工商社论》从日本救市成功，看大陆人行「印钞买股」政策

大陆人行在9月24日的记者会「宣布」股市注资政策，立刻刺激股市大涨。图／中新社

中国大陆政府持续强力宽松的政策，提出「一篮子利多」顾及地方政府债务、银行体系安全、防止房价进一步下跌、以及支持社会弱势等全方位政策目标，但是「拉擡股市」无疑是最能代表利多政策成败的指标，上海、深圳与香港股市在10月8日国庆长假期结束后经历了剧烈的震荡，指数上冲下洗的幅度竟然超过15％，更强化了股市涨跌作为此轮救市政策成败的指标性。

陆港股市的剧烈震荡，给亚洲金融市场带来强大的外溢效果，加上中美大国竞逐的对立气氛，陆港股市只要出现重挫，反中族群就全面看坏，反之，只要股市回升，反美族群就集体发出热烈掌声，双方阵营均陷入情绪主导一切的短线视野，市场分析也鲜少客观冷静的中长期判断。

因此，容我们先讲结论：大陆是全世界第二大经济体，2023年GDP的总量高达17.7兆美元，陆港股市加总的上市公司总市值超过人民币110兆元（约15.5兆美元），加上庞大的外汇存底与极低的外债，更重要的是北京政局强大的政治决心与执行力，只要出手救市，就不可能失败。

经济大国在过去20年都有危机救市的经验，采用的政策也都非常极端、违背经济学与货币金融理论，最终都能成功稳定国内经济，避免重大风暴，日本（失落30年）、美国（金融海啸与新冠疫情）、欧洲（欧债危机）都是如此，即使是遭到欧美金融制裁的俄罗斯，至今也仍然屹立不摇。大陆房地产泡沫风暴虽然已经多年，但是当局全面性的救市政策才刚刚开始，手中的筹码还非常多，只是需要时间发酵而已。

我们拿中日两国政府，以及央行－中国人民银行（人行）与日本银行（日银）对拉擡股市的政策相对照，就可以看到极为清楚的图像。大陆现在只是刚射出第一箭，最终一定要成功，至于时间与路径，则还有待观察。

上周五（10月18日）上海、深圳股市指数都大幅上涨将近3％，主要是人行公告《关于设立股票回购增持再贷款有关事宜的通知》，对国有金融机构如银行、寿险、证券公司「股票回购增持再贷款」，是人行对股票市场选择性注资的重大政策，也是整个救市组合拳中，对股市上涨最有帮助的政策。

人行在9月24日的记者会「宣布」股市注资政策，立刻刺激股市大涨，三周之后才「发出通知」，后续还看市场状况提供源源不绝的「额度」。总之，目前人行还没有花一毛钱，拉升股市的效果就已经极为显著，将来定向融资的规模也可看市场情绪来调节，操作弹性极大、一本万利。

相较之下，日本政府在零利率政策施行多年仍未见效后，从2011年启动「中央银行直接买入日本股票」的政策，方法是日银的量化宽松资金，持续买入股价指数ETF，日银买进日股ETF的政策执行超过十年，直到新冠疫情结束、日银逐渐退出异次元宽松政策后才停止。最终日银直接持有日股的规模达到37兆日圆（约人民币1.77兆元），最高时期日银持有日本东京证交所所有上市公司总市值5.7％的股权，目前也还有3.91％。

日本政府拉股市还有一个更重要的资金来源：日本退休基金。日本退休基金将资产的四分之一投入日股，到今年6月底统计的持股金额为62.86兆日圆，与日银的持股余额，加总刚好超过100兆日圆，以目前汇率换算高达4.75兆人民币。

人行的「股票回购增持再贷款」当然也是启动「印钞票、买股票」的政策工具，但是与日本最终使用100兆日圆的规模相较，人行的股市印钞机才刚刚开机。

陆港股市总市值高达110兆元人民币，政府要拉高如此庞大的量体需要时间，政策不会立即见效，执行期间将是以年计算的长期政策，人行的「股票回购增持再贷款」是新款特效药，未来也会出现抗药性、效果逐渐减弱、必须转换刺激方案的挑战，只是请大家记得「绝对不要跟中央银行对赌」这条铁律，更何况跟日银、美国联准会（Fed）相较，人行还没出印出一毛钱，就已经获得股价显著上涨的效果了。

北京政府高调救市，号角吹得震天响，实际上还是巧妙运用宣传技巧、目的是提振国民信心，真金白银投入的筹码其实并不多。股市每天都有涨跌，象征意义很高，对民心士气的影响最大。但是，真正的救市战场还是在房地产市场、在财政困窘的地方政府，因此政府一方面用股市来稳定民心，另一方面则持续拆解地方政府与房地产的火药库，这正是此波一篮子救市方案的核心策略。