观念平台－价值投资是否重新流行？

当前经济情势，高品质的全球价值股可望在多元化投资组合中占有一席之地。图／freepik

金融市场风向正在改变。今年下半年以来，科技股失去了些许光芒，取而代之的是防御性和价值型类股。基于价值投资主题，我们从第二季以来一直提倡的中国高股息非金融国有企业（SOE）股票，机会性投资表现良好。我们认为，中国国有企业将可能持续表现优异。总体而言，在当前利率见顶、经济成长放缓，以及地缘政治不确定性升高的背景下，高品质的全球价值股可望在多元化投资组合中占有一席之地。

■被忽视的两位数回报

今年以来中国股市指数表现平平，掩盖了优质国有企业的卓越回报。例如，我们看好的非金融国有企业股票所示，在香港上市的中国领先企业有来自电信、能源、公用事业和基础设施等行业，其本益比仅为个位数，股息收益率则达到5％～7％。除了具有吸引力的股息外，这些股票今年以来的股价也飙升了两位数，远远超过了许多主要成熟市场指数。相比于评价面高于香港上市股票的中国境内股票，这些耳熟能详的企业为中国境内投资者提供了相对具有吸引力的风险回报机会。因此，最近中国境内资金南下流入香港，特别是流向优质高股息国有企业，并不令人意外。

中国最近结束的三中全会强调了新兴生产力、创新、教育和城乡融合的重要性，以促进长期高质量的经济发展。我们对政府支持民营企业的承诺持正面态度，这应该有助于缓解民营企业退场的担忧。而因为强调成长并给予民营企业平等获得资源的机会，一些观察家则建议将政府投资自国有企业转向成长型企业。

我们则有不同看法。三中全会专注于未来多年经济发展，而政治局会议将制定政策，引导经济实现短期目标并解决当下问题。中国人民银行意外降息和计划发行人民币3,000亿元的超长期国债，以支持消费和设备汰旧换新，都是针对近期消费和投资成长疲软的非周期性政策。与近期规模有限的宽松政策同步，中国当局可能会持续谨慎推出有助于稳定而非加速经济成长的财政政策。同时，将继续应对其他挑战，包括地方政府财政困难、房地产去库存进程漫长以及市场情绪疲软。

■大陆优质高股息国企 提供更高的获利韧性

今年上半年中国经济成长的一个主要贡献是出口成长。随着美国消费者情绪在就业市场疲软的情况下，显现出越来越多的疲弱迹象，加上全球商业信心（采购经济人指数PMI）的萎缩，质疑下半年出口成长的可持续性。此外，今年11月美国总统选举后，美国可能提高进口关税，进一步削弱对中国出口的需求。

中国第二季的成长趋势表明，即将到来的8月份年中财报季存在获利下行风险；周期性行业可能是最脆弱的。因此，尽管工业设备和家电行业可能受惠于政府的汰旧换新计划资金支持，我们仍警惕任何股市反弹可能是短暂的。相反的，国有企业所服务的行业通常具有防御性，可能提供更高的获利韧性，同时持续改善运营效率和股东回报。有鉴于今年中国经济成长前景仍因国内和外部不确定性而蒙上阴影，我们继续偏好优质国有企业而非中国成长型股票。

扩大到全球投资范围，美国科技股过去几周显著回调。随着主要经济指标恶化以及川普当选总统的前景高涨，投资者部位太过集中，以及评价面偏高引发了抛售，而获利指引的提高使得难以进一步上调预测并维持市场动能。虽然我们对未来6～12 个月的科技业仍持正面态度，但建议在美国大型股的投资人部位持续拥挤的情况下，采取杠铃式策略，考虑加大对优质价值行业的配置。

与其他全球价值投资相比，中国优质非金融国有企业在评价面和成长方面表现相对良好。最近国有企业的回调提供了逢低买入的良好机会。随着中国放宽货币政策，美国可能紧随其后，全球价值股可能会获得越来越多的投资者关注。在高度不确定的地缘政治和经济背景下，中国高股息国有企业的表现可能继续闪耀。总而言之，跨资产类别、市场、行业和风格的多元化投资策略，是抵御波动性和不确定性的万全之策。