观念平台－贸易战会触发汇率战吗？

人民币兑美元汇率与美元指数

由美中两国所启动的全球贸易战正方兴未艾，逐渐扩大、升级，其后果可预见必然是美中两国两败俱伤，且全球经济与贸易一并陪葬。而在全球化下，各国的经济金融连动，过剩的大量资金跨境快速移动，更使得国际金融面所将受到的冲击，速度尤快、程度尤大。目前举世关注的焦点之一，是美中的贸易战会否触发汇率战？若引发汇率战，那么国际金融的动荡必将更大，全球经济的震荡也将更难止息。

汇率战有直、间接之分

所谓汇率战，通常是指迫使贸易对手国的货币升值，或是使本国的货币贬值，以提高本国出口品的竞争力，进而协助本国的就业、生产与国民所得之作法。当许多国家竞相采取贬值作法时，就是俗称的「竞争性贬值」。

目前一般世人所关心的汇率，是与美元间的兑换率。若一国所采取的是央行不直接介入汇市的纯粹浮动汇率制度，则该国货币与美元间的兑换率将主要决定于该国的经常帐与金融帐收支，以及美元的国际地位等三道市场因素。若经常帐与/或金融帐出现盈余（赤字），将使该国货币对美元升值（贬值）；美元若走强（弱），该国货币即对美元贬值（升值）。惟若所采取的是央行会介入汇市的管理浮动汇率制度，则影响汇率升贬的，还有中央银行的汇率政策。央行的政策意向，将左右对汇市的干预方向－阻升或阻贬，促升或促贬。

采行纯粹浮动汇率制度的国家，通常是以宽松的货币政策，透过使经常帐与金融帐收支恶化之市场因素，间接促成该国货币的贬值。因此，多国同采宽松性货币政策所形成的竞争性贬值，可称为「间接性的汇率战」。在2008全球金融海啸爆发之后，欧美各国竞相以宽松的货币政策，包括非常规的量化宽松与负利率等作法救经济，即曾引发各国货币竞相贬值的间接性汇率战。

而在采取管理浮动汇率制度的国家（例如中国大陆与台湾），其中央银行还另可用行政命令直接宣布贬值，或者在外汇市场以买进外汇等方式来达成本国货币贬值或阻止本国货币升值之目的。此种政策性干预所造成的贬值，即属「直接性汇率战」。若将直接性汇率战视为「狭义」的汇率战，则直接与间接汇率战二者可合称为「广义」的汇率战。

目前世人所最关切的，主要是中国大陆会不会受美中贸易战逼迫，而走上政策干预的直接性汇率战一途。

人民币汇率近期之波动主要是市场因素

自2015年以来人民币与美元兑换汇率之走势，如图1所示。在这段期间，中国大陆的经常帐盈余令人民币升值，但金融帐赤字使人民币走贬。又图1显示人民币/美元汇率明显与代表美元国际价位的美元指数呈现相反走势，印证人民币汇率受到美元国际价位的密切影响。此外，在2016至2017年初，人民银行曾以各种手法（包括卖外汇）努力阻贬，有效抑制了人民币的贬值，但同时也付出了外汇储备由近4兆美元快速下跌至逼近3兆美元的代价。

自今年4月以来，人民币又对美元呈现显著的贬值，世人多以为中国大陆已开始启动汇率战，作为美中贸易战的因应。惟事实显示导致人民币近期走贬者，应主要仍是市场因素。一方面因美国升息与减税，吸引大量资金流入，以致美元走强，人民币相对走贬；另一方面贸易战使大陆经常帐顺差缩小，且景气下滑、投资风险提高，故而国内外资金大量外流。再加上大陆为了提振内需，货币政策近期转向宽松，此亦有促使人民币走弱的作用。

大陆应不会轻易启动直接性汇率战

若全球贸易战持续扩大，负面影响逐渐倍增，各国以间接或直接手段引导其汇率贬值，进而点燃汇率战，未来这种可能性难以完全排除。惟大陆是否会启动直接性汇率战？个人对此问题的看法，有以下四点：

1.中国大陆近几年来以各种手法与管道，努力提升其国际地位与影响力。美国川普总统近期的许多作法，正使其国际领导地位逐渐丧失，这是中国大陆趁势取而代之的很好机会。人民币贬值与此目标背道而驰。

2.人民币已于2016年被国际货币基金正式纳入特别提款权货币篮；提高国际社会对人民币的信心，以达成人民币的真正国际化，也是中国的努力目标之一，故中国不会让人民币轻易贬值。

3.近几年大陆领导人（包括习近平、李克强与人行行长）多次对外宣示中国不会以贬值救经济，且确实多以实际措施与行动阻止人民币之贬值。维持人民币名目有效汇率指数（而非与美元的兑换汇率）之基本稳定，应已成为人行的职责之一。

4.即使贸易战使其出口受挫，中国大陆仍有相当庞大的内需市场，并具备宽广的货币与财政政策运用空间以刺激内需，未必须要采取贬值政策。

因此，个人研判中国大陆非到绝对必要关头，应不会轻易政策性贬值，启动直接性汇率战。

（本文系摘录、改写自作者于9月19日在余纪忠文教基金会所主办「从全球贸易战看国际政经变化」座谈会上之与谈稿。）