现代货币理论 不能东施效颦

（图／新华社）

美国联准会的资产负债表从2008年次贷危机前的8000亿美元，经过3次量化宽松（QE） 暴增到2015年底的4.5兆美元。而在去年疫情后，再次的QE，不到1年，资产负债表如今达到创纪录的7.7兆美元。与此同时，美国国债最近也突破了28兆美元，且拜登政府1.9兆的纾困及最新2.2兆美元的基础建设计划还在路上，没有计入。可是目前美国并没有通货膨胀？钱跑到哪里去了？

很多研究指出通膨消失的原因，包括：人口老龄化、技术进步、全球化、贫富分化等，且先进国家开放的经济和贸易环境，以及现代货币金融体系为过多货币提供很好的去路，这些结构性因素导致了货币超发不会像过去「货币数量说」预测的带来同等比例的价格上涨；加上日常用品还是供过于求，让计算通膨的消费者物价指数涨不起来，顶多是金融资产的价格上涨。

更进一步的理论是「现代货币理论」（MMT），其主张现代货币体系实际上是一种政府信用货币体系。货币是政府债务凭证，具有无限法偿的功能。政府的行政部门可向央行借入发行的货币，只要通膨不失控，无需担忧财政赤字一再升高。因此财政政策可取代货币政策，用赤字支出来救经济，达到经济成长目标。换句话说，将财政赤字货币化，强调未来只要不出现恶性通膨的话，政府就可持续支出扩大，达成充分就业及稳定经济的效果。

准此，货币就是央行负债，MMT可让财政与央行结为一体，唯一制约超发货币的就是通膨不失控，而且还可通过税收来销毁货币以控制通膨。

90年代中期以后，日本步入「资产负债表大衰退」时代后，率先开启了庞大的债务赤字和货币宽松政策。日本成了实践MMT的先行国家，其超发货币但没有通膨；不追求平衡预算，通过零利率甚至负利率保障国债利息支出不爆炸；征收消费税以保障社会基本福利与社会基础设施更新换代。安倍晋三所采取的「三箭组合政策」也具有强烈的MMT色彩。而经过这十几年的积累，到2020年末，日本政府的总债务已高达1212.5兆日圆，是其GDP的240%。

欧洲在2009年美国次贷危机和2012年欧债危机之后也步入了财政和货币大肆扩张的进程。当前整个欧元体系内资产负债表规模已达7兆欧元，去年就增加近1/3。与之呼应的是，2020年初欧元政府债务占GDP的比重从84%拉高到年底的近100%。然而让人困惑的是，从2009年以来欧元区不但没有通膨，有时甚至面临通缩。这似乎也为MMT的财政赤字货币化提供了充足理由。

然而智利、秘鲁和委内瑞拉的实例都表明，财政赤字货币化所造成的后果是「灾难性」的，最终带来恶性通膨、汇率崩溃、经济衰退，以及随之而来的政权更迭和社会动荡。甚至可以说拉美国家陷入「中等收入陷阱」的主因就是财政赤字。入不敷出，印钞救赤，最终将导致悲惨结局。

为什么MMT在先进国家可以成功，而在拉美国家则出现了相反的结局？一个主要原因是美元、日圆、欧元都是世界通用货币，用来贸易支付、结算、价值储存与外汇储备。其过多的货币可能引发贸易财，也就是国际间大宗商品的价格上涨，造成各国货币购买力一起普遍下降，也让各国外汇储备被不断稀释。这些都是全球共同承担。

另外，过多的先进国家货币一再诱发全球股市大涨，资产价格上升，这些更造成全球财富重分配。这个结果，当然还是先进国家占便宜。对比之下，拉美国家就没这么幸运，她们的货币只有在自己国内流通，所有问题在国内闷烧，最终当然引发了灾难性后果。（作者为中信金融管理学院讲座教授、国立台湾大学经济系名誉教授）