耐得住群众中的孤独
耐得住群众中的孤独。(示意图/shutterstock)
凯因斯不只是改变世界的经济学家，更是有史以来最精明的选股者。
他是巴菲特和葛拉汉的投资启蒙者，以非正统的方式，在股市中无往不利，累积资产相当于现今的 3,000万美元以上，是当时的超级富豪。
由他操盘的剑桥大学国王学院基金增长了12倍，同期标普500报酬率几近于0。
无论你是股市初学者、追着趋势跑的投资人，或是想突破理财盲点，在这个反复无常的喧嚣年代，更需要了解凯因斯久经考验的投资心得。
【精彩书摘】
在投资股市这个生活与活动的领域中，如果发现有人赞同你的看法，那就得改变想法了。依照经验给我的教训，当我能说服我任职的保险公司董事会买某档股票时，那时我就该将股票卖出。
──凯因斯，一九三七年九月二十八日
凯因斯是桀骜不驯的个人主义者，却是羞怯的团队成员。他曾开玩笑说，他最大的兴趣是「惊扰鸽舍，特别是吓唬伦敦金融区的鸽子」，而有时似乎生来无法和多数人和谐共处。
投资委员会的形式，让凯因斯这个直觉派的逆势投资者十分不自在。他写给伊顿财政委员会的同事的忏悔信中，解释道：
我投资的原则是与一般观念唱反调，这是因为若有人同意我的投资计划，这项投资必定变得代价过高，不再吸引人。显而易见，事情不可能尽如我意，因为投资的意义就是大部分人都不同意。因此，如果其他人没有信心让我自由处理，依照这种状况的本质，我得由不公平的斗争中退阵。
凯因斯发觉，若身为群众的一分子，表现很难持续优于群众。葛拉汉同样建议过，如果想要在股市要持续成功，必须遵守的投资策略为：选择的股票（一）稳健有展望，且（二）在华尔街不热门。
凯因斯有别于他投资委员会的同事，知道价值型投资无关流行题材，而是实事求是。流行是将思考的工作交给大众，误以为知识不用靠评估，能用衡量而得，而这样注定造成低于一般的表现。
价值型投资者的定义，几乎就是逆势投资。一支股票的价格受低估，代表股市并未了解、至少是低估了该证券的获利能力。逆势投资需要的不只是与盛行的市场心态唱反调，因为想逆流而上，泳技还得很好才行。技术次之者，发现股市的「狗股」可以一口咬下买进，而价值型投资者应该为此感到满意，因为他完成独立分析后，得知哪些居于下风的股票有持续的收益流量。技术上乘者如巴菲特的区分技术，以区别「杰出企业，不过得了尚未扩散且可以割除的恶性肿瘤」，以及「经理人期望（且需要）导演一场企业茶花女的大戏」。
价值型投资者了解，假设其他因素相同，股价下跌时，只要企业的收益展望大致不变，他们就能以一定的金额得到更多利润，因此不会因价格下跌而烦恼。聪明的投资者知道，目前不热门，不代表未来缺乏获利能力。
若有胜出的能力，就别随波逐流
选择随波逐流以前，先想想将因此放弃的丰富领土。
然而，从众的代价就是永远无法脱颖而出：虽然分散投资限缩了向下的波动性，也限制了向上的波动性。凯因斯相信，充分了解股市的人根本没有理由采用分散投资的股票投资组合。他认为有能力正确分析股票的投资人，应该聚焦在有潜力成为「尤物」的标的，而且应该在市场偶尔向投资大众展示这些「尤物」时大量购入。
凯因斯在他投资生涯将近尾声时，总结道：
所有利润都来自大量投资少数几档令人开心的不得了的股票。没有人能从平凡的投资组合赚到钱。
波克夏‧海瑟威公司二人组也为「大量购入」和「大满贯全垒打」型投资标的概念背书，蒙格大赞「做几笔大投资，然后坐下来等待」的投资策略，巴菲特则建议：「重点在于当你真的找到了一档超级巨星股，而且很有把握，就应该大量买入。」套句巴菲特的告诫，「如果一件事完全不值得做，就算你做得很好，也不是那么值得。」如果一档满贯全垒打型股票只占投资组合总值的极低百分比，它对整体投资组合绩效的贡献就会被稀释。集中化投资组合的成果优于分散投资的投资组合，原因有几个，包括较低的交易费用（交易规模愈大，券商的佣金就会等比递减），管理费也可能较低。但对资讯灵通的投资人来说，巴菲特在某一封致股东信函中所表达的一个简单逻辑，或许才是支持投资组合集中化的最有力论据：
我实在不了解，为什么一个训练有素的投资人……选择把钱投资到他心目中排名第二十顺位的企业，而不干脆把那笔钱用来加码他最看好的前几名企业，也就是他最了解、风险看似最低，而且获利潜力也最大的企业。
促进股市投机活动的冲动，正是诱使投资人选择分散投资法的那一股冲动，也就是想成为群众中一分子的渴望。金融家杰洛德‧罗布（Gerald Loeb）体察到，一旦采用高度分散投资的投资组合，等于「承认不知该怎么做，以及试图达到平均标准的作为」，如果投资人真的相信自己有能力评估不同股票的高下，还是采用投资组合集中化的策略较好。
性格比逻辑思考重要
在资本市场的现代组织之中，持有公开发行股票的投资者，必须比持有其他形式资产的人，更冷静、更有耐心、更有毅力。
──凯因斯在剑桥大学国王学院产业管理委员会发言，一九三八年五月八日
证实金钱在经济理论中举足轻重的人，几乎没思考过实际上的状况。对凯因斯而言，金钱只是达成目的的工具，是生活种种可能性的通行证。对赚钱模棱两可的实用态度，才能使人冷静，以有条理的态度面对市场投资。凯因斯了解，成功的股市参与者不会被持续的行情扰乱，依其定义，持续的行情就是因贪婪的买家和神经质的卖家而波动。投资者应养成「妥善的判断力」，相信即使市场短期善变，长期下来仍然会辨识出能长期获利的股票，并给予奖励。
凯因斯劝告聪明的投资者要独立思考，不受群众观点影响。自律的操盘者不能被持续报价的警笛声扰乱，而应在极度活跃与迟钝的被动间，权衡出一条路，就像荷马故事中，避开吃人的席拉与卡里布蒂斯的漩涡，找出一条安全的航道。市场根本不会尊敬以下这几种投资人︰拿着债权人还本付息的时间表、看着衍生性金融商品的到期日，或等着经纪人索取保证金，因此，聪明的投资者不会大量借款或过度倚赖选择权，而成为财富的人质。
凯因斯和巴菲特风格的投资看似容易，实则不然。投资者不应被市场两极性的趋势影响，或染上动物精神的病原体。凯因斯对一位同事说，投资要成功，其实「性格比逻辑思考重要」（more temperament than logic），所需的是当众人都失去理智时，还能镇定的能力。聪明的投资人只要有内在价值和安全至上等概念，明白市场不但是投票机器，也是度量的机器，便容易培养投资成功所需的正确性格。
(本文摘自《跟凯因斯学价值投资》/天下杂志出版)
【作者简介】
前投资银行家和公司律师，现为资产管理公司执行长和公司董事。
作者曾在欧洲、亚洲、中东与澳洲从事投资银行业务，以及担任公司律师的职务。
【译者简介】
热爱文学、音乐和电影，喜欢各种型式的语言及言外之意，不可思议之事。脚踏自然、人文两艘船一路长大，拿到森林学硕士后才找到一生挚爱，投向翻译的怀抱。
投顾公司的投资部主管，投入金融理财领域长达10年以上，曾任投信基金经理人及专业投顾研究主管，实务经验丰富。译有《管理会计与决策绩效》《透析财务数字》《标准普尔教你做好选股策略》《交易未来的决策技术》《美元的荣光》等。
《跟凯因斯学价值投资》/天下杂志出版