观念平台－浅谈殖利率曲线与利率风险控管

基于寿险业长天期台币负债成本导向对应的资产选择，活络的台币固定收益市场将有助于寿险业利率风险管理的避险交易，也是因应未来市场剧烈变化下的当务之急。图／本报资料照片

百年事业如人寿保险公司，投资结果的良窳被视为重要经营指标之一，现有人寿商品依据固定利率方式计算保费与评价保险负债价值，负债成本若以所有销售保单之平均预定利率估计，假设为3.5％，如果资金运用的实际报酬率也为3.5％，则会认定投资无法贡献当期损益，但是计算细项并不会在财报中呈现，实施国际财务报导准则第17号公报（IFRS 17）将呈现保险财务结果，此时负债将依巿价衡量，依当期折现率计算利息成本，已到期保险负债会转列为保险收入，若当时折现率为1.5％，会呈现2％的保险财务结果，对比前后损益认定的差异，着实令人玩味。

■投资结果直接影响企业盈余与股利政策

投资结果涉及已实现与未实现损益的揭露，将直接影响企业盈余与股利政策，基于寿险业资产负债管理目的，长年期保险负债应搭配相同币别与存续期间之债券资产，涉及市场殖利率曲线的估计。债券殖利率（yield）指投资固定收益证券于投资期间利息与本金之收益率，若排除发行人违约风险，依照不同到期日之殖利率所绘出的曲线，即为殖利率曲线，可以呈现市场对于无风险资产于不同时间价值的偏好，正常经济发展下，债券殖利率会因为持有时间愈长而增加溢酬，殖利率曲线会呈现向上趋势。

新台币计价固定收益市场显著影响寿险业因应资本监理的资产配置与负债管理策略，因无风险之殖利率曲线涉及币别与市场流动性的最终观察期限（Last Observable Term, LOT），保险负债评价时折现率使用长期远期利率（Long Term Forward. Rate, LTFR）观测期为60年，台湾的LTFR给定为4.4％，采插值法依现有10年期债券利率推估整条曲线，长年期寿险商品之负债成本因此可以采用较高折现利率，连带产生较低之最佳估计负债（BEL），进而得到较佳之契约服务边际（CSM）。

依据利率的预期理论（Expectation Theory），市场观察之利率期限结构反映投资人对于未来利率水准的预期，投资人在选择投资标的物时，可以选择购买短天期债券，到期后继续购买另一个短天期债券，或是直接持有长天期债券，以上二种方式，在最终持有期间相同下，带给投资人的报酬率应相等。因此殖利率曲线呈现正斜率时，未来短期利率（short rate）将高于现在的短期利率，如果台湾存在殖利率4.4％的长天期台币债券，这将不会构成任何问题，只是目前台币债券市场10年期殖利率仅1.26％，面对接近平滑的台币殖利率曲线，有异于保险负债评价采用的殖利率曲线。

■未来利率成本递增，风险控管当务之急

台湾殖利率曲线之终极利率为4.4％，对于寿险商品于CSM的计算上具有优势，而基于利率预期理论，殖利率曲线依照债券存续期间递增，未来短期利率会随时间增加，每期投资利息成本将会持续递增，反映至保险公司未来每期的保险财务结果，造成投资获利的潜在压力。

如何面对未来递增之利率成本，当然若都没有新契约保费或市场利率皆没有变化下，预测损益确实将受到影响，但应该也是一段很长时间以后的问题，事实上，随着新契约保费的收入、市场殖利率曲线的变化与后续保单继续率都会影响最终财报的结果。

而经由上述的分析，寿险公司未来损益表中的投资结果势必面对利息成本增加的压力，除现有资产与负债币别错置下，如何降低汇率的避险成本考量外，即使于相同币别的资产与负债，利率市场的风险控管也是另一项重要议题，现下，基于寿险业长天期台币负债成本导向对应的资产选择，活络的台币固定收益市场将有助于寿险业利率风险管理的避险交易，也是因应未来市场剧烈变化下的当务之急。