观‧念‧平‧台－台湾利率政策之商榷（下）

以美国联准会（Fed）的利率调控作法为借镜。联准会的会员金融机构在联准会都存放有可自由运用的准备金，称为联邦资金；会员金融机构利用联邦资金彼此进行短期融通所形成的隔夜拆款利率，即称为联邦资金利率。联准会以联邦资金利率作为利率政策的操作目标；其公开市场操作委员会（FOMC）每次会议为联邦资金利率设定目标区间（上下范围是0.25个百分点），进而责成纽约联邦银行借着在公开市场买卖债券，调节联邦资金数量，引导隔拆利率落入、并维持在此目标区间内。

以上说明显示：联准会的目标利率－联邦资金利率（隔拆利率）是由资金市场之供需决定的均衡利率；而且联准会积极透过公开市场操作，引导隔拆利率落入目标区。

■台湾利率调控作法

有三点值得讨论

对比联准会的作法，目前我国央行的利率调控手法有三点值得商榷之处。一是28天期存单是采申购发行，其利率与发行数量都是由央行预为决定；而且据了解，利率多订得比相近天期的其他资金市场利率略高，央行也多将此「利益」优先分配予与央行配合度较高的金融机构以示酬谢，因此28天期存单利率并不具有「供需相等」的均衡意义。二是五大银行都属公股银行，与央行的配合度本就很高，其所作与重贴现率同幅度调整的一个月期与一年期存款牌告利率，是否的确具有均衡意义，亦颇令人质疑。目前五大银行仍然拒收大额存款，即表示存款利率水准比均衡值为高。

最后更重要的是：央行在调整重贴现率与28天期存单利率，以及五大银行随之「配合」调整一个月期及一年期存款利率之后，央行是否积极藉买卖各天期存单调节市场资金，俾引导其他市场利率同向调整，迄今未见央行对外清楚说明。自2022年3月以来，央行已数度提高重贴现率，但从《金融统计月报》观察，到目前为止似乎没有看到央行有增加发行定期存单，以收缩资金的迹象。

■积极进行公开市场操作

是关键

央行有必要慎选一它有能力操作、而且真正具有供需相等之均衡意义的市场利率，作为货币政策操作的目标利率。定期存单是央行所发行，具有可控制性及可操作性，故28天期存单利率适合作为目标利率。不过，更关键的是：央行在调整重贴现率之后，必须积极进行公开市场操作，使28天期存单的目标利率真正成为供需相等的均衡利率。

详言之，央行在调整政策利率后，并将28天期存单作与重贴现率同幅度调整之后，或可考虑以该固定利率无限量发行或回购28天期存单。如此，28天期存单利率方具有均衡意义；市场资金也方可获有效调节，进而引导其他资金市场利率作对应的调整。