观念平台－如何将股东行动主义融入现有规范？

固然有论者主张应该限制独董单独召集股东会以免介入公司经营权，似言之有据，却忽略了股东行动主义的核心问题－「股东会召集权」，这本应由董事会来行使的职权，却交由独董行使难免惹议、失焦，应思考我国经营权之争的公司治理规范架构与行动股东之间如何协调？我国在ACGA亚洲公司治理协会「2020 CG WATCH」评鉴为第四名，表现相当优异、进步有成，但在「CG rules」和「investers」两项ACGA仍期待有所发挥，如何将「公司治理2.0」所推动的股东行动主义精神融入现有规范中？值得探究。

累积投票制与全额连记法的抉择

根据我国《公司法》第198条规定，公司董事（独董）选举采「累积投票制」，股东可以将「股票权数」乘以「董事应当选人数」所得出的「表决权总数」，集中投给一人或数人，目的在防止大股东利用表决权优势掌控选举结果，也让少数股东能推选出1、2席董事，以监督经营层。

而欧美、香港、新加坡、日韩等国多采「全额连记法」来选举董事，全额连记法下须将选票数平均投给不同的候选人，「不得」集中选举一人，即掌握多一张股权者「赢者全拿」，可取得全部的董事席次，51％持股者可赢得全体董事席次，而49％的股东可能全数落选。

然强制采取累积投票制10年后，却发现少数股东的选票有被加倍放大、扭曲结果的现象，股东的投票权数相当于直接投票制的数倍，影响到选举结果和董事会的整体规画，常发生「反对派」进入董事会后「持续反对」，或者不懂监督、派系对立，破坏了董事会的化学效应，让股权争夺战场拉进了董事会，破坏了资本市场的核心价值；另方面，公司派仍可透过缩小董事会席次等防御措施，达到掌控董事会的目的，让原本的制度规划无法落实。

征求委托书和发放纪念品的难题

虽然电子投票制实施已久，且投票比例高达六成以上，然而委托书的征求在经营权争夺战中仍占有相当的比重，且常是经营权胜败的关键；国内目前有30家证券通路商和3家非证券通路商可征求委托书，与欧美先进国家多透过网路征求委托书大异其趣，加上外国没有、我国独有的纪念品发放，使得公司派可透过通路商和纪念品取得征求委托书的优势地位，顺利取得较多的委托书，形成不公平的现象。

如果少数股权透过委托书征求的优势取得经营权，甚至运用公司的财力、资源强力征求委托书，就有可能发生持股20％的大股东却抢不过持股5％小股东+委托书的异常现象，扰乱资本市场的合规发展，有碍国际上积极的机构投资人争取董事席次的机会，降低大型机构投资台湾的比例。

改选董事会的门槛

与股东行动主义的调和

依据香港、新加坡等证券市场发达地区，上市公司只要持股超过10％或5％以上的股东就可以请求董事会召集股东临时会，连公司治理排名殿后的中国大陆也规定持股10％以上的股东得单独或共同请求董事会召集股东会，让多数持股的股东有进入董事会、取得经营权的合理机制。

我国公司法规定，一定持股的股东得请求董事会召集股东临时会，董事会不为时，得报经主管机关许可召集，然除了109年大同公司特殊情况外，主管机关多不会轻易许可；主管机关的否准虽可以维持企业经营的安定性与一致性，却可能与「谁是大股东、谁决定董事会」的资本市场的核心价值抵触，须等到董事任期届满或是持股过半时才可能落实，是否让行动股东裹足不前，值得商议。

机构投资人是否发挥监督功能

我国集中市场法人成交金额比例近五成，外资持股市值也占近四成，国内、外政府基金、银行保险投信证券基金等机构投资人对市场及被投资公司影响力至关重要，机构投资人透过对上市公司的有效沟通与监督，有强化公司治理之效。

然以去年股东会为例，未闻有机构投资人在股东会行使提案权，或提名董事、独董候选人，也较少看到经营权之争时揭露明确性、一致性的投票准则，大多透过私下沟通或信函、电子邮件和被投资方沟通；当国际上知名的避险基金在日、韩等国表达支持或反对某议案，例如Elliott Investment Management联合小股东上街头反对三星集团两家子公司不合理的并购价格时，机构投资人如何把握「公平、问责、透明」的原则，发挥「敲警钟」的角色，值得考验。

最后，公司经营权之争乃资本市场「必要的恶」，也是进步的原动力，当主管机关刻正大力推动「公平友善」、「合理有序」的游戏规则，建立公司治理的底蕴之际，如能再多吸引积极型的机构投资人进场，让行动股东在符合商业伦理下「有序竞争」，将是所有投资人期盼的荣景！