外汇探搜－人民币中长期下行格局不变

中国大陆出口持续恶化

中美利差扩大，人民币贬至2007年来低点

图为人民币。图／本报资料照片

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人民币兑美元今年来一路走贬，从今年最高点1月13日的6.7082，走跌至8月31日的7.2582，贬幅约8.2％，9月续跌，在岸一度再创16年新低。人民币大幅贬值的主因，包含货币政策和经济表现不佳。

在货币政策方面，美国联准会从去年3月开始升息，至今已升息21码，而中国大陆则处于降息趋势，波及人民币汇率在8、9月间均曾创2007年以来的低点。在经济状况方面，今年以来美国强劲的消费力道和劳动市场帮助经济展现出惊人的韧性，而中国则是从第二季开始，经济复苏的动能便欲振乏力，迫使中国官方不得不祭出一些刺激措施以避免经济失速下行。

中国大陆目前基本国策为向下管理缩杠杆，经济求稳、避免螺旋型衰退。7月底中央政治局会议释出几项较为明确的政策指引，包括在金融市场方面，要活跃资本市场、提振投资人信心；在房地产方面，将松绑某些限制、房市控管政策将更因地制宜；在地方政府隐形债务方面，制定一篮子方案以降低地方债风险。

之后根据政治局会议的指引，更多详细且具体的刺激措施推出。在金融市场方面，祭出调降交易印花税、减少IPO核准、限制大股东售股等措施。对于人民币汇市最重要的政策，则是人民银行调降外汇存款准备金率2个百分点至4％。此为人行第三次调降外汇存款准备金率，这一次再调降至4％的降幅相对较大，将使金融机构能够释放更多外币供给，有助于拉擡人民币汇率。

在房地产方面，主要包含两个部分：其一，祭出认房不认贷、下调首套房与二套房首付比例，并加大房地产开发商的融资额度，期望借此推升房地产需求；其二，下调首套房与二套房存量房贷利率，放宽首套房认定范围，借此提高人民的可支配所得，从而提振消费内需。

在地方债方面，由中央政府协助地方政府置换成利率较低、年期较长的一般债券，借由降低利息支付与延后本金偿还期限，增加地方政府的财政支出能力。不过，整体而言，上述新推出的政策虽有助于中国股市和汇市短期受到提振，但对于实体经济的拉擡效果有限。

从经常帐来看人民币汇率，中国大陆出口年增率自4月以来呈现明显的下行趋势，5月份更年减7.5％落入负成长，而后降幅持续扩大，7月份年降幅高达14.5％。进口的状况更加糟糕，已连续十个月呈现负成长，出口衰退幅度小于进口衰退，使得经常帐看似不糟加上中国近期利多政策频出，有机会提振股市，也将使得人民币短期内有机会随着股市反弹而走升。

不过，以中长期的角度来看，四项因素将导致人民币呈现走贬格局：1、美元走强。随着欧元区和英国的景气走弱，避险情绪增加亦将推升美元；2、中美利差扩大。人行将继续实行宽松货币政策，而市场预期联准会降息时间将在明年第二季后；3、出口将进一步恶化。全球商品需求萎缩不利于中国出口，而人行仅会避免人民币快速贬值，并不排斥有助于出口的弱势人民币；4、近期的刺激措施难以反转中国经济和股市中长期的下行格局，无法长时间支撑人民币汇率。

整体而言，人民币中长期在中国大陆降低经济杠杆的过程中，将持续反映低利率与低成长而走贬，但是预期短期内人民币兑美元仍有机会反弹至7.1。