《半导体》英特尔订单放缓成！外资双双下调世芯-KY目标价

美系外资表示，英特尔Gaudi 3的订单正在减弱，主要客户如Mobileye、FlexAI、Naver和Denvr Cloud等公司正在调整伺服器OEM厂商的订单。此外，供应链调查显示，世芯-KY也削减了针对英特尔Gaudi的元件订单。基于此，2025年世芯-KY来自英特尔Gaudi的营收预期下调至5.85亿美元（此前预估为7.5亿美元）。随着竞争对手如AMD和NVIDIA加速推出产品，加上英特尔AI产品路线图的不确定性，预计世芯-KY来自英特尔Gaudi的营收在2026年将进一步下降，尤其是下一代Falcon Shores尚未出现具体进展。

尽管如此，该美系外资强调，AWS的N3 AI项目仍将是推动世芯-KY增长的重要动力，世芯-KY很有可能获得AWS N3 AI项目（Trainium 3、Inferentia 3）的生产合约，预计供应商的决策将在2025年第一季至第二季内完成。外资预测，2026年世芯-KY的营收增长将反弹至年增57%，主要来自AWS N3 AI项目和理想汽车自动驾驶项目的贡献。短期内，由于英特尔Gaudi需求放缓，世芯-KY股价预计将保持区间波动，但随着AWS N3项目中标确认，股价可能会跑赢大盘。总体来说，外资下调了对世芯-KY的预测，反映出英特尔Gaudi增长放缓的影响。然而，仍维持对世芯-KY的加码评级，目标价则从3300元下调至3000元。

另一家美系外资表示，根据供应链预测，世芯-KY原先预计其5nm英特尔Habana项目将在2025年为公司带来可观营收，并成为世芯-KY最大客户。然而，世芯-KY管理层近期指出，Habana Gaudi 3项目将在2024年第四季度增速放缓，暗示2025年的营收可能不如预期。如果世芯-KY能获得更多CoWoS-S产能，营收可能进一步提升至8亿至10亿美元。

该美系外资进一步指出，经过供应链交叉检查显示，2024年Habana Gaudi的出货量仅为3万至3.5万台。假设每颗晶片的平均售价（ASP）在3000至3500美元之间，预计2024年英特尔Habana的营收贡献约为1.5亿美元，其中包括部分Gaudi 2的营收。

展望2025年，最新预测显示，英特尔Habana的出货量将降至20万至25万台，低于此前供应链预估的30万至35万台。因此，外资将2025年Habana的营收预估由原先的7.5亿美元下调至6.5亿美元，占总营收的36%。

此外，该外资指出，世芯-KY的7nm AWS项目可能会在2025年上半年提前结束。基于此，将2025年世芯-KY的营收增长预期下调至16%，低于公司此前预估的20%以上。然而，世芯-KY在财报电话会议中强调其长期增长目标，并指出NRE（研发服务收入）的增长将带动2025年毛利率的提升。若台积电调涨晶圆价格，世芯-KY应能将成本转嫁给客户，预计这将为2025年营收带来额外5%的贡献（假设AI/HPC晶圆价格上涨5%-10%）。

尽管英特尔Habana项目表现不如预期，该外资指出，投资者已经考虑到英特尔相关项目的风险。此外，根据供应链调查，台积电(2330)可能在2025年下半年将CoWoS-R产能分配给Annapurna Lab(安那普纳实验室)，这或与世芯-KY的3nm晶片生产有关。如果世芯-KY能在2025年初完成3nm项目的流片，将成为提振股价的重要催化剂，这将有助于减少市场对Marvell竞争的担忧。随着全球AI资本支出的扩大，以及世芯-KY与台积电、IP供应商及AI客户的强大合作，预计公司将在2026年重拾强劲的增长动能。

综合以上因素，该外资将世芯-KY的目标价由4280元下调至3800元，并维持加码评等。