时论广场》实质利率不应该为负数（朱云鹏）

房价高涨是不少年轻人的痛，许少人买不起房。（示意图／达志影像／shutterstock）

美国的联邦储备银行，也就是该国的中央银行，这两天正在开会；一般预期升息的步调会放缓到一码，联邦基金利率来到年息4.5-4.75%的区间，但仍将声明压低通货膨胀到2%目标的决心不变，会相当一段期间维持高利率。

美国央行这种对付通货膨胀的态度是对的。经过长期的错误判断，和其后的学习与调整，目前其总裁鲍尔的坚定态度，对于美国经济的长期健全发展会有很大的帮助。去年底许多分析机构都预测美国会在今年陷入衰退，但最近几个月的数据显示衰退的机率逐渐降低。显然，美国央行这种坚定打击通货膨胀的态度到目前为止是成功的：通货膨胀的年增率已经下降，但是经济软着陆的可能性增加。

相对于美国，台湾的中央银行非常保守，完全不肯放弃长期的低利率政策，无视于房屋价格继续上涨，以及一般性物价上升的威胁。政府祭出连实施日期都还未定的《平均地权条例》修正案，试图用行政手段打压房价，是缘木求鱼。这就好像登革热的源头在于积水：积水不除，每天拿捕蚊拍打蚊子，其结果就是蚊子愈打愈多，登革热失去控制。

去年年底央行年终理事会，正逢美国央行升息两码，结果决议只升息半码。据报导，会中至少有3位理事持不同意见；这些理事关心台湾房价持续升高的事实，也担心一般物价的上升趋势，认为应当升息一码，但没有被接受。甚至有报导指出，居然有人认为房价上升不是低利率政策所引发的。

房价是美国央行所关心物价稳定的一环，原因很简单，房价上升所带来的财富效果，对消费需求会有影响，连带影响物价；同时，房价上升也对已经日益升高的财富不均度雪上加霜。

台湾房价上升的幅度远大于美国，而且目前没有降温的迹象。央行公布去年12月5大银行新承作放款统计，显示房市买气仍处高档，全年累计新增房贷达7072.12亿元，只比110年的历史新高略减0.23%。

会造成这种现象，低利率政策难辞其咎。虽然利率已经开始上升，但在央行的保守心态之下，实质利率，也就是扣除通货膨胀之后的利率，仍然是负的。实质利率是经济运行的重要变数，它基本上应该等于生产力的成长率。对于美国这种高度开发国家，长期的实质利率也应该有1个百分点，像台湾这样的新兴市场，平均每人生产力的提升，必须要每年在2个百分点以上，甚至到3，才有前景可言。

那目前的实质利率是多少？实质利率等于名目利率减去预期通货膨胀率；后者不是一个可以容易观察到的指标，一般常用的估计方法就是「渐进调整式」预期模式：预期下个月的通货膨胀率等于这个月的实际数字。

如果我们用这样的方法，以台湾的资料来做一个演算就会发现，实质利率已经长期为负。从前年2月开始，各月的央行重贴现率，减去前一个月的实际消费者物价指数上升率，发现都是负值，到现在已经24个月。

负值最高峰在去年5-7月，这3个月的负值都大于2，这种情况和学理上的长期均衡实质利率相差太大了。我们假定台湾的长期平均实质利率应该是2%到2.5%，而通货膨胀目前的水准在2.7%，那目前合理的名目利率应该是4.7%到5.2%之间。

可能有人认为通货膨胀会逐渐缓下来，恢复到长期水准。那我们看台湾资料，从民国100年到111年的12年间，平均通货膨胀率是1.14%，就把这个当作长期平均值，加上实质利率2-2.5%，台湾长期均衡名目利率应该是3.14%到2.64%之间。从这个分析来看，现在的实质利率接近负1%，名目利率只有1.75%，非常离谱。

有些人担心利率调高，会影响既有购屋者的贷款负担。如果这个理论成立，就干脆规定利率永远不准调高，不要管房价或通货膨胀就好了。但显然这就和不断降税、不管政府财政负担的说法一样，是民粹式的「讨好」，不是一个有责任的政府所当为，更不是一个号称有独立性的央行之所当为。讨好的政策带来的将是短多长空，戒之、戒之。

（作者为东吴大学讲座教授、前行政院政务委员）