荣大科技IPO最大看点：“券商之家”还能做多久？
北京荣大科技股份有限公司（下称“荣大科技”）7月1日披露了招股书，由国金证券保荐，计划赴沪市主板上市。在招股书的封面，赫然印着“券商之家”四个红色大字。
荣大科技启动IPO，市场争议分化两极。有人不解：“一家打印店竟然也算科技公司，也要上市？”也有人看好：“注册制下企业上市数量暴涨，荣大业绩就会暴涨！”
两种观点代表了两个极端，但都没有说清楚荣大科技核心竞争力的本质。毕竟，这是一家资本市场所有卖方都熟知，但投资者并不深度熟悉的公司。
2018年至2020年，荣大科技合作公司超过5300家，业绩逐年大幅上升。2020年，公司营业收入超过3.35亿，归属母公司所有者净利润超过1.14亿。印务收入占比已不足两成，“投行相关业务支持与服务”占据七成，还有约一成为公司还在探索的“智慧投行软件业务”。
三年间，A股新增上市公司704家，其中与荣大科技合作的推进IPO上市公司有692家，占比98.3%。作为与证监会所在地地理距离3公里的荣大科技而言，“券商之家”的说法并不夸张。
注册制实施之后，上市企业数量继续井喷，荣大科技直接受益。但问题在于，长远看，在注册制逐步成熟实施之后，荣大科技的行业优势是否还能继续？与审核部门的“毗邻优势”还能否有效？“券商之家”的地位是否还将稳固呢？
IPO上市以后，“荣大”之后的“科技”能否名副其实，还有待时间进一步检验。
荣大为何“没有对手”
荣大科技前身为荣大有限，最早创始于荣大伟业，由彼时37岁的周正荣创立于2000年。周正荣高中学历，20岁时曾在海军某部服役，之后有十几年都是“自由职业”。
与周正荣的人生轨迹相映衬，自2000年创立以来，荣大从早期的打印店，发展成了今天年盈利过亿的“证券融资业务服务提供商”的行业龙头。
荣大科技是行业老大，而不夸张地说，这位老大几乎就是整个行业。这看似优势，却也为持续性埋下了隐患。
以荣大科技最具优势的业务板块IPO申报文件制作及咨询为例，报告期内（2018年~2000年）A股新增上市公司704家，其中与荣大科技合作的公司有692家，占比98.3%。
IPO申报企业数量持续增长，为荣大科技业绩增长形成最大支撑。
根据证券业协会统计，2018年~2020年，投行业务收入分别为369.96亿、482.65亿、672.11亿元。未来，随着IPO注册制的推开，IPO周期缩短，申报 IPO企业数量仍将稳步增加。
在荣大科技主营领域，目前国内几乎没有竞争对手。荣大科技在招股书中，列出的竞争对手包括北京汉鼎盛世咨询服务有限公司、深圳大象投资顾问有限公司等，境外的主要竞争对手是皓天财经集团控股有限公司（下称“皓天财经”）。
从相关业务介绍来看，荣大科技与上述企业都不太具有可比性。比如皓天财经，公司官网自己定位为“香港乃至全球唯一一家上市的财经公关传讯集团”。
过去二十年间，荣大科技积累了较高的品牌壁垒。如荣大科技在招股书中所称，证券发行业务对任何一家公司来说都是一件至关重要的大事，同时，证券发行申请过程通常时间紧张、申请文件质量要求高，申请人对服务机构的选择非常谨慎。品牌知名度需要大量的成功案例和长期优质服务来积累，新进企业一般较难短期内在市场中建立有广泛认知度的良好口碑。
作为一家轻资产服务机构，人才是荣大科技的重要优势支撑。截至2020年末，荣大科技员工总数为1071人。2018年至2020年，荣大科技人工成本占营业成本的比重分别为55.94%、63.04%和72.38%，是营业成本的主要构成部分。公司还以谨信投资和谨谦投资，两个员工持股平台形式，对业务骨干进行长期激励。
“以底稿审校为例，中介机构一般都是让实习生来做。投行自己需要一个月，荣大3天搞定。自带设备，到客户那里，质量又好，速度又快，就是收费高。IPO项目一套下来30万到40万。”一位券商人士对记者称。
还有券商人士称，荣大科技有VIP包厢，“能在荣大包厢讨论底稿的，都是其VIP客户，可以得到优先服务，IPO、再融资、并购等业务，收费一般20万起”。
不过，服务能力固然重要，但从可替代性而言，并非完全不可突破。
伴随注册制改革，IPO审核重心从之前的北京一地，扩散为北京、上海、深圳三地。科创板上市审核在上交所、创业板上市审核在深交所，未来沪深两地将成为IPO审核重心所在。
目前已经可以看到，上海、深圳的部分上市服务机构在逐步崛起。
不过，对荣大科技而言，这些挑战还不是最致命的。
第一财经记者摄于2019年
最大的挑战
一家公司能够占领细分市场98%的份额，这种情形并不多见。甚至在香港市场都找不到一个类似的可比机构。
那荣大科技神奇的“核心竞争优势”到底是什么？
来看看荣大科技自己是如何形容自己优势的：
“公司是一家专注于为经济实体开展证券融资业务的服务提供商，致力于通过专业化、信息化、智能化方式提高工作效率，并依靠多年的行业经验及专业知识储备协助各类申请人提高证券市场信息披露的效率与质量。”
在“专业化、信息化、智能化高效率工作”方面，荣大科技的服务能力确实在业内保持了良好口碑。对投行人士而言，此前几年在荣大科技通宵达旦都是家常便饭。
“他们通宵作业，晚上送过去，第二天材料就能出来。文件不全、签字页不全这种，也都能检查出来。”北京一位投行董事徐以达（化名）对第一财经记者说。
但是，荣大科技目前的核心竞争力，更多体现在“专业知识储备及项目经验”上，这一点，在招股书中关键位置被反复强调了4次。而值得一提的是，伴随注册制改革持续推进，这种优势或将受到冲击。
那么，所谓储备和经验，到底是指什么？
“他们对证监会的要求特别清楚。”徐以达一句话点出了荣大科技的独特之处。
“你也可以给别家做，但别家根本不能满足证监会的要求。”另一位大型投行内部人士蒋彦（化名）也对记者称。
还有券商人士对记者调侃说，在IPO申报领域，“投行不专业，荣大才专业”。正因如此，在荣大科技招股书公布时，有人调侃荣大和保荐机构国金证券称，“这两家不知道是谁辅导谁”。
这种现象是如何出现的？
一个关键背景是，审批制及核准制下，IPO进行实质审核。而且，在二十多年来发行体制改革推进过程中，IPO政策常常调整，否决、退回时有发生，发行材料反复修改的情况也较为普遍。
在蒋彦看来，在很长时间里，荣大科技都扮演了“IPO审核一手消息集散地”的角色。“比如，今天证监会退了你的材料，你就要回荣大重新做，那荣大就有了经验。第二天荣大就能指导其他人的材料。积累起来，荣大地位就上来了。”他说。
徐以达提示称，荣大科技这些年积累了几乎券商所有项目的大数据，近年来荣大科技还可以提供自动校对、底稿系统、募投项目可研编制等服务。“荣大为了提升专业性，还招聘了保荐代表人，指导做底稿。”他补充称。
荣大科技能够建立起独特的竞争力，有其自身努力，也有时代背景。背景改变，荣大的命运也将随之改变。荣大科技的发展和转型，与中国证券市场发行体制改革进程密切相关。
上世纪90年代全国统一的股票发行审核制度建立，开启了行政主导的审批制。到1999年《中华人民共和国证券法》明确确立了核准制的法律地位，而核准制强调“以强制性信息披露为核心”。
2013年新一轮股票发行注册制改革正式启动，股票发行开始从核准制向注册制过渡。经过7年的努力，目前主板仍是核准制，但科创板和创业板已经实行注册制，全市场注册制将在未来不久实现。
在业内人士看来，资本市场法制、监管、投资等各个环节趋于成熟，市场良性生态逐步建立之后，真正意义上的市场化的注册制才将水到渠成。而在此之前，实质性审核仍将持续一段时间，这也是监管层“严把入口关”所需要的。
在实质审核阶段，荣大科技所积累的“知识储备和项目经验”作用，预计将继续得到发挥，荣大科技的业绩，也将继续因上市企业数量持续井喷而获益。
但是，在注册制逐步成熟实施之后，荣大科技的行业优势是否还能继续？与审核部门的“毗邻优势”还能否有效？“券商之家”对券商是否还将继续具有吸引力呢？
公司对此有自己的担忧。在政策风险层面，公司认为，最大的风险是，“如果未来我国经济环境发生变化，企业登陆资本市场的速度放缓，将对公司业务发展产生不利影响”。不过，在注册制预期稳定的情况下，IPO再次暂停、上市数量大幅减少等情况，可能仍是较小概率事件。
事实上，在业内人士看来，真正致命的风险并不在此。
对比香港市场，股票发行注册制成熟之后，市场对于具备特殊“知识储备和项目经验”的机构需求或将下降，行业壁垒或将打破。
“在香港没有荣大科技这类公司。只有普通的印务公司，基本只做印刷、校对，不会做底稿审校、数据核查之类的工作，这类工作需要SFC牌照，都是投行自己做。”一位接触香港上市项目较多的投行人士对记者表示。
第一财经记者摄于2019年
转型不易
去年11月，荣大科技披露IPO辅导基本情况表，表示要到创业板上市。
不过，今年7月1日预披露时，上市地改为了沪市主板。创业板定位于“三创四新”，荣大科技此次上市地调整，也被市场解读为“企业定位可能与创业板不相符”。
招股书披露三天后，7月4日，荣大科技与其余18家企业一起被抽中接受证监会现场检查，检查内容为信息披露质量及中介机构执业质量。
根据招股书，荣大科技计划发行1400万股人民币普通股，占发行后总股本的25%，用于咨询服务能力提升项目、软件研究中心建设项目、数据平台及信息化管理平台建设项目，以及补充流动资金，计划募投资金6亿元。
公司在招股书中表示，经营风险之一便是“公司的业务创新能力无法紧跟行业的发展”。
作为打印业务起家的荣大科技，在2018年证监会推动投行底稿电子化之后，业务曾遭遇冲击。
2018年3月, 证监会发布了《证券公司投资银行类业务内部控制指引》，对证券公司投行业务底稿归档的及时性、完整性等提出了明确的要求；2018年6月，证监会发布了 《关于建立上市公司重大资产重组独立财务顾问工作底稿科技管理系统的通知》，要求证券公司建立工作底稿管理系统，对工作底稿实施电子化管理。
针对行业变革，荣大科技尝试开发了面向证券公司、基金公司等金融机构的底稿管理系统。
有投行人士告诉记者，底稿电子化、IPO无纸化逐步推进之后，他们仍然使用荣大科技的线上平台、远程服务、数据服务等。
不过，从公司收入结构来看，智慧投行软件业务收入占比不足10%，占比较小。
2018年至2020年，荣大科技投行相关业务支持与服务的收入占比持续上升，分别为47.90%、63.91%、72.34%；印务收入占比分别为45.81%、26.97%、18.64%，逐年大幅下降；智慧投行软件业务收入占比分别为6.29%、9.12%、 9.02%，仍在创新探索中。
根据招股书，此次募投项目中，“软件研究中心建设项目”规划用于“通过对人工智能、大数据等新兴科技赋能证券行业进行深入研究与创新，拓展公司底层技术架构，创造全新的产品模式”。“数据平台及信息化管理平台建设项目”规划用于“实现内部多种数据的集成”，包括系统软件的开发与升级、云服务器系统建设、网络与安全系统建设等。
在荣大科技看来，公司已经实现了从传统印刷服务企业到专业的咨询服务机构的转型，从劳动密集型企业到智力密集型企业的转型，未来将继续朝着技术密集型企业的目标持续努力。
此次IPO上市之后，项目建设效果如何，“荣大科技”是否将名副其实还有待时间检验。
不过，值得注意的是，上述6亿元募集资金中，三成将被用于“买房”。
根据招股书，三个投资项目计划在北京、上海、深圳、南京四地合计购房6132平方米，预计购房及装修投入1.99亿，占募集资金比例33.17%。公司表示，目前仍然是“租房办公”。募投项目计划新增员工601人，购房后，人均新增办公面积约10.2平方米，与一般轻资产公司持平。