外汇探搜－美停滞性通膨疑虑起 主要货币轮动操作

避险资产美债和日圆近期走势

「停滞性通膨」在近一个月成为市场热门词汇。摩根大通发表的一份调查报告显示42％受访者认为美国正迈向停滞性通膨，彭博资讯平台上对停滞性通膨的讨论数量达到近年新高，这对外汇市场将带来什么启示？

一般情况下，通膨提高也代表市场景气佳、就业市场热络，此时央行会以较为紧缩的货币政策进行调控，以避免景气过热。但若通膨走高是因供给面紧缩所致，则可能发生高通膨和经济停滞同时出现的窘境，历史上曾因石油危机而导致停滞性通膨，对股债市造成极大冲击。近期市场面临能源价格高涨、供应链短缺状况未解、中国限产限电政策加深供应链疑虑，而美国9月消费者物价年增率上升至5.4％，创下近年新高，带起停滞性通膨再现的疑虑。对外汇市场而言，将带来的投资启示包含：

货币政策弹性空间 受限

货币政策弹性空间降低：即使景气有放缓的疑虑，但受制于高通膨，货币政策难以宽松的态度应对，美国联准会官员近期的态度已由原先的「高通膨为短期现象」转变为「高通膨或将延续更长一段时间」。即使经济理论显示高通膨对长期汇率价格将有所伤害，但目前的紧缩预期仍将是推升美元的最重要因素。

传统避险资产配置受到冲击：美债和日圆是标准的避险资产，但近期在一连串的事件不确定性之下，美债利率因高通膨而拉高（美债价格下跌），日圆因对美债利率敏感性高因此也不升反贬（见图）。黄金则在此环境下仍然可发挥一定避险作用的资产。

新兴市场负向冲击高于成熟市场：美元偏强、美债利率上升时期，新兴市场央行面临资金外流压力，往往会有升息动作。而近期供应链瓶颈造成原物料价格上扬，虽有利部分依赖原物料出口的新兴国家，如近期天然气价格的飙涨带动俄罗斯股市行情，但全球通膨升温却也为新兴央行带来更大的升息压力。

适度的升息是经济复苏的表现，但若是受制于通膨压力过大而进行急速紧缩（如巴西），对景气将有负面的影响。国际货币基金（IMF）10月的展望即指出，高通膨对新兴市场经常帐和财政体质的负面冲击，都会高过成熟市场。本行对新兴货币后续走势仍然谨慎看待。

本行认为，供应链瓶颈延续的时间虽较原预期来的长，但2022年仍可望逐步缓解，通膨也将从高峰缓步下滑，复苏进入循环中期，谈衰退仍言之过早，也不致落入停滞性通膨的窘境。

紧缩预期 日圆具吸引力

惟受结构性因素影响，通膨也不易回到疫前的低水位，除联准会将迈入货币政策正常化外，其他主要国家央行也将有所动作，如澳洲央行已经缩减购债规模，纽西兰央行已经升息，而英国央行也预期将在年底进入升息循环，在紧缩预期提高之际，往往带动这些货币出现走升，因此，主要货币的轮动操作将为未来半年主轴。

日本央行被视为主要国家央行中最按兵不动者，不过就价位层面来看，美元兑日圆近年价位主要区间落在105～115间，日圆短线若贬至115附近，该价位将具投资吸引力。