工商社论》解析大陆「双债」的可能演变和影响

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中共二十大会议结束，在全面提升「安全」的意识下，大陆政府马上要面对的是国内「双债务」问题：房地产企业与城投公司债务。

就中国大陆房企债务，去年违约金额突破600亿人民币，约为2020年的3倍，且今年料将突破1,500亿人民币。大陆政府针对房企债务，自2019年起推出许多限制规定，2020年8月更推出融资的「三条红线」新限制，第一条负债（扣除预收款）占资产比率大于70％；第二条：有息负债（扣除现金存款）占净值大于100％；第三条：现金存款占短期有息负债小于1倍。

三条红线系针对财务不健全的房企进行融资限制，如果三条红线全踩，则不得新增有息债务。当时恒大集团三条红线全踩，便不能发新债融资；同时，房市销售价量齐跌，在资金枯竭下，去年12月恒大集团债务出现违约。而银行及金融市场对房企融资大幅收紧，房企债券遭到抛售、殖利率飙升，导致房企融资成本大幅提升，令房地产业违约情况层出不穷。

根据元大宝华综经院针对中国营收前50大房地产企业进行分析，发现有超过半数都踩至少一线红线，显见整体房企财务情况并不稳健。如以金额计算，踩线房企总债务金额达到将近1,500亿美元，已达美国次贷风暴期间房贷违约金额75％水准。进一步分析偿债期限，发现中国房企偿债高峰落在未来三年，且以明年偿债压力最大，到期金额将近390亿美元。同时，有一些公司虽未采第一条红线，但其实很接近；此现象也发生在第二、三条红线。

而上述的统计并未包括房企担保的「或有负债」，以另一家大型房企碧桂园为例，今年6月底提供予若干物业买家的房贷融资担保金额有4,026.7亿人民币，还有为合营企业及联营公司的负债提供担保有347亿人民币（该公司净值为1,974.6亿人民币）。因此，一旦房企债务引爆，这些或有负债就会形成房企要偿还的负债，有可能产生系统性风险。

另一项则是城投债，由于近年中国股、债、房市投资报酬低落下，资金涌进城投债。城投债是各地方政府成立的城市建设投资公司所发行的债券，被视为与地方政府隐形挂钩，应可获政府保证兑付的债。截至今年7月，城投债总额已升至13.7兆人民币，较2019年疫情爆发前大增69％。城投公司向地方政府购地的比例明显上升；今年前八月有14个城市的城投公司拿地比率占了一半以上，例如：珠海市拿地比率由去年同期的59％升至今年的96％；太原市由去年同期15％升至今年的87％。

过去地方政府建设的资金来源主要依靠表内、表外两笔钱，表内即是透过标售土地而来的土地出让金；表外即是透过成立城投公司于地方融资平台向银行及资本市场融资，承接地方政府基础建设或标案。由于城投公司依法属于有限责任，其融资不计入地方政府债务。但如今，城投公司将在市场融资后的资金透过拿地，由土地出让金进入地方财政表内收入，导致上述的两笔钱变成一笔钱。

在国际预测机构纷纷下修大陆今、明两年经济成长预测的同时，美国联准会为首的全球主要央行持续加息，以致国际景气转向衰退。而大陆经济内需自发性成长动能不足、外需降温的影响下，房地产违约风险或有可能全面爆发。倘若房市出现危机，导致城投公司违约风险亦增加，且当地方政府财政恶化，无力呼应投资人对城投债刚性兑付的期望，最终房企、城投公司将双双违约。

虽然大陆政府会尽力去避免上述双债危机，但其可能产生的风险绝对不能小觑。大陆双债风暴对台湾经济的影响为何？根据金管会资料，截至2022年第二季度，台湾金控集团对大陆曝险达到整体净值的46.7％。因此，即便台湾对房企及城投债直接曝险并不高，但若大陆的双债危机演变为金融危机，对台湾金融体系仍会有一定程度的冲击。而且，双债危机所导致的大陆经济衰退，也将影响台湾对大陆的出口，进一步降低台湾的经济成长。