美股泡沫处于历史最高水平 美联储调整空间有限

日前，美联储在一个历史性的时刻召开了会议，美国正迎来意想不到的通胀威胁，而美联储的宽松政策持续停留在史上最高的水平。会议结果显示，美联储并未给出一个明确的立场，这意味着至少目前而言，宽松仍然继续。

美联储关注到通货膨胀上升，但仍然认为是临时性因素导致，即由于广泛的疫苗接种推动了经济重启，导致需求变化巨大且迅速，供给瓶颈、招聘困难等限制了供给调整的速度，产生了类似挤兑的供给瓶颈效应。随着供给逐步恢复，这种短期因素可能会消失，比如木材价格与二手车价格的飙涨，但美联储认为通胀存在比预期的更高和更持久的可能性。

美联储将今年的PCE通胀预期与核心PCE通胀预期都上调到了3%以上，而认为明年会降落到2.1%，2023年预期为2.2%。这表明美联储可能认为当前供应效应比预料中的时间更长一些，但仍然具有临时性与过渡性。

美国5月份失业率依然保持在5.8%的高位，美联储盯住就业的立场也限制了其货币政策的改变。因此，美联储继续决定保持近零的政策利率和QE购债规模不变，即继续每月至少增持800亿美元的国债以及每月至少增持400亿美元的MBS。虽然同时调整了IOER和ONRRP利率各5个基点，但是并未对政策基准利率作出改变，这并非是加息。

美联储强调要有耐心，因为美国所面对的是从未经历过的状况，没有任何经验可以借鉴。所以，在解读就业、通胀、消费等数据时，不能下一个明确的直接的结论。但是，美联储点阵图显示，70%以上联储官员预计2023年加息，60%以上官员预计同年加两次，而3月预计2023年加息的官员不到40%，这种预期被市场解读为退出政策可能会提前。

我们认为，美联储政策退出的决定会是一个漫长的过程，这是因为美国的股市泡沫正处于历史最高水平。21世纪以来，美联储已经有两次政策退出导致金融危机的教训。

亚洲金融危机期间美联储在1998年9月、10月和11月分别降息25个基点，将联邦基金利率由5.25%降至4.75%，刺激美国股市反弹，纳斯达克泡沫启动，很快出现经济过热和通胀，1999年6月到2000年5月，美联储将利率从4.75%提升到6.5%，纳斯达克泡沫最终破裂。美联储随之而来再次降息，催生了地产泡沫与通胀，美联储从2004年6月到2006年6月期间，将基准利率从1%上调到5.25%，引发了次贷危机。

此后，美国量化宽松政策刺激美国股市持续上涨，2015年开始进入加息周期，2018年加息4次导致股市大跌，这是在美国经济非常繁荣且无通胀的情况下出现的，表明股市泡沫难以承受加息压力。全球疫情暴发后，美国实施了无限宽松政策，股市泡沫继续吹大，已经大到即使基准利率在接近零水平的基础上加息也可能会刺破泡沫的风险。

从历史上看，美国货币政策在周期性的生成泡沫以及泡沫破裂，正是因为这种担忧，使得2008年以来的宽松政策执行得够长，泡沫也吹得更大，应对大流行而实施的政策制造了史上最大的泡沫，以至于对紧缩的承受力接近于零。

但是，当下美联储史无前例的处境在于，在制造了最大的资产泡沫后，罕见的通胀也出现了，同时地产泡沫也在形成。如果金融政策不对通胀作出反应，那么廉价流动性会继续增加大宗商品配置，人们也会抢购住房，增强这些资产的金融属性，进一步推高通胀预期，到时候就不再单纯是供给错配驱动，如果综合房价（租）上涨、工资上涨、旱情影响农业等因素，通胀风险是现实的。

这个结果对中国制造业和出口极为不利，因此，相关部门持续出手抑制大宗商品价格上涨，国家粮食和物资储备局发布公告称，即将组织投放铜、铝、锌国家储备，这也有助于减轻美国通胀预期压力。当前是一个历史性时刻，美国政策收缩会冲击新兴市场国家，如果继续宽松则有全球通胀风险，大家实际上坐在同一条船上，中美两国应该携手应对风险以维持全球金融体系的安全与稳定。但是，从美国目前的处境看，已经没有任何调整空间，只能寄望于当前的不利状况是临时性的，也就是听天由命。但是，中国必须为未来的风险做好准备。