观念平台－台湾利率政策之商榷（上）

■货币政策渐获重视

唯自2010年代中期以来，央行在来自国外（尤其是美国）的压力，以及国内学者之批评下，大量买汇干预汇率的状况已有显著改善，央行自主决定货币政策的空间扩大；加以2022年以来面对通货膨胀的威胁，各国央行纷纷走向货币紧缩，我国央行的货币政策遂逐渐成为国人与学者专家关注的焦点。

中央银行是靠着调整准备货币量及存款准备率控制货币供给量，进而透过利率，影响产出、就业与物价等总体经济变数。我国央行自1992年起每年制定并公布货币供给M2的成长目标区，作为货币政策操作的中间目标，努力将每年的M2实际成长率控制在目标区内。但是21世纪以来，随着金融环境的变迁，以及电子支付与金融科技的发展，与M2具有高度替代性的金融产品与工具纷纷出现，不仅使M2的内涵应该包括哪些项目逐渐产生争议，而且M2与物价、产出间的关系趋于弱化，以致以M2成长率作为中间目标之作法，在国际间渐遭扬弃。我国央行亦自2020年起，将M2成长目标区间予以扩大，改为只作政策参考之用。

■利率政策久受诟病

在舍弃货币成长目标区后，央行的货币政策操作目标只能往利率方向调整，但是央行迄今尚未正式发布利率操作目标；这与央行的政策利率与市场利率长期脱节有关。

此脱节现象展现在两方面：一是因资金过剩问题渐趋严重，金融业隔夜拆款利率等市场利率自2002年底起跌至代表央行政策利率的重贴现率以下，而且这个差距多年以来少见缩小。

另外，央行在历次调整重贴现率后，多未积极透过发行或收回央行定期存单，调整市场资金，以引导市场利率与政策利率同向调整，以致市场利率的变动幅度多小于政策利率。

由于央行并未促使某一具代表性的目标市场利率与重贴现率同幅度调整，因此，央行的利率政策久受诟病，被讥评为只具政策宣示意义，不具实质作用。

■货币政策弃量从价

为了洗刷外界对政策利率与市场利率脱节，以及利率政策徒具虚文的批评，央行杨金龙总裁在2022年6月央行理事会上裁示要让各短天期存单申购发行利率与重贴现率同幅调整。杨总裁续于2022年11月底在中央研究院经济研究所演讲时（讲稿可参见央行网站），说明央行目前是「以28天期存单利率为主要操作利率，引导相近天期之市场利率」。

此一说明近乎正式宣示央行已将货币政策操作目标由M2成长目标区改为28天期存单利率。此一「弃量从价」之改变，是一项符合国际趋势的发展。美国联准会即是以联邦资金利率，也就是金融同业的隔夜拆款利率为操作目标。

在实际操作手法方面，杨总裁在该场演讲也清楚表示，央行近几年不只将央行28天期存单利率作与重贴现率同步之调整，而且引导五大银行（台银、合库、一银、华银与土银）的一个月期存款牌告利率与28天期存单利率一致，也引导五大银行一年期存款牌告（机动）利率之调幅与重贴现率一致。（明日待续）