为了「保交楼」，7月27日，郑州市房管局召开会议汇报「头部房地产企业自愿退出专案情况」，结合《郑州市房地产良性回圈发展相关模式和建议》，针对建业、鑫苑、世茂、康桥、绿地、正商、融创等7家房地产企业给出了纾困专案的开发模式。目前专案纾困模式分为四种，其中，「棚改统贷统还」模式由政府平台公司接收，后期政府主导；资产大于负债的，可选择「收并购」模式，由政府组织国央企、金融机构对接，解决企业现金流问题；资不抵债的，可采用「破产重组」模式，由政府组织破产重组，以保证专案交付；销售不畅、建设资金困难的，可选择「保障性租赁住房」模式，由政府组织专项建设贷款等。

参与该次会议房地产开发商认为，会议文件中所指的「退出」是针对上述4种模式的统称，并非要退出专案持股；文件目的是政府计划说明郑州龙头优质房地产企业解决当前遇到的困难，履行中央政府「保交楼、保稳定、保民生」的政治及经济任务，优先帮助7家房地产开发商纾困。对房地产开发商及业主来说，都是解决目前困局，及「保交楼」的良好契机。这里，郑州政府提出「棚改统贷统还模式」就是由郑州市政府设立一个统一的融资平台，向国家开发银行申请棚改贷款额度，由该平台统筹把款项分配给各烂尾楼专案，让其完工「保交楼」，最后由该平台融资向国家开发银行还款。如果这个「棚改统贷统还模式」运行成功，同样也可能成为全国地方政府模仿的样板。

不过，郑州市政府「统贷统还模式」与设立的全国性的房地产基金在性质上是一样，只不过所融资的资金途径有些许的差别。一个是来自商业银行及央行再贷款；一个是来自政策性银行。而房地产基金的运作商业化及法治化的程度要高一些，郑州市政府统贷统还的资金动作行政性色彩更浓。后者同样存在房地产开发商借钱让专案竣工交房之后，有没有卖房收益的问题，如果没有，郑州市向国家开发银行借的钱通过什么样的融资方式来还。可以说，对于债务累累的城市投融资公司来说，如果房地产开发商不能够归还贷款，更是为会让这些城市投融资公司陷入严重债务困境中。当然地方政府最为期望的是完成「保交楼」的政治任务，更重要的是重建房地产市场信心，让当地的房地产市场重新繁荣起来。

不过，不仅从这次政治局会议的要求来看，只要强调房地产市场「只住不炒」市场定位，当前的房地产市场要重新炒作起来可能性不大。更为重要的当前「保交楼」的政治任务，可能引发国内房地产市场一系列的新问题及风险。

一是在经过这次「烂尾楼停贷事件」之后，商业银行不可能再把住房按揭贷款当作优质资产了，即使政策性要求可能会把住房首付比例再降低，按揭贷款利率再降低，但是商业银行对这些贷款发放一定会比以前慎重，除非完成政治上的要求。但是，一旦这种政治要求严重影响商业银行利润时，这些要求会弱化。对于房地产开发商的贷款，商业银行更是会慎重。商业银行持续减弱对房地产市场融资力度，要想让房地产市场又回到以前的繁荣几乎是不可能了。

二是为了减少未来再发生「烂尾楼事件」，无论是中央政府还是地方政府，会针对现有的住房预售制度进行较大度的改革，而且目前已经有不少地方政府在行动。可以说，住房预售制度的改革同样可能如「三条红线」出台一样，是对中国当前房地产融资模式重大改革和调整，这对房地产开发商的影响与冲击同样一点都不可低估。在新的住房预期制度下，由于受资金运行条件的限制，房地产开发商的销售规模可能急剧下降。如果这种情况出现当然与当前地方政府出台的各种刺激住房需求增长的政策是反方向的，所以，新的住房预售制度改革到什么程度还是存在巨大的不确定性。如果住房预售制度改革只是做表面文章，那么未来新一轮的「烂尾楼停贷事件」又可能发生。对此，当前地方政府肯定陷入严重的两难之中。

三是这次「烂尾楼停贷事件」不仅对房地产开发商造成了巨大冲击，甚至于有不少房地产商在「保交楼」事件程序破产消失。所以，房地产开发商进入土地市场的意愿将全面减弱；而且这次事件也是对中国购买住房者一次真正清醒的洗礼。这也意味着中国民众「购买住房就能够赚钱的拜物教」的终结。如果这种情况真的发生，那么今年以来地方政府推出的各种刺激住房需求的政策有可能会无疾而终。7月份房地产市场已经露出这种端倪，这对房地产开发商、商业银行及地方政府来说都不是什么好事。在这种情况下，中国的房地产市场有可能会走入严重不确定性的恶性循环之中。

（作者为青岛大学经济学院教授）

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