朱晏民专栏－美股处熊市反弹 底部落在2023年下半年

过去历史经验来看，各国央行努力对抗通膨之际，不太可能制造经济软着陆。就像药物会有副作用一样，打击通膨的唯一解药是紧缩货币政策，此举将无法避免让经济出现硬着陆。经济陷入衰退下，股市的低点通常发生在衰退结束前的3～6个月左右，而我们离这个目标还有一段不短的距离。

以S&P 500指数为例，自10月中旬反弹以来的最大涨幅已达14.1％，这样的涨幅相较过往熊市反弹期间的涨幅并没有特别突出。

我们统计S&P 500指数自1961年以来每次熊市期间的最大反弹涨幅落于5.6％～23.8％，平均涨幅则为12％，中位数涨幅则为9.9％。

今年熊市从高峰到谷底的25.4％跌幅处于最近九个熊市中22.2％～56.8％跌幅范围的下限（平均值：37.2％，中值：33.9％）。值得注意的是，22.2％的熊市跌幅（处于过往范围的下限）却是发生在经济未出现衰退的1966年。

美国Fed主席鲍尔于11月30日的最新演说表示，Fed倾向于在长时间内持续小幅度地升息，理想情况下，这种方法有望让经济软着陆，此说法不仅完全推翻他过往「坚决抗通膨，但经济软着陆机率低」的看法，更支撑市场对股市持续反弹的风险偏好。

然而历史经验证实，每当Fed努力对抗偏高的通膨或过热的经济，皆会将终端政策利率拉升至中性利率之上，最后伴随而来的都是经济硬着陆的副作用，且几乎没有例外。

展望未来，在现阶段通膨已来到40年以来高位且联准会更卖力升息下，我们应很难期待本次会有奇迹，尤其是「10年期与3个月美债殖利率倒挂」的衰退警报早已响起，应更难避免本次美国经济即将陷入衰退。

市场普遍认为，全球股市本波底部可能会发生在2023年第一季，乐观派更认为熊市底部已过，且此刻正迎来牛市的初始阶段，惟我们认为现阶段应属于熊市下的反弹行情，且底部恐怕会发生在2023年下半年。

我们的看法主要是基于过往的实证经验，且本次并没有迹象显示会出现例外。

历史经验也显示，美国经济从未出现连续两个季度萎缩后没有被美国全国经济研究所（NBER）宣告步入衰退的前例，而美国2022年上半年已连续两个季度陷入技术性的衰退。

历史经验，每当Fed把政策利率上调至限制性领域之后，大约3～6个月后经济即会陷入衰退，而我们预估2023年第一季之前，联准会将把终端政策利率上调至5％以上之限制性领域，届时对经济的冲击将会开始显现。

历史经验，经济衰退所导致的熊市格局下，股市底部通常发生于经济衰退结束前的3～6个月，而我们预估本次美国经济最快将于2023年第二季末进入衰退并延续至2024年第一季，由此推估本波熊市谷底应以落于2023年下半年机率为大。

尽管现阶段全球股市处于熊市反弹，我们认为本波反弹行情应有机会延续至2023年初，主因过去40年以来S&P 500指数12月份单月上涨的机率达74％，且平均涨幅为1.4％。

展望今年，在没有突发性利空发生的情况下，我们预期12月行情应以震荡偏多的机率为大。

而选股方向可往台湾内需以及大陆经济即将解封下的受惠族群为主，前者包含零售、电商、观光等，后者涵盖餐饮、观光、隐形眼镜等。